周思考（第 34 周) ：酒类产量承压，静待需求待修复

白酒：1-7月规上白酒产量同增1.4%，单7月下降5.1%。根据国家统计局和酒业家，1-7月我国规模以上企业白酒产量234.6万千升，同比+1.4%；其中，7月规模以上企业白酒产量26.1万千升，同比-5.1%，较6月的规上产量同比增幅（+2.2%）有所下降。 舍得酒业：利润承压，静待商务复苏。公司发布2024年半年报，1H24实现收入32.71亿元，同比-7.32%；归母净利润5.91亿元，同比-35.75%；对应2Q24实现收入11.65亿元，同比-22.73%，归母净利润0.41亿元，同比-88.41%。综合上半年回款表现，1H24营业收入+△合同负债同比-15.61%，销售收现同比-14.35%。我们认为，公司核心大单品品味舍得定位商务宴请，在商务需求承压的环境下面临更大的去库存压力，而舍之道、T68等依然受益于行业近两年的性价比趋势。2Q24公司毛利率下降10.96pct至60.93%，预计主要系产品结构承压和渠道补贴。2Q24销售费用率同比+11.8pct至27%，管理费用率同比+2.09pct至13.87%，归母净利率同比-19.74pct至3.48%。在需求承压环境下，公司淡季调整策略减轻渠道回款压力，以去库存为核心，期待商务需求复苏拉动动销好转。 啤酒：7月产量承压，需求有待修复。根据国家统计局，2024年7月啤酒行业实现产量358.6万千升，同比下降10.0%；1-7月产量为2267.4万千升，同比下降1.6%。7月低基数下总量承压，全年累计产量同比转负，我们认为主要系需求端表现疲软。其中现饮渠道表现尤其低迷，2024年7月餐饮行业收入同比增长3.0%，增速环比6月的5.4%进一步放缓；非现饮渠道表现相对平稳。期待后续需求端边际改善，推荐具备α属性的燕京啤酒。 华润啤酒： 啤酒高端化趋势不改， 白酒拖累整体业绩。公司2024H1实现营业额237.44亿元，同比下降0.5%；实现EBIT为63.68亿元，同比增长2.0%，EBIT Margin同比提升0.7个pct至26.8%；实现归母净利润为47.05亿元，同比增长1.2%，归母净利率同比提升0.3个pct至19.8%。上半年公司整体毛利率同比提升0.9个pct至46.9%，销售、管理、财务费用率同比分别+1.2、-0.3、-0.3个pct至17.6%、6.3%、0.2%。中期股利支付率同比提升5.7个pct至25.7%。（1）啤酒销量承压，高端化推升盈利能力。2024H1公司实现啤酒收入225.66亿元，同比下降1.4%；啤酒销量为634.8万千升，同比下降3.4%；啤酒均价同比提升2.0%至3555元/千升。分档次看，2024H1公司中档及以上销量占比首次超过50%，次高及以上销量同比增长个位数，高档及以上销量同比增长10%+，其中喜力、老雪、红爵销量增长超过20%，雪花纯生销量同比正增长。分地区看，上半年东区、中区、南区分别实现啤酒收入104.20、61.79、59.67亿元，同比分别增长-2.1%、-3.6%、+2.2%。上半年啤酒吨成本同比提升0.9%至1925元/千升，预计主要系上半年公司啤酒产能利用率同比下降3.7个pct至65.4%。上半年啤酒毛利率同比提升0.6个pct至45.8%，经营费用同比保持平稳，EBITDA Margin和EBIT Margin分别提升1.2和1.1个pct至31.6%和28.2%。（2）白酒收入增长强劲，但盈利能力承压明显。2024H1公司实现白酒收入11.78亿元，同比增长20.6%。其中全国性高端大单品摘要销量同比增长50%+，收入占比约70%，推动白酒毛利率同比提升2.1个pct至67.6%。但预计白酒期间费用率上升较多，导致白酒的EBITDA Margin和EBITMargin分别下降7.4和3.2个pct至35.1%和4.1%。（3）展望下半年，我们预计随着基数走低，公司啤酒销量有望回暖，并带来规模效应增强。公司持续推进产品结构提升，ASP有望保持良性增长。 劲仔食品：新品持续放量，成本红利延续。公司发布2024年半年报。2024H1，公司实现营业收入11.30亿元（同增22.17%），归母净利润1.43亿元（同增72.41%），扣非净利润1.22亿元（同增70.31%）。单Q2，公司实现营业收入5.90亿元（同增20.90%），归母净利润0.70亿元（同增58.74%），扣非净利润0.64亿元（同增64.28%）。收入端，鱼制品稳健增长，禽类制品表现亮眼。分产品看，2024年上半年 ， 公司鱼制品/禽类制品/豆制品/蔬菜制品/其他产品分别实现营业收入7.03/2.58/1.11/0.38/0.08亿元，分别同比增长16.64%/51.10%/9.53%/15.61%/98.33%。分地区看，2024年上半年，公司华东/华中/西南/华南/华北/西北/东北/境外/线上分别实现营业收入2.90/1.43/1.41/1.29/1.18/0.74/0.26/0.09/1.99亿元 ， 分别同比增长42.15%/18.48%/25.95%/23.64%/18.88%/35.23%/21.45%/324.13%/-3.28%。成本红利延续，盈利能力修复。2024H1，公司受益于成本红利，整体净利率提升明显。 2Q24， 公司毛利率同比+4.25pct至30.76%， 销售/管理/研发/财务费用率同比+1.62/-0.31/+0.05/+0.03pct至12.09%/3.41%/2.04%/-0.51%，归母净利率同比+2.85pct至11.86%。 消费复苏可期，积极买入食品饮料。产业层面经历了2-3年的调整，问题出清，今年低预期的背景下，商家积极去库存，白酒和大众品动销有望迎来拐点；随着预期的修复以及政策的加码，我们认为食品饮料具备较好的投资价值。 白酒重点推荐：贵州茅台、泸州老窖、古井贡酒、山西汾酒、今世缘、五粮液、迎驾贡酒等； 大众品重点推荐：燕京啤酒、安井食品、青岛啤酒、重庆啤酒、天味食品、劲仔食品、千禾味业、伊利股份、颐海国际、中炬高新、海天味业等。关注绝味食品、洽洽食品、安琪酵母等公司成本改善带来的机会。 风险提示：全球以及国内疫情扩散风险、外资大幅流出风险、政策风险、渠道调研样本偏差风险、研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。