服务科技创新的第三方计量检测龙头

证券研究报告|2024年08月16日 广电计量（002967.SZ） 服务科技创新的第三方计量检测龙头 公司研究·深度报告 投资评级：优于大市（维持评级） 证券分析师：吴双证券分析师：王鼎 0755-819813620755-81981000 wushuang2@guosen.com.cnwangding1@guosen.com.cnS0980519120001S0980520110003 公司概况：受益科技创新驱动的第三方计量检测龙头，近10年收入CAGR超30% •公司以计量服务业务起家，充分受益国内产业升级和自主可控趋势，逐步成长为国内领先的第三方综合性检测机构，在计量校准、环境与可靠性试验、电磁兼容检测业务国内领先，在特殊装备和汽车行业占据优势地位，新兴业务已领先拓展至集成电路、数据科学、航空航天(含低空经济)等，公司近10年收入/归母净利润CAGR达30.34%/36.71%，疫情背景下经营仍保持韧性，近4年收入CAGR达16.13%。 行业逻辑：市场空间大、增长稳，第三方检测发展和新兴行业成长带来结构性增长机遇 •核心动力：全社会对QHSE重视度持续提高，国家质量认证体系建设不断完善及政策推动市场监管从严、准入放宽，市场化改革不断深化，市场的整合开放为第三方检验检测机构的发展提供更多的市场空间； •市场大、增长稳、格局分散：2023年全球/中国市场规模超21000/4670亿元，10年CAGR达9.13%/12.81%，全球/中国Top3市占率不到8%/6%； •发展趋势：在整体需求相对放缓、监管从严背景下，优秀检测公司具备结构性成长机遇：1、通过精细化/专业化夯实经营质量实现分层竞争，提升份额；2、把握新兴产业成长机遇：布局集成电路/新能源汽车、电子电器/材料测试/软件及信息化等成长赛道实现更好成长。 公司看点：管理层换届+首次股权激励授予，经营转向利润考核为重，净利率拐点已至 •差异化优势：体制机制优势（国资背景市场化运营）+物理类检测国内领先+新兴行业占据先机（集成电路、数据科学、航空航天等领域）； •战略转型：2023年底管理层换届，战略方向加强以技术引领行业标准制定，聚焦发展服务国家产业战略和科技创新的偏物理类检测业务，增强数据科学业务布局，打造软硬件一体的高端客户一站式服务战略，收缩亏损的食品、环保等检测业务，考核重心从收入转向以利润为主，推进精细化管理，全面实施降本增效，叠加3%股权激励落地激发管理团队及员工积极性，公司净利率有望拐点向上。 盈利预测与投资建议：维持“优于大市”评级 •公司作为第三方计量检测龙头，当前管理层换届+首次股权激励，公司有望迎来经营拐点，我们维持盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为2.86/3.69/4.57亿元，对应PE25/19/15倍，给予公司一年期合理估值为13.99-17.51元（对应2024年PE值为28-35倍，PS值为2.1-2.6倍，PB值为2.4-3.0倍），维持“优于大市”评级。 风险因素：宏观经济下行；公信力受不利事件影响；利润改善不及预期；行业竞争加剧。2 01 基本情况：市场化运营的国有第三方计量检测龙头 02 检测行业：空间大增长稳，支撑经济高质量增长 03 业务布局与展望：聚焦优势业务，布局新兴产业 04 海外龙头SGS对标分析：百年老店，行稳致远 05 盈利敏感性分析、盈利预测及风险提示 3 计量起家，逐步成长为第三方综合性检测公司 •始建于1964年，主要从事计量领域的服务，总部位于广州；2002年完成市场化改制；2006年起投建ROHS、电磁兼容、环境可靠性等实验室，迈向综合性检测公司；2009年完成“混合所有制改革”；2010年初步形成全国经营网点布局；2015年挂牌新三板，2019年深交所上市。 •客户包括南方电网/中车/中航工业/广汽等大型装备企业、整车制造商，大客户占比高(年交易100万元以上客户营收占比超35%）。 