利好因素持续聚集

2024年08月23日 华利集团（300979）证券研究报告 利好因素持续聚集 公司大客户近期发布财报 公司的客户策略是优质多客户策略，VF、Puma为华利集团大客户，近期发布最新财报，具体来看： VF：库存同减24%显著改善，大中华区增长4% 截至2024/6/29，VF库存21亿美元，同比-24%，显著改善；我们认为，较轻库存表现有利于供应链订单逐步恢复。 FY25展望：重申指引，预计自由现金流加非核心固定资产处置收入共计约 6亿美元。 FY25Q1（24/4/1-6/29）VF营收19亿，同比-8%（美元，固定汇率，下同）。 投资评级 行业纺织服饰/纺织制造 6个月评级买入（维持评级） 当前价格64.52元 目标价格元 基本数据 A股总股本(百万股)1,167.00 流通A股股本(百万股)1,166.99 A股总市值(百万元)75,294.84流通A股市值(百万元)75,294.35每股净资产(元)13.17 资产负债率(%)27.21 一年内最高/最低(元)73.30/45.33 调后OPM4.0%，同比-3.6pct，其中2.8pct系去杠杆所致，0.8pct系不利毛 利率所致；调后EPS-0.33美元/股，低于去年同期-0.15美元/股。 分品牌看，Vans收入5.8亿，同比-21%，降幅收窄（去年同期为-27%）；北面5.2亿，同比-2%；Timberland2.3亿，同比-9%；Dickies1.2亿，同比 -14%。 分地区看，美/欧非及中东/亚太分别10.4/5.5/3.1亿，同比-12%/-5%/+2%，其中大中华区同比+4%。 Puma：库存同减9%改善明显，大中华区增长 截至2024/6/30，Puma库存19.6亿欧元，同比-9%，改善明显。 FY24全年展望：下半年订单充足（strongorderbook），预计批发改善明显，维持收入指引增长中单位数；缩窄EBIT指引至6.2-6.7亿欧（前次6.2-7.0亿欧），主要系货运成本上升/关税变化/消费者信心持续低迷所致。 FY24Q2（24/4/1-6/30）收入21亿，同比+2.1%（欧元，固定汇率，下同）；毛利率46.8%，同比+2pct；EBIT1.2亿，同比+1.6% 分地区：美洲/亚太/欧非及中东分别收入8.9/4.1/8.2亿，分别同比 +9%/+1.9%/-4.3%，其中大中华区持续增长，其他亚太地区持续改善。 分产品，鞋类/服饰/配件分别收入11.0/7.1/3.1亿，其中鞋类同比持平，服饰同增9.2%，配件同减4.7%。 近期Deckers/VF/PUMA（华利大客户）先后发布财报，库存分别同比 +1.7%/-24%/-9%（Deckers全年收入指引+10%）。我们认为，大客户预期销售增长叠加库存改善，备货需求足，乐观展望华利下半年订单。 维持盈利预测，维持“买入”评级 同业对比来看，丰泰、裕元24H1收入增速分别为6.8%、-3.4%，华利（yoy25%）显著领先，系份额稳健提升及新客户增量驱动；我们继续看好客户结构优势及份额提升趋势。我们预计公司24-26年归母净利分别为38.9/44.3/49.5亿元，EPS分别为3.3/3.8/4.2元/股，对应PE分别为19/17/15X。 风险提示：下游需求不及预期；原材料与人工成本波动上升；产能拓展不及预期；汇率波动等风险。 作者 孙海洋分析师 SAC执业证书编号：S1110518070004 sunhaiyang@tfzq.com 股价走势 华利集团创业板指 39% 30% 21% 12% 3% -6% -15% -24% 2023-082023-122024-04 资料来源：聚源数据 相关报告 1《华利集团-公司点评:预期核心客户份额持续提升》2024-08-08 2《华利集团-公司点评:Deckers靓丽， 前瞻卡位优质客户》2024-08-03 3《华利集团-公司点评:成长领先同业》 2024-07-22 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 20,569.27 20,113.74 24,007.76 27,632.93 31,031.78 增长率(%) 17.74 (2.21) 19.36 15.10 12.30 EBITDA(百万元) 5,349.58 5,241.11 5,848.12 6,614.59 7,333.01 归属母公司净利润(百万元) 3,228.02 3,200.21 3,887.52 4,434.43 4,950.49 增长率(%) 16.63 (0.86) 21.48 14.07 11.64 EPS(元/股) 2.77 2.74 3.33 3.80 4.24 市盈率(P/E) 23.33 23.53 19.37 16.98 15.21 市净率(P/B) 5.71 4.98 4.40 3.82 3.35 市销率(P/S) 3.66 3.74 3.14 2.72 2.43 EV/EBITDA 11.37 10.52 11.27 10.12 8.43 资料来源：wind，天风证券研究所 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 3,620.18 3,879.43 8,201.51 6,868.96 11,669.02 营业收入 20,569.27 20,113.74 24,007.76 27,632.93 31,031.78 应收票据及应收账款 3,114.68 3,764.85 2,147.88 5,481.40 3,337.57 营业成本 15,250.33 14,967.26 17,477.65 20,241.12 22,730.78 预付账款 58.59 64.79 151.15 122.92 153.49 营业税金及附加 3.44 4.65 5.04 5.81 6.52 存货 2,463.51 2,741.32 