1H24 以下 ， 利润率较弱 ； 对近期行业不利因素的估计较低

29Aug2024 CMB国际全球市场|股票研究|公司更新 IntronTech(1760HK) 1H24以下，利润率较弱；对近期行业不利因素的估计较低 IntronTech在2024年上半财年报告了营收为人民币28.4亿元（同比增长8%）和净利润为人民币9.77亿元（同比下降37%），均低于我们的/市场共识估计，主要原因是由于加剧的竞争和来自汽车原始设备制造商客户的价格压力导致毛利率下降至15.9%（较上年同期下降4.7个百分点）。展望2024财年下半年，管理层预计净利润率将因在新能源和ADAS领域以及海外客户扩张中获得的新订单而有所回升。我们下调了2024年至2025年的每股收益预测43%-49%，以考虑2024年上半财年的错过、利润率压力和收入增长放缓的情况。尽管面临短期内行业逆风，我们认为当前的估值（2024年/2025年市盈率为5.4倍/3.2倍）相对于A股和港股同行具有吸引力。我们基于对短期内行业逆风的考虑（与之前12倍市盈率相比），下调了2024年的10倍市盈率作为新目标价的基础。即将出现的催化剂包括ADAS渗透率的提升和新能源客户份额的增长。 目标价格HK$2.35 (上一个TPHK$5.53) 上/下93.9%当前价格HK$1.21 中国技术 亚历克斯NG (852)39000881ale xng@cmbi.com.hk 克劳迪娅·刘 claudialiu@cmbi.co m.hk李汉青 由于利润率疲软，1H24收益低于预期。按细分市场来看，新能源/自动化与 连接/云服务器收入实现了强劲增长16%/13%/25%年对年，而车身控制/安全/动力传动系统细分市场✁增长则较为疲软，分别为+1%/-9%/-26%年对年。我们对新能源细分市场的稳定增长感到鼓舞，考虑到客户渗透率的提高和新项目市场份额✁增加。2024年上半年✁毛利率为15.9%（相比2023年上半年✁20.6%） lihanqing@cmbi.co m.hk 库存数据 市值上限(百万港元) 平均3个月t/o(百万港元)52w高/低(港元) 1,315.8 0.5 3.52/1.21 ，这反映了汽车供应链✁压力。2024年上半年✁研发费用比例降至7.6%（相比2023年上半年✁8.9%），管理层预计在2024财年将恢复到正常水平✁研发支出水平。 下半年展望：新订单和客户赢得，以抵消行业不利因素。管理层预计Intron在2024年下半年✁总收入将保持稳定增长，主要得益于中国新能源汽车（NEV 力，这是由于下游客户✁价格压力。管理层也预期海外市场✁扩张将在2025/26 1-mth 绝对 -18.2% 相对 -21.3% 财年成为关键的增长动力，特别是在香港和欧洲最近扩大办公空间之后。总体 3-mth -35.6% -31.5% 来看，我们估计Intron在2024财年的收入/净利润将分别同比增长9%/-29%。 6-mth来源：FactSet -49.6% -52.9% ）出口和传统燃油车（HEV）需求✁推动。短期内可能会持续面临利润率✁压 预计利润率将在FY25E逐步恢复；维持买入。我们下调FY24-25E每股收益预测43-49%，以反映24年上半年疲软✁业绩及24年下半年面临✁成本压力。新 ✁目标价为港币2.35元，基于对FY24E市盈率✁下调（从之前✁12倍降至10倍 ）。当前Intron✁市盈率为5.4倍和3.2倍（对应FY24和FY25），我们认为其估值具有吸引力，因为我们预计新订单的获取以及海外扩张将推动FY25/26年的利润率恢复。 已发行股份总数(百万)1087.5 来源：FactSet 股权结构 MagnateEra有限公司 48.3% 六翼明 6.9% 来源：港交所份额业绩 12个月的价格表现 收益汇总 来源：FactSet (YE12月31日)FY22AFY23AFY24EFY25EFY26E收入(百万元)4,830 5,802 6,320 7,240 8,420 同比增长（%)52.1 20.1 8.9 14.6 16.3 相关报告： 净利润(百万元)415.0 317.4 224.6 370.6 489.0 同比增长（%)106.9 (23.5) (29.2) 65.0 32.0 每股收益(报告)(人民币) 0.38 0.29 0.21 0.34 0.45 共识每股收益(人民币) N/A N/A 0.33 0.42 0.53 P/E(x) 2.9 3.8 5.4 3.2 2.5 P/B(x) 0.6 0.5 0.5 0.4 0.4 收率(%) 11.8 8.0 5.7 9.4 12.4 ROE(%) 21.3 14.1 9.2 14.0 16.5 资料来源：公司数据，彭博社，CMBIGM估计 1.IntronTech(1760HK)-FY23大部分在线；预计FY24E的逆风会有所缓解 ) （link 2.IntronTech(1760HK)-FY23E预览 ：行业不利因素主要体现在；等待FY24E复苏（lin)k 请详细阅读最后一页的分析师认证和重要披露信息，来自彭博的更多报告：RESPCMBR<GO>或访1 问http://www.cmbi.com.hk 焦点图表 图1：Intron的收入预测图2：Intron的收入明细 （百万元人民币) 59% 52% 37% 28% 15% 20% 9% 15%16% -14% 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 90% 70% 50% 30% 10% -10% -30% 100% 80% 60% 40% 20% 0% 2017201820192021202220232024E2025E2026E 收入YoY 新能源车身控制 安全动力总成 自动化和连接云服务器服务及其他 资料来源：公司数据，CMBIGM估计资料来源：公司数据，CMBIGM估计 图3：Intron新能源汽车解决方案图4：Intron的智能车辆解决方案 