八大板块：计量、可靠性与环境试验、集成电路测试与分析、电磁兼容检测、化学分析、食品检测、环保检测、EHS •全国建有23个计量检测基地和50多家分子公司，总计超70个实验室。 •计量、可靠性与环境试验、电磁兼容检测、车规半导体检测等业务国内领先，化学分析、环保及食品检测业务稳健。 图1：广电计量历史沿革 完成“混改”，引入 相继建立30多个业务部，初步形成全 全国性布局扩张：自13年起，每年2-6个检 核心管理层持股 国经营网点布局 测基地建成并投运。 深交所上市 2009 2010 2011-2018 2019 2006-2008 2005 2002 1964 投建ROHS、电磁兼容、环境可 率先在行业内开创 改制成立广电有限， 开启从事 靠性等实验室，迈向综合性检测；收购英科信，全国布局 下场计量的创新服务模式 开启市场化运作 计量检定工作 资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理4 股权结构：国资背景+市场化机制，核心管理层激励充分 •公司实控人为广州市国资委，控股股东为广州数科集团，持股40.98%。广州数科集团是广州市国资委全资子公司，是我国早期建立的军工电子企业之一，目前已培育了广电运通(002152.SZ)、海格通信(002465.SZ)、广电计量(002967.SZ)、中科江南(301153.SZ)、广哈通信(300711.SZ)等五家上市公司，均进行了核心管理层股权激励，截至2023年末，广州数科集团直接持股36.72%，通过广电运通间接持股8.51%，合计持股40.98%。 •市场化改制、核心管理层股权激励充分。公司2009年完成“混合所有制”改制，引入10名核心管理层合计持股16.65%，当前公司副总经理曾昕持股5.0%，副总经理陈旗持股2.43%，董事&副总经理黄沃文持股0.5%。 •首次股权激励正式授予，进一步激发公司人才的主动性和创造性。2024年7月1日晚，公司股权激励计划正式授予，计划授予的权益数量不超过1,725万份，约占股本总额的3%，其中期权和限制性各占1.5%，激励对象合计623人，约占员工总数的9.87%。 广州市国资委 广东省财政厅 图2：广电计量股权结构 广州市国资委 广州市国资委 90%10% 3.0% 41.33% 0.50% 2.43% 5.0% 6.01% 36.72% 股权激励计划 其余股东 黄沃文 陈旗 曾昕 黄墩鹏 广电运通(002152.SZ) 广州数科集团 广电计量(002967.SZ) 50.01% 8.51% 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理（截至2023年12月31日，未考虑激励计划对总股本影响）5 管理层换届叠加公司首次股权激励落地，激发管理团队及员工积极性 •新一届领导层以75后为主，产业及资本专业搭配。公司于2023年12月7日召开第五届董事会第一次会议，选举杨文峰为董事长，聘任明志茂为总经理，聘任史宗飞为董事会秘书。换届后，公司管理层及核心骨干人员均在激励计划对象序列，包括杨文峰、明志茂、史宗飞等新任领导人员。此次激励计划考核目标明确，将助力公司实现经营规模与经营质量双重提升。 •未来三年业绩考核目标明确，聚焦盈利能力与盈利质量提升。1）净利润增速：以2020-2022年净利润均值（1.28亿元）为基数，2024年 -2026年增长率分别不低于82%、128%、175，分别为2.33/2.92/3.52亿元，对应2022-2026年CAGR为37.95%；2）现金营运指数：2024年-2026年分别不低于0.93、0.95、0.97。3）授予价格：期权行权价格14.56元，限制性授予价格8.68元，最新收盘价12.03元（2024年8月 14日）。4）股份支付费用：2024年-2028年分别为0.074、0.15、0.11、0.057、0.02亿元，行权净利润为考虑了股份支付之后的净利润。 