第三方收入回暖，销售费用上升拖累盈利

事件：公司2024H1实现主营收入29.27亿元，同比增长11.9%；实现归母净利润3.08亿元，同比下滑13.8%。中期分红每股0.2825元，股利支付率为89%。 关联方收入回暖，高性价比产品推出致单价下行。2024H1第三方火锅调料实现收入8.60亿元，同比增长5.6%（量+15.6%，价-8.6%），中式复合调味料实现收入4.30亿元，同比增长24.1%（量+27.9%，价-3.0%），方便速食实现收入6.23亿元，同比增长14.5%（量+18.8%，价-3.6%）。第三方中式复合调味料增长强劲，主要系：（1）小龙虾调味料新品上市；（2）B端客户定制调味料增长，上半年其他餐饮及食品公司销售收入同比翻倍增长至0.67亿元。三大品类第三方单价均出现下滑，主要系公司顺应外部环境推出高性价比产品。2024H1关联方火锅调料实现收入8.87亿元，同比增长5.7%（量+25.3%，价-15.7%），收入增长系海底捞门店客流量恢复。 关联方拖累毛利率，销售费用率大幅提升。2024H1公司毛利率同比下降0.5个p Ct 至30.0%。其中关联方火锅调料毛利率同比下降3.6个pct至14.7%，主要系价格大幅下降；第三方火锅调料、中式复调、方便速食毛利率分别提升0.4、1.6、2. 7个pct。上半年公司销售、管理费用率同比分别+2.9、-0.6个pct至12.0%、4.8%。 销售费用率大幅上升主要系：（1）上半年广告费从去年同期的0.35亿元增加至0. 83亿元；（2）运费从去年同期的0.77亿元增加至1.01亿元。非经常性方面，上半年政府补助从去年同期的0.43减少至0.27亿元，汇兑损益从去年同期的0.29减少至-0.18亿元。综合来看，上半年公司归母净利率同比下降3.1个pct至10.5%。 盈利预测：公司积极迎合高性价比的消费趋势，第三方业务实现良性增长，同时加速开拓电商、第三方B端、海外等渠道。关联方由于海底捞的经营压力，盈利能力承压。根据公司半年报，考虑到销售费用的增加及非经常性损益的减少，我们下调盈利预测，预计公司2024-2026年收入分别为68.30、76.59、83.65亿元（前值为70.34、78.41、85.82亿元），归母净利润分别为8.24、9.82、11.00亿元（前值为9.94、11.05、12.11亿元），EPS分别为0.79、0.95、1.06元，对应PE为13.0、10.9、9.7倍，维持“买入”评级。 风险提示事件：全球经济增速放缓；食品安全风险；因不可抗要素带来销量的下滑； 市场竞争恶化带来超预期促销活动；研报信息更新不及时的风险 图表1：颐海国际三大财务报表预测（单位：百万元）