量价齐升，业绩稳定性与增长确定性强

核心观点与关键数据

• 业绩显著增长：2024年上半年公司实现营业收入118.8亿元，同比增长13.1%；归母净利润41.69亿元，同比增长22.47%；扣非归母净利润41.7亿元，同比增长37.42%。
• 量价齐升：水电上网电量441.87亿千瓦时，同比增长9.2%，主要由于澜沧江流域来水偏丰；新能源上网电量20.85亿千瓦时，同比增长92%，主要由于新能源装机规模提升及风电、光伏发电形势较好。平均上网电价为0.257元/kWh，较去年同期小幅提升。
• 债务结构优化：通过低利率资金提前置换存量债务等方式，上半年财务费用率压降1.99pct。

电站投产与增长潜力

• 托巴水电站投产：首台机组于2024年6月成功投产，预计12月全部投产，进一步保障短期业绩增长。
• 泸定硬梁包水电站：预计2024年10月投产首台机组、2025年6月全部投产。
• 长期项目储备：澜沧江上游西藏段仍有丰富的水电项目储备，如美水电站（260万千瓦）拟投资584亿元建设，其余7个电站已进入前期准备阶段。
• 新能源发展：加快澜沧江水风光一体化清洁能源基地开发，2024年拟续建、新开工新能源项目共84个，拟投资139.91亿元，计划年内投产309万千瓦；计划“十四五”新增新能源装机1000万千瓦。

盈利能力与股东回报

• 折旧费用下降：水电项目折旧年限远低于使用寿命，折旧完成后项目盈利能力将显著提升。2024-2026年公司仍将迎来折旧计提完成高峰，持续增厚盈利能力。
• 现金流与分红：2023年经营活动现金流净额170.6亿元，净现比为2.07；现金分红32.4亿元，分红比例42.4%。发布未来三年股东回报规划，承诺每年以现金方式分配的利润不少于当年实现可供分配利润的50%。

投资建议与风险提示

• 投资建议：预计2024-2026年收入分别为262.75亿元、288.36亿元、302.63亿元，增速分别为12.0%、9.7%、4.9%；净利润分别为89.36亿元、102.32亿元、108.84亿元，增速分别为17.0%、14.5%、6.4%，维持买入-A的投资评级，给予2024年25xPE，6个月目标价为12.5元。
• 风险提示：上网电价波动风险、项目投产不及预期风险、来水不及预期风险、假设不及预期风险。