聚烯烃：聚丙烯9月中旬前小幅反弹后或将震荡下行

专题报告2024-08-30 聚烯烃：聚丙烯9月中旬前小幅反弹后或将震荡下行 李晶 首席分析师 从业资格号：F0283948交易咨询号：Z0015498 0755-23982459 lijing@wkqh.cn 徐绍祖（联系人）能化研究员 从业资格号：F03115061 0755-23982459 xushaozu@wkqh.cn 报告要点： 随着福建中景石化二期60万吨PDH制PP设施的投产，上半年产能投放290万吨，其中大多数为PDH制工艺设施，上半年PDH制毛利从年初-1200元/吨一直修复至5月份的-500元/吨，虽然仍处于亏损状态，但是利润趋势向上厂家投产可能性就较大。下半年还剩565.5万吨产能准备在Q4投产。较上半年而言，油制利润大幅修复但PDH制利润有所回落，所以PDH制投产可能性较油制、煤制更低。因此，在这种背景下我们给出三种Q4投产的情景假设从而判断聚丙烯总库存。 情景1（激进）：Q4PDH利润可形成向上修复趋势，所有工艺均投产，共计565.5万吨（油制、煤制以及PDH制包括利华益维远、延长中燃化学、东华能源茂名二期、永荣新材料以及新海石化）。 情景2（中性）：因为油制利润大幅修复，所以投产油制（320.5万吨包括天津中石化、金诚石化、裕龙石化3套、镇海炼化二期以及美孚惠州）和煤制（45万吨）工艺设施，共计365.5万吨。 情景3（保守）：仅投产工艺利润最高的45万吨煤制PP内蒙荣信化工。 供应端在三种情景假设下，结合PP出口季节性淡季及需求端或存在“9月中旬前小幅反弹后震荡下行”的情景推出总库存图，仅情景3（保守）为去库，其余情景均为累库结果，因此根据情景2（中性）背景得出供需平衡表，Q4供需缺口将逐渐扩大。 需求端，结合我国整体1-7月累计需求同比变化图可看出，出快递业务表现好于同期以外，其余塑料制品、家电、汽车等均弱与同期。下游调研数据同样显示今年旺季来临前备库积极性明显减弱。因此，聚丙烯下游需求端在今年9月上旬会出现小幅季节性弱反弹，但到9月中旬以后将迅速回落。 出口端，在需求端利润低迷，开工率低位震荡的背景下。聚丙烯出口成为了今年的“救命稻草”。根据2024年1-7月出口量估计，预计2024年将有望突破200万吨。从出口地区来看，东南亚、南亚、南美洲总量占比较大，2024年合计占比在69%。但是Q4为出口季节性淡季，因此上半年的强势出口或将逐渐松动，并且美联储9月将刚开始的宽松货币政策将影响人民币升值，届时在季节性和汇率双重影响的背景下，出口利润或将延续走弱趋势，导致出口量大幅回落。 库存端作为供需博弈的最终结果，不难看出生产企业大幅累库，下游原料及产成品库存均处于历史同期低位，按需报价，交易情绪低落。其次作为整个化工体系中的“聪明资金”持有者贸易商库存已经出现了主动大幅去库的画面。因此从整体库存可以看出聚丙烯Q4或将出现“旺季不旺”的情景,盘面价格反弹有限。 综上所述，平衡表按照情景2（中性）推演，Q4供应端压力凸显，出口端季节性回落叠加需求萎靡，整体供需缺口将在9月下旬扩大并在12月扩大到最高，展现出“9月中旬前小幅反弹后震荡下行”的特征。 (一)供应端—Q4聚丙烯投产计划压力较大 2024年上半年聚丙烯投产290万吨，Q4剩余565.5万吨计划产能，其中包括320.5万吨油制设施、200万吨PDH制设施及45万吨煤制设施。如果完成所有投产计划，2024年产能增速将达到近年来最高点23%，因此供应端压力较大。 