表1：公司现任领导层 表2：激励计划各年度业绩考核目标 职务姓名履历 行权/解除限售期业绩考核条件 46岁，曾任广州数科集团资产运营管理部副部长、资本运营部部长、董事会办公室主任、总经理助理，广州广电平云资本管理有限公司董事、董事会秘书，广哈通信、 1.以2020-2022年净利润均值为基数，2024年净利润增长率不低于82%，且不低于同第一个行权/解除行业平均水平； 2.2024年净资产现金回报率（EOE）不低于25%，且不低于同行业平均水平； 董事长杨文峰 广电运通、广州广电新兴产业园投资有限公司等公司董事，广州华南信息技术有限公司董事长。现任广州数科集团董事会秘书，海格通信、广电城市服务、广州广电平云产业投资有限公司董事、广州数字金融创新研究院有限公司董事长。2023年11月至今，任公司党委书记；2023年12月至今，任公司董事长。 限售期 3.2024年现金营运指数不低于0.93； 1.以2020-2022年净利润均值为基数，2025年净利润增长率不低于128%，且不低 第二个行权/解除于同行业平均水平； 限售期 2.2025年净资产现金回报率（EOE）不低于27%，且不低于同行业平均水平； 3.2025年现金营运指数不低于0.95； 4.以2020-2022年研发投入均值为基数，2025年研发投入增长率不低于75%。 4.以2020-2022年研发投入均值为基数，2024年研发投入增长率不低于52%。 总经理明志茂47岁，曾任中国卫星海上测控中心工程师、高级工程师，公司技术专家。2023年11月至今，任公司党委副书记；2023年12月至今，任公司总经理。 董秘史宗飞 40岁，曾任广州数科集团资本运营部副部长，广电城市服务副总经理、董事会秘书，广州数科集团资产运营管理部高级经理、部长助理、副部长，广东广弘控股股份有 1.以2020-2022年净利润均值为基数，2026年净利润增长率不低于175%，且不低 第三个行权/解除于同行业平均水平； 限公司投资发展部部长助理、广州杰赛科技股份有限公司监察审计室高级审计经理。 2023年12月至今任公司董事会秘书。 限售期 2.2026年净资产现金回报率（EOE）不低于28.5%，且不低于同行业平均水平； 3.2026年现金营运指数不低于0.97； 4.以2020-2022年研发投入均值为基数，2026年研发投入增长率不低于100%。 资料来源：公司2023年年度报告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司激励计划公告、国信证券经济研究所整理6 广电计量：以计量、可靠性与环境试验、集成电路测试与分析、电磁兼容检测等优势业务为主 图3：广电计量2023年营业收入构成 7.01% 计量业务 可靠性与环境试验集成电路测试与分析电测兼容检测 化学分析环保检测食品检测 EHS评价咨询 其他 11.38% 22.95% 5.33% 5.57% 5.89% 24.86% 6.09% 10.91% •公司在计量校准、环境与可靠性试验、车规半导体检测、电磁兼容检测等业务国内领先（合计收入占比超65%），在特殊装备和汽车行业占据优势地位（合计收入占比超过一半），新兴业务已领先拓展至集成电路、数据科学、航空航天等，食品、环保检测等薄弱业务及时收缩。 表3：广电计量八大业务板块 业务种类 业务描述 布局时间 实验室数量2023年收入2020-2023毛利率 （亿元）收入CAGR（2023年） 计量服务 服务范围已全面覆盖了十大计量专业领域，在无线 电学、时间频率学、电磁学领域拥有深厚的技术底蕴。 1964247.1812.65%43.94% 可靠性与 环境试验 国内规模最大的可靠性与环境试验机构之一，在可 靠性试验工程、环境试验等专业领域有国内领先的“一站式”服务能力。 2006 16 6.63 6.98% 41.29% 集成电路 测试与分析 为装备制造、汽车、晶圆厂等企业提供专业失效分 具备多个产品或装备组成的分系统、子系统以及整