宏观快评：时隔1年，逆周期因子影子或首次撤出

核心观点

1. 逆周期因子影子撤出：8月14日，华创宏观汇率模型测算的逆周期因子影子变量为10pips，首次回到-100pips以内，或指向逆周期因子的首次退出。这意味着人民币中间价完全随市场供求和外盘变化而波动，即所谓的弹性回归。
2. 退出确认：8月14日是时隔一年后观测到撤出的第一天，撤出是否能保持仍需再观察时日。
3. 撤出与汇率方向：逆周期因子影子撤出本身不表征方向，仅意味着干预性力量的撤出，即中间价更彻底地反映内外盘市场波动因素。
4. 近期人民币升值原因：主要是即期汇率客观随外盘而动，受美国基本面数据走弱、科技股业绩分歧、日元套息平仓的杠杆放大作用，以及人民币与日元同为低息货币的套息定价预期传导和交易联想效应影响。
5. 汇率趋势决定因素：人民币汇率趋势方向的决定因素在内，核心在经常账户，具体有贸易顺差×净结汇率，贸易顺差与出口相关，净结汇率取决于国内PMI。当前出口边际放缓，国内经济、利润向上拐点尚未识别到，人民币趋势上行的拐点仍需具备研判的耐心。
6. 后续汇率展望：人民币趋势性拐点尚未识别到+逆周期因子影子或撤出+海外波动加大，意味着弹性有望放开，预计后续人民币波动率继续上升，双向波动空间或进一步打开。
7. 对资本市场的影响：
   • 债券市场：影响或重点体现在货币宽松掣肘缓解，“以我为主”的自主决策空间打开。
   • 权益市场：影响或重点源自汇率波动本身，长周期来看，A股与汇率风险偏好基本同步，走势同向；短周期来看，人民币汇率波动率若短期急速拉升，往往对应A股有一波短时下跌。

关键数据

• 逆周期因子影子变量：8月14日为10pips，自去年6月底突破-100pips以来首次回到-100pips以内。
• 人民币与日元汇率联动：2022年以来明显增强。
• 经常项目净结汇规模：大于金融项目，是结售汇顺差的“基本盘”。
• 企业净结汇率与PMI相关。

研究结论

• 逆周期因子影子撤出后，人民币弹性有望放开，波动率继续上升，双向波动空间或进一步打开。
• 人民币汇率趋势方向的决定因素在内，当前出口边际放缓，国内经济、利润向上拐点尚未识别到，人民币趋势上行的拐点仍需具备研判的耐心。
• 对资本市场而言，债券市场受益于货币宽松掣肘缓解，权益市场需关注汇率波动带来的短期影响。