上半年产能投放290万吨，其中大多数为PDH制工艺设施，上半年PDH制毛利从年初-1200元/吨一直修复至5月份的-500元/吨，虽然仍处于亏损状态，但是利润趋势向上，厂家存在利润修复的预期背景下，上半年投产仍然落地225万吨PDH制设施。但下半年各工艺利润格局发生改变，OPEC减产协议将在Q4暂告段落，油制利润大幅修复，PDH制利润走低，因此油制工艺落地可能性变大，PDH制工艺设施投产可能性降低。叠加PDH制工艺设施多为民营企业，利润敏感性较传统油制、煤制更高，在利润走低背景下投产可能性相对油制、煤制更低。因此投产可能性排序为：煤制设施>油制设施>PDH制设施。 表1：聚丙烯2024年投产计划 数据来源：隆众、卓创、五矿期货研究中心 图1：聚丙烯产能及增速（万吨）图2：聚丙烯各工艺利润（元/吨） 数据来源：隆众、卓创、五矿期货研究中心数据来源：MYSTEEL、五矿期货研究中心 (二)需求端—季节性反弹或将弱于同期 聚丙烯下游需求较为分散，其中占比最高的拉丝多用作水泥的编织袋，由于国内房地产市场出现结构性变化，短期内对于水泥的需求不会有较大变化，叠加拉丝毛利处于同期低点，因此推测拉丝开工率或将震荡偏弱。据卓创资讯调研，塑编工厂新订单未见改善，导致开工负荷率同比仍在低位，企业采购依然延续低价刚需为主。短期来看，下游工厂新增订单仍未见较明显的改善，企业信心依然不足，提前备货应对传统需求旺季的概率降低，预计9月初或将小幅上升，但是力度有限。 另外，BOPP作为食品包装的主要原料，存在一定的季节性。从历史季节性性特征不难发现，其9月初存在为“双十一”备库的旺季特征，但今年BOPP毛利始终处于历史同期低位，即使9月初存在“双十一”备库旺季，其订单量也很难超过同期高点。据卓创资讯调研，8月27日BOPP市场新单成交转暖。在被调研的20家企业里，2家企业暂未接单；1家接单在1150吨左右；2家接单在500吨左右；11家接单在100-300吨；4家接单不足百吨。整体情况弱于往年同期水平。 最后，结合我国整体1-7月累计需求同比变化图可看出，出快递业务表现好于同期以外，其余 塑料制品、家电、汽车等均弱与同期。因此，聚丙烯下游需求端在今年9月上旬会出现小幅季 节性弱反弹，但到9月中旬以后将迅速回落。 表2：聚丙烯下游需求推演 数据来源：五矿期货研究中心 图3：聚丙烯下游需求占比（%）图4：聚丙烯下游终端产品推演（万吨/月） 数据来源：五矿期货研究中心数据来源：五矿期货研究中心 图5：聚丙烯下游拉丝开工率（%）图6：聚丙烯下游拉丝毛利（元/吨） 数据来源：五矿期货研究中心数据来源：五矿期货研究中心 图7：聚丙烯下游BOPP订单天数（日）图8：聚丙烯下游BOPP毛利（元/吨） 数据来源：五矿期货研究中心数据来源：五矿期货研究中心图9：塑料类终端需求累计同比（%） 数据来源：五矿期货研究中心 (三)出口端—Q4同比优势收窄，环比季节性回落 在需求端利润低迷，开工率低位震荡的背景下。聚丙烯出口成为了今年的“救命稻草”。聚丙烯出口量自2015年以后多数时间持续增长，2021年PP出口量在139.1万吨，较2020年增加 96.65万吨，同比增幅在250%左右，为近十年来最高增幅；之后两年虽然增速放缓，绝对量保持近十年高位。根据2024年1-7月出口量估计，预计2024年将有望突破200万吨。从出口地区来看，东南亚、南亚、南美洲总量占比较大，2024年合计占比在69%。后市通过开拓海外市场，落实一带一路政策，催生西北-中亚、东北-俄罗斯远东地区需求增长可能性。出口区域将从东南亚、南亚拓展到欧美、东北亚（俄罗斯）、南美、中亚等地区。 