2024年中报点评：2024H1业绩符合预期，新产品收入同比增长近5倍

2024年08月23日 证券研究报告•2024年中报点评 买入（维持）当前价：21.31元 微电生理（688351）医药生物目标价：——元（6个月） 2024H1业绩符合预期，新产品收入同比增长近5倍 1 投资要点 事件：公司发布2024年中报，24H1实现收入1.98亿元（+39.6%），归母净利润1701万元（+689.3%）。其中24Q2实现营业收入1.09亿元（+21.4%），实现归母净利润1284万元（+11.86%）业绩高增长符合预期，维持全年预期不变。 24H1业绩符合预期，新产品收入同比增长近5倍。分季度看，2024Q1/Q2单季度收入分别为0.9/1.1亿元（+71%/+21.4%），单季度归母净利润分别为0.04/0.13亿元（+144.7%/+11.8%）。细化来看，24H1新产品占比大幅提升，房颤手术量国内国外增速表现较好，其中24H1TrueForce®压力导管、 IceMagic®冷冻消融产品等新产品同比增长475%。截至24H1公司国内外已累计应用于超7万例三维心脏电生理手术，在国产厂家中排名第一，积累了大量的临床反馈，进而有效优化公司的产品算法。24H1手术量约1W例（双位数增长）从盈利水平看，24H1毛利率为59.1%（23年毛利率63.5%，系集采降价后毛利率有所下降且新产品目前还未享受到规模带来的成本优势，预计后续会有所改善）。销售费用率27.6%，研发费用率19.4%（研发费用率有所下降，系项目评估较为谨慎且冷冻平台部分产品获证后相应研发投入有所减少所致） 14321 国内外业务协同发力，全面进军房颤治疗市场。国内市场随着北京、湖北和天津的集采中标执行，TrueForce®压力导管入院速度相对加快，使用量不断攀升，上市以来已在多家中心完成了近3000例压力监测指导下的射频消融手术。IceMagic®冷冻消融产品已完成近30个省份的挂网。在国外市场，公司加大海 外市场拓展力度，加快提升市场渗透率，三维手术量实现快速增长，现已累计覆盖36个国家和地区；TrueForce®压力导管销量优异，成为上半年销售额占比最高的产品。 加大研发，同时持续开展降本增效。公司研发战略性全面覆盖“冰、火、电”三大能量平台。公司自主研发的脉冲电场消融导管已进入临床随访收尾阶段；参股公司上海商阳医疗科技有限公司的脉冲电场消融项目已递交国内注册，预 计2025年上半年可获得国家药品监督管理局的注册证书。肾动脉消融项目现处于临床试验阶段，正在多家中心开展临床入组；FlashPoint®肾动脉射频消融系统通过国家药品监督管理局（NMPA）创新医疗器械特别审查申请，进入特别审查程序“绿色通道”。公司自主研发的一次性使用心腔内超声成像导管已完成型测检验，计划下半年开展临床试验。产品迭代研发项目：持续开展Columbus®三维心脏电生理标测系统软件升级，进一步优化自动高密度标测功能，在标测效率方面有数倍提升。双弯压力感知磁定位灌注射频消融导管已递交国内注册申请。同时，公司持续推进国产原材料替代，不断优化工艺流程，开展部分产品外协外包，进一步降低生产成本。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年归母净利润分别为0.45、0.71、1.2亿元。由于国内电生理标的的稀缺性以及考虑到公司TrueForce、IceMagic等重磅产品进入放量期，未来潜力较大，维持“买入”评级。 风险提示：研发失败风险、汇率波动风险、市场开拓风险、贸易摩擦风险。 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 329.19 460.50 634.50 849.12 增长率 26.46% 39.89% 37.79% 33.83% 归属母公司净利润（百万元） 5.69 45.26 70.82 117.14 增长率 91.41% 695.65% 56.48% 65.39% 每股收益EPS（元） 0.01 0.10 0.15 0.25 净资产收益率ROE 0.34% 2.62% 3.95% 6.18% PE 1763 222 142 86 PB 5.95 5.80 5.60 5.30 数据来源：Wind，西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 西南证券研究发展中心 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn 联系人：陈辰 电话：021-68416017 邮箱：chch@swsc.com.cn 相对指数表现 微电生理-U 沪深300 80% 60% 40% 20% 0% 23-08 23-09 23-10 23-11 23-12 24-01 24-02 24-03 24-04 24-05 24-06 24-07 -20% 基础数据 数据来源：Wind 总股本(亿股)4.71 流通A股(亿股)1.25 52周内股价区间(元)15.44-28.75 总市值(亿元)100 总资产(亿元)18.51 相关研究 每股净资产(元)3.62 1.微电生理（688351）：全面布局三维系列产品，大力进军房颤市场 (2024-07-05) 盈利预测 关键假设： 1）导管类产品：导管类产品中包含三维消融导管（射频+冷冻），标测类导管，以及二维导管。公司TrueForce®压力导管于2022年12月获得NMPA批准上市，用于药物难治性、复发性、阵发性房颤的治疗，填补了国内空白。IceMagic®冷冻消融系列产品于2023年8月获得NMPA批准上市，用于药物难治性、复发性、症状性阵发性房颤的治疗。公司在房颤领域率先完成布局，先发优势明显。其中TrueForce®压力导管、IceMagic®冷冻消融产品等新产品同比增长475%。截至24H1，全球三维手术量累计突破7万例。因此我们预计2024-2026年收入增速分别为42%、40%、35%。