多品牌布局逐渐进入收获期，重申买入

交银国际研究 公司更新 消费 收盘价 港元74.85 目标价 港元135.00 潜在涨幅 +80.4% 2024年8月28日 安踏(2020HK) 多品牌布局逐渐进入收获期，重申买入 2024上半年业绩获亮眼增长。安踏2024上半年销售额同比增长13.8%至337亿元人民币，其中安踏/FILA/其他品牌（Descente和Kolon）分别实现 13.5%/6.8%/41.8%的增长。受鞋类产品毛利率提升以及新品占比提升的影响，安踏和FILA的毛利率均有所提升，带动整体毛利率优化0.8个百分点至64.1%。经营利润率同比持平为25.7%，利润端同比增长17%至61.6亿 个股评级 买入 1年股价表现 元。公司派发中期股息每股1.18港元，派息率为50%，与预期一致。2020HK恒生指数 10% 多品牌管理策略逐渐实现高质量增长的目标。安踏品牌于2023年开始聚焦大众定位，并针对专业品类进行梳理以完善产品矩阵。目前，品牌策略 布局已逐渐进入收获期，安踏旗下冠军系列于上半年取得超20%的增长。受潮流市场需求疲弱以及童装市场放缓的影响，FILA潮牌和FILA童装抵消了FILA主品牌双位数的增长。总体来看，FILA品牌延续1季度的中高个位数增速。Descente和Kolon的增速有所加快，相比1季度约25-30%的增长，上半年两个品牌分别实现超30%和55%的增长。迪桑特定位高端专业运动，目前在滑雪行业的品牌力位居第一，上半年迪桑特的店效达228万元。 2024年展望。公司将继续坚持多品牌全球化的战略。对于主品牌安踏，公司将对门店模式进行差异化布局，提升零售表现，维持双位数的增长指引。FILA品牌将继续深耕高尔夫、城市、网球等垂类领域的竞争力，预期延续上半年高个位数的趋势。公司将加速Descente童装品牌于一线和新一线城市的布局，并且加大Kolon品牌的产品线（如春夏产品）和城市覆盖 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% -30% 8/2312/234/248/24 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(港元)94.25 52周低位(港元)64.15 市值(百万港元)210,437.03 日均成交量(百万)27.46 年初至今变化(%)(1.19) 200天平均价(港元)79.16 （如华南市场），维持年初销售指引（同比分别增长>20%/>30%）。 资料来源:FactSet 重申买入，目标价135港元。今年体育用品行业中，店效排名前两位的品牌分别是始祖鸟和迪桑特，均在公司品牌矩阵中，公司业绩也进一步反映 其多品牌布局的优势和收获。安踏主品牌在高基数压力下于1季度仍获得 中个位数增长，并且在2季度有所加速。我们对安踏保持长期看好，重申 买入评级，维持目标价135港元，基于22倍2024-25年平均市盈率和1.0 倍PEG。 谭星子,FRM kay.tan@bocomgroup.com (852)37661856 财务数据一览年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入(百万人民币) 53,651 62,356 71,151 79,740 87,657 同比增长(%) 8.8 16.2 14.1 12.1 9.9 净利润(百万人民币) 7,590 10,236 13,571 14,373 18,053 每股盈利(人民币) 2.73 3.57 4.86 5.15 6.47 同比增长(%) -1.9 30.8 36.2 5.9 25.6 市盈率(倍) 25.1 19.2 14.1 13.3 10.6 每股账面净值(人民币) 12.73 19.05 21.52 24.14 27.44 市账率(倍) 5.37 3.59 3.18 2.83 2.49 股息率(%) 1.8 2.7 3.7 3.9 5.0 资料来源：公司资料，交银国际预测 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:安踏(2020HK)目标价和评级 资料来源：FactSet，交银国际预测 图表2:交银国际消费行业覆盖公司股票代码公司名称评级 收盘价(交易货币) 目标价(交易货币) 潜在涨幅 最新目标价/评级发表日期 子行业 291HK华润啤酒买入 22.85 43.90 92.1% 2024年03月19日 啤酒 1876HK百威亚太买入 8.93 15.60 74.7% 2024年02月29日 啤酒 600887CH伊利股份买入 22.25 33.50 50.6% 2024年05月02日 乳业 2319HK蒙牛乳业买入 12.02 21.50 78.9% 2024年03月27日 乳业 600597CH光明乳业买入 7.64 12.30 61.0% 2023年09月05日 乳业 600882CH妙可蓝多中性 11.87 13.40 12.9% 2024年08月27日 乳业 6186HK中国飞鹤中性 3.57 3.40 -4.8% 2024年04月02日 乳业 1112HK健合国际中性 8.56 10.40 21.5% 2023年08月24日 乳业 9633HK农夫山泉买入 27.05 58.68 116.9% 2024年03月27日 食品饮料 2313HK申洲国际买入 64.25 116.00 80.5% 2024年03月27日 纺服代工 000651CH格力电器买入 38.80 52.96 36.5% 2024年04月30日 家电 6690HK海尔智家买入 22.60 35.79 58.4% 2024年04月30日 家电 000333CH美的集团买入 64.93 93.24 43.6% 2024年04月30日 家电 1044HK恒安国际中性 23.95 