但是Q4为出口季节性淡季，因此上半年的强势出口或将逐渐松动，并且美联储9月将刚开始的宽松货币政策将影响人民币升值，届时在季节性和汇率双重影响的背景下，出口利润或将延续走弱趋势，导致出口量大幅回落。 图10：近10年聚丙烯出口量（万吨/月） 数据来源：五矿期货研究中心图11：聚丙烯主要出口国家占比 数据来源：五矿期货研究中心 图12：聚丙烯出口量（吨/月）图13：聚丙烯出口利润（元/吨） 数据来源：五矿期货研究中心数据来源：五矿期货研究中心 (四)库存及供需平衡推演—Q4供需缺口逐渐扩大 供应端Q4三种情景投产假设： 情景1（激进）：Q4PDH利润可形成向上修复趋势，所有工艺均投产，共计565.5万吨（油制、煤制以及PDH制包括利华益维远、延长中燃化学、东华能源茂名二期、永荣新材料以及新海石化）。 情景2（中性）：因为油制利润大幅修复，所以投产油制（320.5万吨包括天津中石化、金诚石化、裕龙石化3套、镇海炼化二期以及美孚惠州）和煤制（45万吨）工艺设施，共计365.5万吨。 情景3（保守）：仅投产工艺利润最高的45万吨煤制PP内蒙荣信化工。 库存端作为供需博弈的最终结果，不难看出生产企业大幅累库，下游原料及产成品库存均处于历史同期低位，按需报价，交易情绪低落。其次作为整个化工体系中的“聪明资金”持有者贸 易商库存已经出现了主动大幅去库的画面。因此从整体库存可以看出聚丙烯Q4或将出现“旺季不旺”的情景。 综上所述，推演Q4库存状态，除情景3（保守）以外，其余两种情况均为累库。平衡表按照情景2（中性）推演，Q4供应端压力凸显，出口端季节性回落叠加需求萎靡，整体供需缺口将在12月扩大到最高。 表3：聚丙烯供需平衡表 数据来源：五矿期货研究中心 图14：聚丙烯总库存（万吨/周） 数据来源：MYSTEEL、五矿期货研究中心 图15：PP生产企业库存（万吨/周）图16：PP贸易商库存（万吨/周） 数据来源：MYSTEEL、五矿期货研究中心数据来源：MYSTEEL、五矿期货研究中心 图17：PP下游拉丝原料库存（吨/周）图18：PP下游拉丝产成品库存（吨/周） 数据来源：MYSTEEL、五矿期货研究中心数据来源：MYSTEEL、五矿期货研究中心 图19：BOPP原料库存（吨/周）图20：BOPP成品库存（吨/周） 数据来源：MYSTEEL、五矿期货研究中心数据来源：MYSTEEL、五矿期货研究中心 免责声明 五矿期货有限公司是经中国证监会批准设立的期货经营机构，已具备有商品期货经纪、金融期货经纪、资产管理、期货交易咨询等业务资格。 本刊所有信息均建立在可靠的资料来源基础上。我们力求能为您提供精确的数据，客观的分析和全面的观点。但我们必须声明，对所有信息可能导致的任何损失概不负责。 本报告并不提供量身定制的交易建议。报告的撰写并未虑及读者的具体财务状况及目标。五矿期货研究团队建议交易者应独立评估特定的交易和战略，并鼓励交易者征求专业财务顾问的意见。具体的交易或战略是否恰当取决于交易者自身的状况和目标。文中所提及的任何观点都仅供参考，不构成买卖建议。 版权声明：本报告版权为五矿期货有限公司所有。本刊所含文字、数据和图表未经五矿期货有限公司书面许可，任何人不得以电子、机械、影印、录音或其它任何形式复制、传播或存储于任何检索系统。不经许可，复制本刊任何内容皆属违反版权法行为，可能将受到法律起诉，并承担与之相关的所有损失赔偿和法律费用。 研究报告不代表协会观点，仅供交流使用，不构成任何投资建议。 公司总部 深圳市南山区粤海街道3165号五矿金融大厦13-16层电话：400-888-5398 网址：www.wkqh.cn