2023年应对集采政策的降价，导管类产品毛利率有所下降至66%，2024年依旧受到集采降价的影响，毛利率有所下降且新产品目前还未享受到规模带来的成本优势，预计后续新产品占比提升后毛利率会有所改善，预计毛利率24-26年分别为63%、64%、65%。 2）设备类：设备类收入有所下滑，系受市场需求波动和竞争的影响，设备类产品售价普遍有所下降，此外2023年度公司设备类产品销售中价格较高的三维标测系统占比下降。预计集采后整体装机速度加快，预计24-26年收入增速分别为20%、20%、20%。预计毛利率稳定在45%。 3）其他收入（附件类）：其他收入产品主要以通路类导引鞘组为主，带量采购的陆续执行预计会对产品价格有一定影响，但随着手术量的上涨，预计会带动通路类产品的整体需求。因此预计24-26年收入增速分别为40%、37%、35%。预计毛利率24-26年分别为55%、56%、57%。 基于以上假设，预计公司2024-2026年分业务收入成本如下表： 表1：公司业务分拆收入预测 百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 导管类产品 营业收入 219 312 437 589 YOY 32.0% 42.4% 40.0% 34.7% 毛利率 66.0% 63.0% 64.0% 65.0% 设备类产品 营业收入 17 20 24 29 YOY -60.0% 20.0% 20.0% 20.0% 毛利率 44.6% 45.0% 45.0% 45.0% 其他收入 （附件类） 营业收入 84 118 161 218 YOY 68.9% 40.0% 37.0% 35.0% 毛利率 59.2% 55.0% 56.0% 57.0% 其他业务 营业收入 9 11 12 14 YOY 227.8% 15.0% 15.0% 15.0% 毛利率 78.7% 79.0% 79.0% 79.0% 合计 营业总收入 329 460 634 849 YOY 26.5% 39.9% 37.8% 33.8% 毛利率 63.5% 60.5% 61.5% 62.5% 数据来源：Wind，西南证券 附表：财务预测与估值 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 329.19 460.50 634.50 849.12 净利润 5.69 45.26 70.82 117.14 营业成本 120.12 181.70 244.04 318.39 折旧与摊销 23.74 19.44 19.86 20.41 营业税金及附加 2.20 3.22 4.44 5.94 财务费用 -5.97 -3.00 -3.00 -3.00 销售费用 109.30 131.16 170.51 213.14 资产减值损失 -0.54 -2.00 -2.00 -2.00 管理费用 40.85 53.11 66.38 84.97 经营营运资本变动 -31.72 -41.96 -56.23 -58.62 财务费用 -5.97 -3.00 -3.00 -3.00 其他 -29.17 -32.61 -31.27 -30.99 资产减值损失 -0.54 -2.00 -2.00 -2.00 经营活动现金流净额 -37.97 -14.87 -1.82 42.94 投资收益 10.14 15.00 15.00 15.00 资本支出 -19.01 -15.00 -15.00 -15.00 公允价值变动损益 12.19 20.00 20.00 20.00 其他 -255.65 97.38 14.21 41.93 其他经营损益 15.83 20.00 20.00 20.00 投资活动现金流净额 -274.66 82.38 -0.79 26.93 营业利润 7.65 51.43 80.48 133.11 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 其他非经营损益 -2.04 0.00 0.00 0.00 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 利润总额 5.61 51.43 80.48 133.11 股权融资 3.73 0.00 0.00 0.00 所得税 -0.08 6.17 9.66 15.97 支付股利 0.00 -1.14 -9.05 -14.16 净利润 5.69 45.26 70.82 117.14 其他 -14.20 4.86 5.00 4.00 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 筹资活动现金流净额 -10.47 3.72 -4.05 -10.16 归属母公司股东净利润 5.69 45.26 70.82 117.14 现金流量净额 -322.59 71.23 -6.66 59.71 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 财务分析指标 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 265.53 336.76 330.10 389.80 成长能力 应收和预付款项 64.15 80.63 110.14 147.34 销售收入增长率 26.46% 39.89% 37.79% 33.83% 存货 122.39 153.99 211.82 270.10 营业利润增长率 152.72% 572.66% 56.48% 65.39% 其他流动资产 1067.16 1004.94 1025.95 1019.28 净利润增长率 91.41% 695.65% 56.48% 65.39% 长期股权投资 71.55 71.55 71.55 71.55 EBITDA增长率 218.78% 167.05% 43.42% 54.63% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 获利能力 固定资产和在建工程 89.97 98.59 106.78 114.42 毛利率 63.51% 60.54% 61.54% 62.50% 无形资产和开发支出 105.56 93.30