27.01 12.8% 2024年08月20日 个护家清 9922HK九毛九中性 2.42 2.59 7.2% 2024年08月27日 餐厅 2020HK安踏买入 74.85 135.00 80.4% 2024年03月27日 运动品牌 2331HK李宁中性 14.18 14.89 5.0% 2024年08月19日 运动品牌 3813HK宝胜国际买入 0.60 1.01 67.5% 2024年08月14日 体育用品经销商 6110HK滔搏国际买入 2.87 7.20 150.9% 2023年10月24日 体育用品经销商 资料来源：FactSet，交银国际预测，截至2024年08月28日 财务数据 损益表(百万元人民币) 资本开支 (1,621) (1,161) (504) (478) (479) 投资活动 (2,634) (23,104) 0 0 0 其他投资活动现金流 6 (6) 0 0 0 投资活动现金流 (4,249) (24,271) (504) (478) (479) 现金流量表(百万元人民币) 年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入 53,651 62,356 71,151 79,740 87,657 税前利润 10,636 13,820 19,298 20,483 25,651 主营业务成本 (21,333) (23,328) (27,038) (29,903) (30,973) 折旧及摊销 983 1,143 1,143 1,143 1,143 毛利 32,318 39,028 44,114 49,838 56,684 营运资本变动 (1,040) 2,438 (1,168) (1,080) (924) 销售及管理费用 (23,216) (25,366) (28,850) (32,145) (34,323) 税费 (3,046) (3,584) (5,727) (6,110) (7,598) 其他经营净收入/费用 2,128 1,705 1,994 2,208 2,644 其他经营活动现金流 667 932 (516) (692) (844) 经营利润 11,230 15,367 17,257 19,900 25,004 经营活动现金流 8,200 14,749 13,030 13,744 17,427 财务成本净额 97 991 1,157 1,310 1,389 应占联营公司利润及亏损 28 (718) 516 692 844 其他非经营净收入/费用 0 0 1,600 0 0 税前利润 11,355 15,640 20,530 21,902 27,237 税费 (3,110) (4,363) (5,727) (6,110) (7,598) 非控股权益 (655) (1,041) (1,232) (1,420) (1,586) 负债净变动 (1,476) 329 (2,811) (5,102) (5,612) 净利润 7,590 10,236 13,571 14,373 18,053 权益净变动 0 0 0 0 0 股息 (3,950) (4,250) (6,880) (7,287) (9,153) 资产负债简表(百万元人民币) 其他融资活动现金流 223 11,543 1,263 1,652 1,751 截至12月31日现金及现金等价物 2022 17,378 2023 15,228 2024E 19,326 2025E 21,854 2026E 25,790 融资活动现金流 (5,203) 7,622 (8,428) (10,736) (13,013) 每股指标(人民币)核心每股收益 2.729 3.570 4.863 5.150 6.469 全面摊薄每股收益 2.729 3.570 4.863 5.150 6.469 每股股息 1.249 1.870 2.546 2.697 3.387 其他长期资产总长期资产 11,00226,599 23,75140,088 25,51437,781 25,51437,117 25,51436,453 每股账面值 12.732 19.046 21.522 24.144 27.438 总资产 69,195 92,228 96,164 99,863 104,340 利润率分析(%)毛利率 60.2 62.6 62.0 62.5 64.7 有价证券 10,310 21,448 21,448 21,448 21,448 应收账款及票据 5,800 6,867 7,865 8,815 9,690 存货 8,490 7,210 8,357 9,242 9,573 其他流动资产 618 1,387 1,387 1,387 1,387 总流动资产 42,596 52,140 58,382 62,746 67,887 物业、厂房及设备 3,716 4,143 2,100 1,561 1,022 其他有形资产 1,058 822 822 822 822 无形资产 1,480 2,089 62 (63) (188) 合资企业/联营公司投资 9,343 9,283 9,283 9,283 9,283 汇率收益/损失 1,038 538 0 0 0 年初现金 17,592 17,378 15,228 19,326 21,854 年末现金 17,378 15,228 19,326 21,854 25,790 财务比率年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E EBITDA利润率 22.8 25.3 28.8 27.3 30.8 EBIT利润率 21.0 23.5 27.2 25.8 29.5 短期贷款12,1983,9966,8871,9681,968 应付账款8,89511,00810,82511,97212,401 其他短期负债总流动负债