积极降本增效，毛利率有所改善

证券研究报告|公司点评科顺股份(300737.SZ) 2024年08月28日 买入（维持） 科顺股份（300737.SZ）：积极降本增效，毛利率有所改善 所属行业：建筑材料/装修建材 当前价格(元)：4.00 证券分析师 闫广 资格编号：S0120521060002 邮箱：yanguang＠tebon.com.cn王逸枫 资格编号：S0120524010004 研究助理 邮箱：wangyf6＠tebon.com.cn 投资要点 事件：2024年8月27日，公司发布2024年半年度报告，24H1公司实现营收约 34.71亿元，同比-19.96%，实现归母净利润约0.94亿元，同比+54.90%，实现扣 非归母净利润约0.42亿元，同比-21.90%。单季度来看，24Q2公司实现营收约 19.86亿元，同比-19.61%，实现归母净利润约0.41亿元，同比+1527.20%，实现扣非归母净利润约0.18亿元，同比+47.00%。同时公司中期分红预案为拟每10股派发现金红利0.80元（含税），合计现金分红0.90亿元，占当期归母净利润的96.10% 11% 0% -11% -23% -34% -46% -57% -69% 科顺股份沪深300 主动压降风险致收入下滑，毛利率有所提升。受房地产政策调整、基建拉动作用有限、原材料价格高位运行等多重因素影响，防水行业产量、收入均承压下滑。24H1公司实现营业收入约34.71亿元，同比-19.96%，主要系受行业周期性因素影响， 市场表现 下游需求减少，以及公司基于稳健经营考虑，对部分中高风险客户控制发货所致。24H1公司毛利率约为23.45%，同比+2.71pct，单季度来看，24Q2公司毛利率约为23.17%，同比+2.42pct，我们认为毛利率表现改善主要系公司提出“高质量发展”的经营思路，积极开拓市场，持续优化收入及产品结构，降本增效工作成效显著所致。 2023-082023-122024-042024-08 沪深300对比1M2M3M 绝对涨幅(%)-3.61-7.41-30.56 相对涨幅(%)-0.01-2.55-20.95 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 1.《科顺股份（300737.SZ）：Q3收入保持稳定，减值影响当期业绩》，2023.10.27 2.《科顺股份（300737.SZ）：Q2减值影响当期业绩，可转债落地助力新一轮成长》，2023.9.5 费用率增长较多，回款状况明显改善。费用端来看，24H1公司费用率约17.32%，同比+2.31pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为 7.93%/4.37%/3.49%/1.52%，分别同比+1.44/+0.62/-0.24/+0.49pct。24H1公司销 售费用率同比增长较多，主要系公司加大对民建市场开拓，开发新产品、新业务，相应广告宣传及市场推广费用增加所致；财务费用率同比增长较多，主要系可转债计提利息增加所致。但因公司销售毛利率提升，叠加减值损失有所减少，24H1公司归母净利润率约2.70%，同比仍+1.31pct。现金流方面，24H1公司经营活动产生的现金流量净额为-14.31亿元，虽同比23H1有所减少，但主要系公司基于资金状况及综合成本考虑，提高对供应商的现金支付比例，导致上半年原材料采购所支付的现金大幅增加。实际回款方面，公司持续加强回款力度，截至24H1收现比达到92.50%，同比+9.99pct，我们认为公司收现比的显著提升能够帮助实现更加稳健的变现能力，为改善中长期现金流表现打下基础。 防水行业持续加速出清，防水新规保障行业健康发展。防水新规要求提高防水材料耐久性要求、增加防水道数和材料厚度，满足更高工作年限要求等，自落地实施 以来，我们认为该政策为产品质量更好，性能更优的头部大厂创造了更多市场空间。同时随着监管政策趋严，合规成本不断上升，未来防水行业的进入门槛及行业集中度有望继续提高，部分小规模企业仍将面临较大的生存压力。根据中国建筑防水协会的披露，2020-2022年建筑材料产品质量国家监督抽查（国抽）不合格率分别为11.1%、16.4%、18.8%，近年来防水产品非标率呈上升趋势。2023年防水新规实施后，最新国抽不合格率显著下滑至15.9%，或意味着防水新规的实施能够有效抑制非标率上升，小厂或会被加速出清，头部大厂竞争力增强。 投资建议：我们认为，考虑到当前地产磨底带来的需求承压下公司已在降本控费提质增效等方面取得一定进展，体现为上半年盈利能力已有所改善。我们预测公司24-26年归母净利润分别为2.62、4.31和6.23亿元，维持“买入”评级。 风险提示：地产投资大幅下滑，行业新规落地执行力度不及预期，原材料价格大幅上涨超预期，落后产能退出进度不及预期。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 股票数据总股本(百万股)： 1,177.29 流通A股(百万股)： 900.00 52周内股价区间(元)： 3.82-8.50 总市值(百万元)： 4,709.16 总资产(百万元)： 14,149.62 每股净资产(元)： 4.32 资料来源：公司公告 主要财务数据及预测 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 7,661 7,944 8,370 9,243 10,448 (+/-)YOY(%) -1.4% 3.7% 5.4% 10.4% 13.0% 净利润(百万元) 178 -338 262 431 623 (+/-)YOY(%) -73.5% -289.4% 177.6% 64.5% 44.3% 全面摊薄EPS(元) 0.15 -0.29 0.22 0.37 0.53 毛利率(%) 21.2% 21.2% 23.3% 24.1% 25.0% 净资产收益率(%) 3.2% -6.7% 5.0% 