高效换热器行业引领企业，高效节能趋势下成长空间广阔

高效换热器行业引领企业：公司专业从事强化传热技术和高效换热设备研发、设计、制造、销售及相关服务，自2001年成立以来，深耕高效换热器行业二十余年，坚持自主研发与产学研相结合的创新模式，与国内外知名企业和院校进行广泛的合作，组建了一支强化传热技术研发与应用的专业技术团队。公司经营成果显著，2019-2023年营收CAGR达到8.05%，2024年H1公司实现营业收入3.44亿元，归母净利润0.95亿元，同比增长32.08%。 换热器行业向高效低碳转型，下游应用领域广泛：1）行业规模稳步提升，市场前景广阔。换热器行业市场规模逐年增长，2016-2022年CAGR约为11.05%；下游应用广泛，炼油及石油化工、现代煤化工、化工新材料等下游领域的发展对换热器产品具有稳定的市场需求；2）下游市场需求稳中有增。炼油及石油化工市场需求稳定，OPEC预计到2035年石油需求将继续增长约54.36亿吨/年，同时预计2025年底乙烯产能将达到7350万吨，将带来炼化专用装备需求量的上升；我国现代煤化工产业规模稳步增长，产能急剧扩大；化工新材料产业受新兴产业的崛起与传统消费领域的技术革新驱动，发展势头迅猛，自给率2025年预计达75%。4）产业政策推动行业向高效化、节能化转型。在“双碳”目标背景下，国家出台了《2030年前碳达峰行动方案》等一系列鼓励绿色低碳、节能减排的政策方案，为换热器行业的发展提供了良好的宏观环境，为行业的转型升级和持续发展带来了机遇。 技术优势明显，与大客户合作紧密，产能扩张满足高增需求：1）公司注重研发创新，技术优势明显。公司不断加大研发投入，2019-2023年公司研发费用从0.12亿元增长至0.24亿元，研发费用率从3.46%增长至4.55%；公司在产品开发和技术创新上的研发成果丰硕；2）产品设计精准，应用方面累积大量成功案例。公司拥有经验丰富的设计团队和项目管理经验、行业经验，产品在20多年的发展历程中，实现了多次在相关领域的成功应用；3）客户资源丰富，先进优势显著。公司积累了丰富且优质的客户资源，包括中国石化、中国石油、中国神华、卫星集团等知名企业；4）产能稳步扩张，未来增长空间大。公司2020-2022年销量逐年上涨，而产能较为饱和，募投的高效节能换热器项目预计2025年末完工，可增加10000吨产能，扩产满足高增需求。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026归母净利润分别为1.52/1.73/1.93亿元，同比+21.21%/13.50%/11.68%，考虑行业需求持续增长，公司业绩稳健增长，首次覆盖，给予公司“增持”评级。 风险提示：原材料价格波动、行业竞争加剧、客户集中度较高。 1.广厦环能：高效换热器行业引领企业 1.1.强化传热技术引领企业，深耕行业二十余年 公司是一家专业从事强化传热技术和高效换热设备研发、设计、制造、销售及相关服务的国家级高新技术企业。广厦环能自2001年成立以来，深耕高效换热器行业二十余年，坚持自主研发与产学研相结合的创新模式，与国内外知名企业和院校进行广泛的合作，组建了一支强化传热技术研发与应用的专业技术团队，已取得了ISO9001质量管理体系、ISO14001环境管理体系、ISO45001职业健康安全管理体系认证以及具有独立知识产权的专利90余项，形成了高通量换热器、高冷凝换热器、波纹管换热器及降膜蒸发器等系列高效换热产品。 图1：广厦环能发展历程 股权结构清晰稳定。韩军为公司实际控制人、控股股东，截至2024年3月31日，持股48.94%。广厦环能拥有一家全资子公司及一家参股子公司。控股子公司为廊坊广厦新源石化设备制造有限公司，其主营业务为高效换热器的生产制造；参股子公司为大连海川云天信息科技有限公司，其主要产品为“化海川流-海川化工论坛”，主营业务为基于“化海川流-海川化工论坛”，为化工行业客户提供咨询、推广、交易撮合等服务，其控股方大连勇峰宏天网络科技合伙企业（有限合伙）为持股平台，不涉及实际经营业务。 