恒瑞医药24年中报点评：业绩大幅增长，出海快速增厚业绩

买入（维持） 股价（2024年08月21日）42.31元 业绩大幅增长，出海快速增厚业绩 ——恒瑞医药24年中报点评 公司研究|中报点评恒瑞医药600276.SH 目标价格52.2元 52周最高价/最低价49.49/35.34元 总股本/流通A股（万股）637,900/637,900 A股市值（百万元）269,896 事件：公司2024H1实现营收136.01亿元（+21.78%），归母净利润34.32亿元 （+48.67%），各板块营收分别为：抗肿瘤71.4亿元/麻醉18.2亿元/造影剂13.8亿 元/其他主营业务32.6亿元。24Q2单季度实现营收76.03亿元（+33.95%），归母 净利润20.63亿元（+92.94%）。上半年业绩表现出色，收入、利润均大幅增长。 创新药收入占比增至近五成，创新成果持续兑现。2024H1创新药实现收入66.12亿元（+33.25%），收入占比从2022的40.5%提升至48.6%。创新药业绩加速兑现， 主要原因系：1）新品种持续贡献业绩增量。2024H1共有3项创新成果（富马酸泰吉利定、氟唑帕利及脯氨酸恒格列净的新适应症）获批上市；2）已获批品种纳入医保目录，如瑞维鲁胺、达尔西利、恒格列净等，以价换量成果显著，收入贡献进一步扩大；3）早期上市的成熟品种不断拓宽适应症，如卡瑞利珠单抗、吡咯替尼、阿帕替尼等，销售收入持续稳定增长。同时，仿制药收入仍略有下滑，主要系国家集采或地方集采对业绩造成一定压力。 创新药海外授权增厚业绩，多管齐下开拓全球市场。在对外授权方面，2024H1年公司将MerckHealthcare关于PARP1抑制剂、Claudin18.2的1.6亿欧元首付款确认为收入。此外，公司于今年5月已将GLP-1产品组合授权给美国Hercules公司，未来授权许可费有望快速增厚业绩。在产品境外上市方面，布比卡因、他克莫司在美获批上市，均为该品种下FDA获批的首仿药。在临床管线方面，公司已有3款ADC创新药获美国FDA快速通道资格认定。我们认为，恒瑞将通过自研、合作、对外授  盈利预测与投资建议 权等多种模式开拓全球市场，成为业绩增长的第二曲线。 国家/地区中国 行业医药生物 核心观点 报告发布日期2024年08月21日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% -0.45 0.19 -2.92 9.59 相对表现% -0.82 6.33 6.72 20.53 沪深300% 0.37 -6.14 -9.64 -10.94 伍云飞wuyunfei1@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860524020001香港证监会牌照：BRX199 傅肖依fuxiaoyi@orientsec.com.cn 我们预计2024-26年EPS为0.90/1.03元/1.21元。根据可比公司，给予公司2024 年58倍市盈率，对应目标价为52.20元，维持买入评级。 风险提示 创新药研发不及预期的风险，创新药销售不及预期的风险，仿制药进入集采的风险。 GLP-1产品组合对外授权，创新出海密集兑现 业绩稳步回升，创新成果持续兑现：——恒瑞医药23年年报及24年一季报点评23Q1业绩恢复正增长，创新研发和国际化有望不断兑现 2024-05-20 2024-04-21 2023-04-24 公司主要财务信息 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 21,275 22,820 26,404 30,981 36,053 同比增长(%) -17.9% 7.3% 15.7% 17.3% 16.4% 营业利润(百万元) 4,112 4,910 6,400 7,223 8,601 同比增长(%) -11.9% 19.4% 30.4% 12.9% 19.1% 归属母公司净利润(百万元) 3,906 4,302 5,715 6,550 7,720 同比增长(%) -13.8% 10.1% 32.8% 14.6% 17.9% 每股收益（元） 0.61 0.67 0.90 1.03 1.21 毛利率(%) 83.6% 84.6% 84.3% 84.7% 85.3% 净利率(%) 18.4% 18.9% 21.6% 21.1% 21.4% 净资产收益率(%) 10.7% 11.0% 13.0% 13.1% 13.7% 市盈率 69.1 62.7 47.2 41.2 35.0 市净率 7.1 6.7 5.7 5.1 4.5 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 图1：可比公司估值表 数据来源：wind，东方证券研究所 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 15,111 20,746 26,169 27,947 32,643 营业收入 21,275 22,820 26,404 30,981 36,053 应收票据、账款及款项融资 8,341 6,135 8,156 10,015 10,828 营业成本 3,487 3,525 4,140 4,729 5,288 预付账款 1,055 1,221 1,238 1,549 1,807 销售费用 7,348 7,577 8,122 9,604 11,176 存货 2,451 2,314 2,762 3,194 3,524 管理费用 2,306 2,417 2,814 3,408 3,966 其他 3,977 871 1,237 1,316 1,342 研发费用 4,887 4,954 5,127 6,196 7,211 流动资产合计 30,934 31,287 39,562 44,021 50,144 财务费用 (471) (478) (226) (252) (286) 长期股权投资 768 695 552 672 639 资产、信用减值损失 173 90 100 121 104 固定资产 5,383 5,451 4,975 4,523 4,092 公允价值变动收益 77 (58) 18 12 (9) 在建工程 1,193 1,101 2,192 3,238 4,237 投资净收益 387 (49) (60) (60) (60) 无形资产 520 884 1,059 1,228 1,391 其他 102 282 115 97 76 其他 3,573 4,366 3,148 3,625 3,612 营业利润 4,112 4,910 6,400 7,223 8,601 非流动资产合计 11,437 12,497 11,926 13,286 13,972 营业外收入 2 4 3 3 3 资产总计 42,371 43,785 51,487 57,307 64,116 营业外支出 146 247 250 200 232 短期借款 1,261 0 420 560 327 利润总额 3,968 4,667 6,153 7,026 8,372 应付票据及应付账款 1,768 1,510 2,122 2,282 2,509 所得税 153 389 513 562 753 其他 611 1,043 961 937 1,061 净利润 3,815 4,278 5,640 6,464 7,618 流动负债合计 3,639 2,554 3,503 3,780 3,897 少数股东损益 (91) (25) (75) (86) (101) 长期借款 0 0 0 0 0 归属于母公司净利润 3,906 4,302 5,715 6,550 7,720 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 0.61 0.67 0.90 1.03 1.21 其他 319 198 235 238 237 非流动负债合计 319 198 235 238 237 主要财务比率 负债合计 3,958 2,751 3,739 4,018 4,134 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 589 567 492 406 305 成长能力 实收资本（或股本） 6,379 6,379 6,379 6,379 6,379 营业收入 -17.9% 7.3% 15.7% 17.3% 16.4% 资本公积 2,622 1,966 3,058 3,058 3,058 营业利润 -11.9% 19.4% 30.4% 12.9% 19.1% 留存收益 28,819 32,102 37,817 43,438 50,230 归属于母公司净利润 -13.8% 10.1% 32.8% 14.6% 17.9% 其他 3 19 3 9 10 获利能力 股东权益合计 38,413 41,033 47,749 53,289 59,982 毛利率 83.6% 84.6% 84.3% 84.7% 85.3% 负债和股东权益总计 42,371 43,785 51,487 57,307 64,116 净利率 18.4% 18.9% 21.6% 21.1% 21.4% ROE 10.7% 11.0% 13.0% 13.1% 13.7% 现金流量表 ROIC 9.3% 10.1% 12.7% 12.6% 13.3% 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 3,815 4,278 5,640 6,464 7,618 资产负债率 9.3% 6.3% 7.3% 7.0% 6.4% 折旧摊销 573 657 639 668 688 净负债率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 财务费用 (471) (478) (226) (252) (286) 流动比率 8.50 12.25 11.29 11.65 12.87 投资损失 (387) 49 60 60 60 速动比率 7.82 11.35 10.50 10.80 11.96 营运资金变动 (2,624) 2,829 (2,321) (2,545) (1,075) 营运能力 其它 359 309 148 (146) 17 应收账款周转率 4.0 4.1 4.7 4.6 4.5 经营活动现金流 1,265 7,644 3,939 4,249 7,022 存货周转率 1.4 1.5 1.6 1.6 1.6 资本支出 (1,078) (835) (1,370) (1,360) (1,346) 总资产周转率 0.5 0.5 0.6 0.6 0.6 长期投资 (575) 73 143 (120) 32 每股指标（元） 其他 2,044 1,984 972 (454) (137) 每股收益 0.61 0.67 0.90 1.03 1.21 投资活动现金流 390 1,222 (255) (1,933) (1,451) 每股经营现金流 0.20 1.20 0.62 0.67 1.10 债权融资 0 0 0 0 0 每股净资产 5.93 6.34 7.41 8.29 9.36 股权融资 (86) (656) 1,092 0 0 估值比率 其他 (233) (2,488) 647 (537) (875) 市盈率 69.1 62.7 47.2 41.2 35.0 筹资活动现金流 (319) (3,144) 1,739 (537) (875) 市净率 7.1 6.7 5.7 5.1 4.5 汇率变动影响 80 13 -0 -0 -0 EV/EBITDA 58.3 48.3 36.1 32.2 27.3 现金净增加额 1,417 5,734 5,422 1,779 4,696 EV/EBIT