7.6% 9.9% 资料来源：公司年报（2022-2023），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 财务报表分析和预测 主要财务指标 2023 2024E 2025E 2026E 利润表(百万元) 2023 2024E 2025E 2026E 每股指标(元) 营业总收入 7,944 8,370 9,243 10,448 每股收益 -0.29 0.22 0.37 0.53 营业成本 6,262 6,417 7,012 7,834 每股净资产 4.28 4.47 4.83 5.36 毛利率% 21.2% 23.3% 24.1% 25.0% 每股经营现金流 0.16 0.50 0.44 0.53 营业税金及附加 50 52 58 65 每股股利 0.05 0.05 0.07 0.08 营业税金率% 0.6% 0.6% 0.6% 0.6% 价值评估(倍) 营业费用 629 662 731 827 P/E — 17.96 10.92 7.56 营业费用率% 7.9% 7.9% 7.9% 7.9% P/B 1.44 0.89 0.83 0.75 管理费用 308 335 388 407 P/S 0.59 0.56 0.51 0.45 管理费用率% 3.9% 4.0% 4.2% 3.9% EV/EBITDA 14.57 8.59 7.35 5.89 研发费用 319 337 372 420 股息率% 0.8% 1.3% 1.7% 2.1% 研发费用率% 4.0% 4.0% 4.0% 4.0% 盈利能力指标(%) EBIT 376 567 682 894 毛利率 21.2% 23.3% 24.1% 25.0% 财务费用 82 140 140 139 净利润率 -4.2% 3.1% 4.7% 6.0% 财务费用率% 1.0% 1.7% 1.5% 1.3% 净资产收益率 -6.7% 5.0% 7.6% 9.9% 资产减值损失 -61 -200 -120 -100 资产回报率 -2.4% 1.9% 2.9% 3.9% 投资收益 -0 -0 -0 -0 投资回报率 3.2% 4.9% 5.7% 6.9% 营业利润 -442 306 509 754 盈利增长(%) 营业外收支 13 13 13 13 营业收入增长率 3.7% 5.4% 10.4% 13.0% 利润总额 -429 319 521 766 EBIT增长率 -13.4% 50.8% 20.2% 31.1% EBITDA 636 817 954 1,175 净利润增长率 -289.4% 177.6% 64.5% 44.3% 所得税 -87 53 83 135 偿债能力指标 有效所得税率% 20.2% 16.5% 16.0% 17.6% 资产负债率 62.9% 62.1% 61.0% 59.6% 少数股东损益 -5 4 6 9 流动比率 1.6 1.6 1.6 1.7 归属母公司所有者净利润 -338 262 431 623 速动比率 1.5 1.4 1.4 1.5 现金比率 0.4 0.3 0.3 0.3 资产负债表(百万元) 2023 2024E 2025E 2026E 经营效率指标 货币资金 2,329 1,955 1,957 2,050 应收帐款周转天数 189.2 189.2 189.2 189.2 应收账款及应收票据 4,162 4,385 4,842 5,473 存货周转天数 25.8 25.8 25.8 25.8 存货 442 453 495 553 总资产周转率 0.6 0.6 0.6 0.7 其它流动资产 2,883 2,906 3,023 3,185 固定资产周转率 3.3 3.1 3.6 4.0 流动资产合计 9,815 9,698 10,318 11,261 长期股权投资 32 40 40 40 固定资产 2,378 2,712 2,589 2,596 在建工程 40 140 370 485 现金流量表(百万元) 2023 2024E 2025E 2026E 无形资产 175 170 165 160 净利润 -338 262 431 623 非流动资产合计 3,965 4,402 4,505 4,621 少数股东损益 -5 4 6 9 资产总计 13,781 14,100 14,822 15,882 非现金支出 1,083 450 392 381 短期借款 1,516 1,408 1,408 1,408 非经营收益 -106 138 135 132 应付票据及应付账款 3,198 3,340 3,554 3,863 营运资金变动 -443 -264 -447 -520 预收账款 0 0 0 0 经营活动现金流 192 590 517 625 其它流动负债 1,240 1,290 1,366 1,489 资产 -482 -621 -269 -267 流动负债合计 5,953 6,039 6,329 6,760 投资 -1,149 -7 0 0 长期借款 318 318 318 318 其他 -137 -1 -0 -0 其它长期负债 2,394 2,394 2,394 2,394 投资活动现金流 -1,768 -629 -269 -267 非流动负债合计 2,712 2,712 2,712 2,712 债权募资 3,390 -107 0 0 负债总计 8,665 8,751 9,041 9,473 股权募资 86 0 0 0 实收资本 1,177 1,177 1,177 1,177 其他 -1,811 -228 -246 -266 普通股股东权益 5,034 5,264 5,689 6,309 融资活动现金流 1,665 -335 -246 -266 少数股东权益 81 85 92 101 现金净流量 89 -374 2 93 负债和所有者权益合计 13,781 14,100 14,822 15,882 备注：表中计算估值指标的收盘价日期为8月28日资料来源：公司年报（2022-2023），德邦研究所 信