图2：股权结构清晰稳定（截至2024年3月31日） 公司组织架构稳定，管理层行业经验丰富。公司管理层均从业多年，行业经验较为丰富。公司董事长韩军女士为高级工程师，且担任过多家公司总经理，行业经验丰富。 公司董事、总经理刘永超先生、董事会秘书、副总经理范树耀先生、副总经理马庆怀先生，均在行业深耕多年，具备长远的行业眼光和充足的管理经验。 表1：公司管理层行业经验丰富 1.2.以高通量换热器为主，全面布局换热设备市场 公司销售的主要产品包括高通量换热器、高冷凝换热器、波纹管换热器及降膜蒸发器，在炼油及石油化工、现代煤化工、化工新材料等行业应用广泛。公司营收以高通量换热器为主，2021年营收占比最高，为66.78%，2023年占比最低，为38.16%，整体呈下降趋势；高冷凝换热器营收占比2019-2023年整体呈上升趋势，2023年达到40.02%； 波纹管系列产品2019-2023年营收占比整体呈上升趋势，2023年占比略有回落；降膜蒸发器营收占比逐年增加。 图3：公司产品主要为高通量换热器、高冷凝换热器、波纹管换热器、降膜蒸发器 1.3.经营成果显著，营收和净利润规模逐年提升 营业收入和归母净利润持续攀升，增长势头不减。公司营收持续保持增长，2019-2023年营收CAGR达到8.05%，2024年H1公司实现营业收入3.44亿元，同比增长29.73%。盈利方面，公司盈利有所波动，2023年盈利下滑主要系由于2022年公司收回部分长期挂账的应收账款及2023年公司应收账款增加造成信用减值损失。2024年H1公司实现归母净利润0.95亿元，同比增长32.08%。2019-2023年归母净利润CAGR为6.35%。 图4：营业收入持续攀升 图5：归母净利润呈上升趋势 营收以高冷凝换热器、高通量换热器为主，自2020年逐步发展波纹管系列、降膜蒸发器。2019-2023年，公司主营业务收入以高冷凝换热器、高通量换热器为主，产品结构逐步由高通量换热器主导调整为两种产品占比相近；2023年高冷凝换热器营收占比为40.02%，超过高通量换热器（38.16%），主要系山东裕龙及宁夏宝丰项目设备于本期陆续交付所致；2024H1高通量换热器营收上涨主要系受下游客户项目投资和建设周期影响，交付设备金额增加所致。波纹管系列2020-2022年营收占比逐年上升至15.69%，2023年和2024H1有所下降，主要由于受下游客户项目投资和建设周期影响，交付设备数量有所波动；降膜蒸发器2020-2023年营收占比逐年上升至8.29%，2024H1下降至1.91%。 图6：公司营收以高冷凝换热器、高通量换热器为主 盈利能力稳定，近两年稳步回升。公司净利率维持在25%左右，2023年净利率下降主要系净利润有所下降，营收保持增长。公司毛利率基本维持在40%-50%，由于产品从排产至交付需要6-12个月，2022年毛利率下降主要为2021年公司主要原材料管材、板材、锻件等的采购价格上涨的滞后影响。分产品看，高通量换热器毛利率最高且稳定维持在50%左右；高冷凝换热器、波纹管系列毛利率均维持在30%-40%；降膜蒸发器产品毛利率波动较大，主要系公司项目数量较少，毛利率受单个项目影响较大，2021年公司首次为苯乙烯装置供应降膜蒸发器，为开拓市场以成本价供货，且合同金额较小，因此毛利率较低。 图7：盈利能力维持在较高水平 图8：高通量换热器毛利率最高 公司费用管控能力较强，期间费用率整体呈下降趋势，研发费用率稳定。2021-2023年公司期间费用率分别为13.33%、11.40%、13.38%，整体下降，2021年增加主要系公司上市导致的管理费用增加；管理费用率为6.21%、5.28%、7.07%，2023年管理费用上涨主要系本期公司在北交所上市，将剩余期间股份支付全部一次性确认，同时上市管理费用相应增加；研发费用率为3.89%、3.95%、4.55%，稳步上升；销售费用率为3.39%、2.35%、1.95%，稳步下降，2024H1略有上升主要系本期加大市场开发投入所致。 