资料来源：公司数据，CMBIGM资料来源：公司数据，CMBIGM 图5：Intron的工业合作伙伴和客户图6：Intron的研发费用占总销售额的百分比 （百万元人民币) 7.6% 6.6%6.7%6.5%6.9% 7.0%7.0% 5.9% 700 600 500 400 300 200 100 0 9.0% 9% 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% 资料来源：公司数据，CMBIGM 研发费用研发支出占销售额的百分比 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 收益预测 图7：CMBIGM估计与共识 CMBIGM 共识 Diff(%) 百万元人民币 FY24E FY25E FY26E FY24E FY25E FY26E FY24E FY25E FY26E 收入 6,320 7,240 8,420 6,818 7,982 9,258 -7% -9% -9% 毛利润 1,020 1,231 1,474 1,232 1,479 1,743 -17% -17% -15% 净利润 225 371 489 358 458 577 -37% -19% -15% 每股收益(人民币) 0.21 0.34 0.45 0.33 0.42 0.53 -37% -19% -16% 毛利率 16.1% 17.0% 17.5% 18.1% 18.5% 18.8% -1.9ppt -1.5ppt -1.3ppt 净利润 3.6% 5.1% 5.8% 5.3% 5.7% 6.2% -1.7ppt -0.6ppt -0.4ppt 来源：彭博社，CMBIGM估计 图8：收益修正 New Old Diff(%) 百万元人民币 FY24E FY25E FY26E FY24E FY25E FY26E FY24E FY25E FY26E 收入 6,320 7,240 8,420 6,975 8,661 10,805 -9% -16% -22% 毛利润 1,020 1,231 1,474 1,298 1,672 2,125 -21% -26% -31% 净利润 225 371 489 441 656 902 -49% -43% -46% 每股收益(人民币) 0.21 0.34 0.45 0.40 0.60 0.82 -49% -43% -45% 毛利率 16.1% 17.0% 17.5% 18.6% 19.3% 19.7% -2.5ppt -2.3ppt -2.2ppt 净利润 3.6% 5.1% 5.8% 6.3% 7.6% 8.3% -2.8ppt -2.5ppt -2.5ppt 来源：CMBIGM估计 图9：按部门划分的收入细分 百万元人民币 2022 2023 1H24 2H24E 2024E 2025E 2026E 新能源 2,067 2,788 1,453 1,811 3,263 3,851 4,621 …YoY 91.0% 34.9% 15.9% 18.0% 17.1% 18.0% 20.0% 车身控制 868 934 423 528 951 998 1,098 …YoY 50.0% 7.7% 1.4% 2.0% 1.7% 5.0% 10.0% 安全 636 845 355 418 773 812 853 …YoY 33.5% 32.8% -8.9% -8.0% -8.4% 5.0% 5.0% 动力总成 432 446 161 182 343 378 415 …YoY 39.9% 3.3% -26.3% -20.0% -23.1% 10.0% 10.0% 自动化和连接 255 405 230 232 461 554 637 …YoY 151.3% 58.8% 13.0% 15.0% 14.0% 20.0% 15.0% 云服务器 420 202 109 126 235 270 311 …YoY -23.5% -52.0% 24.9% 10.0% 16.4% 15.0% 15.0% 服务及其他 152 183 105 189 293 377 486 …YoY 91.8% 20.3% 83.4% 50.0% 60.4% 28.7% 28.7% 收入 4,830 5,802 2,835 3,485 6,320 7,240 8,420 …YoY 52.1% 20.1% 8.0% 9.7% 8.9% 14.6% 16.3% 资料来源：公司，CMBIGM估计。 图10：损益预测 百万元人民币 2022 2023 1H24 2H24E 2024E 2025E 2026E 收入 4,830 5,802 2,835 3,485 6,320 7,240 8,420 …YoY 52.1% 20.1% 8.0% 9.7% 8.9% 14.6% 16.3% 销售成本 (3,789) (4,719) (2,383) (2,917) (5,300) (6,009) (6,947) 毛利润 1,041 1,084 452 568 1,020 1,231 1,474 GPM(%) 21.5% 18.7% 15.9% 16.3% 16.1% 17.0% 17.5% …YoY 66.4% 4.1% -16.5% 4.7% -5.9% 20.7% 19.7% S&M (106) (113) (48) (66) (114) (123) (143) ...%的rev -2.2% -2.0% -1.7% -1.9% -1.8% -1.7% -1.7% R&D (332) (520) (215) (265) (480) (507) (589) ...%的rev -6.9% -9.0% -7.6% -7.6% -7.6% -7.0% -7.0% Admin (95) (79) (34) (45) (79) (94) (109) ...%的rev -2.0% -1.4% -1.