成本持续优化，受益金价上行，Q2业绩创新高

事件：山金国际发布2024年半年报。报告期内，公司实现营业收入65.05亿元，同比增42.27%，实现归母净利润10.75亿元，同比增46.35%，实现扣非归母净利润11.27亿元，同比增58.41%。单季度来看，2024年Q2，公司实现营业收入37.32亿元，同比增56.77%，环比增34.57%，实现归母净利润5.72亿元，同比增30.53%，环比增13.70%。2024年Q2业绩创历史新高。 报告期内，金银价格上涨，克金成本下降，公司业绩实现高增。 从量方面来看，2024年H1，公司矿产金产量4.16吨，销量4.41吨，矿产银产量82.24吨，销量74.13吨，铅精粉产量5063.33吨，销量4435.16吨，锌精粉产量5618.67吨，销量6624.03吨。 从价方面来看，2024年H1，金银价格大幅上涨，SHFE黄金均价为523.07元/克，同比增20.44%，SHFE白银均价为6,798.75元/千克，同比增27.85%，SHFE铅均价为17,124.23元/吨，同比增11.81%，SHFE锌均价为22,222.91元/吨，同比增0.89%。 从成本方面来看，2024年H1，合并摊销后矿产金单位成本146.53元/克，矿产银成本2.70元/克，铅精粉成本8,518.42元/吨，锌精粉成本9,203.63元/吨。克金成本较2023年克金成本下降16.94%。 成本管控成效显著，期间费用率有所回落。2024年H1，公司期间费用率为2.50%，较去年同期减少1.40pcts，具体来看：1）由于仓储费同比增611.81%至54.56万元，销售费用同比增61.12%至155.36万元，销售费用率由0.021%→0.024%，上升0.003pcts；2）由于职工薪酬同比降24.93%至0.65亿元，管理费用同比减少15.23%至1.46亿元，管理费用率由3.77%→2.24%，减少1.52pcts；3）由于利息收入同比增29.63%至0.28亿元与利息费用同比降13.04%至0.20亿元，公司2024年H1财务费用共计-0.08亿元，同比降242.05%，财务费用率由0.12%→-0.12%，减少0.24pcts。 内增外扩，战略规划稳步推进。 内增：1）青海大柴旦：青龙沟采矿权证、细晶沟采矿权已完成审查，“探转采”稳步推进，大柴旦勘探取得突破性进展，2023年勘探新增金金属量7.19吨；2）黑河洛克：公司已收购现有采矿权周边的探矿权，黄金资源接续工作稳步进行；3）华盛金矿：复产工作持续统筹推进。截至2023年，公司拥有黄金资源量146.66吨，品位3.22克/吨，储量78.67吨，品位3.62克/吨。 外扩：2024年2月，拟收购Osino公司100%股权，其核心资产为纳米比亚Twin Hills金矿采矿权，金资源量99.21吨，平均品位1.09克/吨，该项目在2024年7月启动建设，预计2026年投产，年产金约5.04吨，全维持成本1011美元/盎司。 贵金属上行趋势不变。美国远端国债实际收益率当前仍处于2%左右历史高位，高利率下美国经济上行风险较低，伴随着全球信用格局重塑，贵金属价格将保持长期上行趋势。随着金价β行情的展开，公司作为板块内高成长性的标的有望充分受益。 盈利预测及投资建议：我们假设公司黄金产量为8.5/12.5/15.0吨，上调2024-2026年金价假设为540/570/600元/克 ， 预计公司2024-2026年实现归母净利润为21.31/30.26/37.14亿元（之前预计归母净利润为18.30/24.98/28.95亿元），目前股价17.54元，对应PE分别为23/16/13X，维持公司“买入”评级。 风险提示：宏观经济政策波动风险、项目建设不及预期风险、金属价格波动超预期风险、生产安全检查力度超预期风险、收购进度不及预期风险、研报使用信息更新不及时风险等。 图表1：公司财务简表及对比（亿元） 图表2：公司主要产品价格变化 图表3：合质金产销量变动 图表4：合质金单位生产成本及完全成本 图表5：山金国际产业结构图 盈利预测表