图9：费用管控能力较强 2.换热器行业向高效低碳转型，下游应用领域广泛 2.1.行业规模稳步提升，市场前景广阔 换热器行业市场规模逐年增长，2016-2022年CAGR约为11.05%；下游应用广泛，市场前景良好。根据华经产业研究院数据，换热器行业2016-2022市场规模持续增长，2021年市场规模达1426亿元。换热设备下游应用广泛，根据北京普华有策信息咨询有限公司出具的《2021-2026年换热器行业细分市场调查及投资前景预测报告》，在现代化学工业中换热器的投资大约占设备总投资的30%，在炼油厂中占全部工艺设备的40%左右。炼油及石油化工、现代煤化工、化工新材料等下游领域的发展对换热器产品具有稳定的市场需求，大型炼化一体化、大型现代煤化工、大规模化工新材料等项目的开工与建设，将进一步提升换热器行业的发展空间。整体来看，我国的换热器产业发展机遇良好，市场前景广阔。 图10：换热设备行业2016-2022 CAGR达11.05% 图11：2021年换热器下游应用统计 2.2.下游市场需求稳中有增 2.2.1.炼油及石油化工：市场需求稳定，向大型化、一体化、产业集群化方向发展 炼油及石油化工市场需求稳定且保持增长。根据Wind资讯数据，2010年以来全球炼油日均产能稳步提升，2020年受全球各地区停工停产的影响产能小幅下降，于2021年恢复至13.83百万吨/日，2022年维持上升的趋势，增长至13.84百万吨/日。根据石油输出国组织OPEC发布的《2022年世界石油展望报告》，预计到2035年石油需求将继续增长至每天1.095亿桶（以一桶油0.136吨测算，约54.36亿吨/年）。乙烯是全球产量最大的石油化工产品之一，是衡量国家石油化工发展水平的重要标志。“十三五”期间，我国乙烯产能从2200.5万吨增长至3518万吨，CAGR约10%。“十四五”期间，国内乙烯将迎来扩产高峰，累计新增乙烯产能将达到3832万吨，预计到2025年底将达到7350万吨。国内乙烯的扩产将带来炼化专用装备需求量的上升。 图12：全球炼油日均产能统计 政策推动国内炼油及石油化工市场向大型化、一体化、产业集群化发展。“十三五”期间，国内石油化工行业“基地化、园区化、一体化”发展的理念已经成为共识，集聚发展的空间格局大框架基本形成。随着近年来相关引导及监管政策的持续发力，叠加“碳达峰、碳中和”目标的推进，预计“十四五”期间炼油石化行业结构将迎来深度调整。 淘汰落后技术设备、严控设备质量、配置节能环保设备已经成为传统能源行业的发展共识，炼油石化行业正向装置大型化、炼化一体化、产业集群化方向发展。 图14：2025-2027年规划投产的大型炼化项目 2.2.2.现代煤化工：产业未来五至十年发展空间大 现代煤化工是指以煤为原料，采用先进技术和加工手段生产替代石化产品和清洁燃料的产业。近年来，我国现代煤化工产业规模稳步增长，以煤制油、煤制气等为代表的现代煤化工项目快速建设，产能急剧扩大，且不断向大型化、材料一体化方向发展。根据中国煤炭工业协会发布的《煤炭工业“十四五”现代煤化工发展指导意见》，截至2020年底，我国建成931万吨/年煤制油、51亿立方米/年煤制气、1582万吨/年煤制烯烃、489万吨/年煤制乙二醇的产业规模。根据中国石油和化学工业联合会发布的《现代煤化工“十四五”发展指南》，预计到2025年底我国形成3000万吨/年煤制油、150亿立方米/年煤制气、1000万吨/年煤制乙二醇、100万吨/年煤制芳烃、2000万吨/年煤（甲醇）制烯烃的产能规模。我国现代煤化工当前仍有较大发展空间。 图15：国家政策支持“十四五”期间大力发展现代煤化工 2.2.3.化工新材料：规模持续扩大，规划2025年自给率达到75% 化工新材料产业受新兴产业的崛起与传统消费领域的技术革