2,755.97 4,193.26 3,434.36 销售费用 77.39 70.02 91.23 105.01 117.92 其他 2,247.13 2,667.80 2,645.46 2,612.96 2,687.29 管理费用 772.04 688.95 1,104.36 1,160.58 1,303.33 流动资产合计 11,504.08 13,118.19 15,901.97 19,279.49 21,281.73 研发费用 290.86 309.03 372.12 428.31 496.51 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 财务费用 (64.60) (88.55) (166.16) (136.42) (117.48) 固定资产 3,654.82 3,813.97 3,876.12 3,903.91 3,877.09 资产/信用减值损失 (232.05) (153.79) (136.61) (119.26) (119.77) 在建工程 565.73 981.57 1,114.03 1,118.42 1,091.05 公允价值变动收益 24.11 (6.00) 0.00 0.00 0.00 无形资产 436.82 557.28 520.90 484.51 448.13 投资净收益 68.21 52.03 40.12 51.00 50.00 其他 948.82 975.81 673.19 754.19 775.78 其他 274.73 214.18 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 5,606.19 6,328.64 6,184.24 6,261.03 6,192.05 营业利润 4,104.81 4,055.96 5,027.03 5,760.26 6,424.42 资产总计 17,110.27 19,446.82 22,086.21 25,540.52 27,473.78 营业外收入 2.53 2.81 3.00 4.96 4.96 短期借款 683.01 733.30 1,646.06 1,399.15 1,119.32 营业外支出 17.31 22.65 30.00 38.00 34.00 应付票据及应付账款 1,502.16 1,792.80 1,758.46 2,746.03 2,167.85 利润总额 4,090.03 4,036.12 5,000.03 5,727.22 6,395.39 其他 1,539.94 1,616.30 1,432.32 1,539.51 1,544.50 所得税 862.00 835.91 1,112.41 1,292.63 1,444.72 流动负债合计 3,725.12 4,142.40 4,836.84 5,684.70 4,831.67 净利润 3,228.02 3,200.21 3,887.62 4,434.59 4,950.67 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 少数股东损益 0.00 0.00 0.10 0.16 0.18 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 3,228.02 3,200.21 3,887.52 4,434.43 4,950.49 其他 171.95 161.51 130.83 158.53 155.70 每股收益（元） 2.77 2.74 3.33 3.80 4.24 非流动负债合计 171.95 161.51 130.83 158.53 155.70 负债合计 3,914.84 4,330.73 4,967.67 5,843.23 4,987.37 少数股东权益 0.00 7.08 7.14 7.23 7.33 主要财务比率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 股本 1,167.00 1,167.00 1,167.00 1,167.00 1,167.00 成长能力 资本公积 5,703.72 5,703.72 5,703.72 5,703.72 5,703.72 营业收入 17.74% -2.21% 19.36% 15.10% 12.30% 留存收益 6,777.85 8,577.66 10,764.01 13,257.95 16,042.13 营业利润 10.89% -1.19% 23.94% 14.59% 11.53% 其他 (453.14) (339.37) (523.33) (438.61) (433.77) 归属于母公司净利润 16.63% -0.86% 21.48% 14.07% 11.64% 股东权益合计 13,195.43 15,116.09 17,118.55 19,697.29 22,486.41 获利能力 负债和股东权益总计 17,110.27 19,446.82 22,086.21 25,540.52 27,473.78 毛利率 25.86% 25.59% 27.20% 26.75% 26.75% 净利率 15.69% 15.91% 16.19% 16.05% 15.95% ROE 24.46% 21.18% 22.72% 22.52% 22.02% ROIC 53.91% 42.72% 42.76% 56.46% 43.18% 现金流量表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 3,228.02 3,200.21 3,887.52 4,434.43 4,950.49 资产负债率 22.88% 22.27% 22.49% 22.88% 18.15% 折旧摊销 689.55 818.83 716.93 754.21 790.58 净负债