領展中心城二次优化回报率超20%；北上消費有所趨稳

交银国际研究 公司更新 中国香港房地产 收盘价 港元34.90 目标价 港元47.70 潜在涨幅 +36.7% 2024年8月8日 领展房托(823HK) 領展中心城二次优化回报率超20%；北上消費有所趨稳 我们参加了领展房地产信托基金（“领展”）安排为期两天的反向路演，并参观了位于深圳的领展中心城（CentralWalk）、周边的两个商场，以及开市客（Costco）和山姆会员商店（Sam’sClub），以下是主要亮点： 领展中心城港人消费约占30%。凭借距离和直通福田站的优势，领展中心城是最受港人欢迎的消费目的地之一。项目人员表示，约30%的零售额来自香港游客，周末占比平均高达40%。另外，项目人员表示近月港人北上有所趋缓，近数月港人销售占比保持相对稳定。该项目经历了两次主要资产优化 （AE）工程，主要是为了增加商铺数量和业态多样性。第二次AE于7月底竣工，投资回报率超过20%，90%租户已开始营业。在近期AE竣工后，该项目目标是将零售额恢复到疫情前的水平，并预计在2024年实现正租金增长。至于不同业态的表现，娱乐、特色餐饮表现优异，而超市和时尚仍然承压。 COCOPark和皇庭的定位不同。另外，我们参观了附近两个类似规模的热门购物中心，COCOPark和皇庭广场，并发现它们的市场定位与领展中心城不同。我们认为领展中心城更面向家庭客户，而COCOPark则有更多的时尚、潮流配饰和特色餐饮租户，更面向年轻消费群。与此同时，皇庭目前定位为“餐饮购物中心”，其超过50%的建筑面积租予餐饮租户。 物流成本和批量购买成为跨境批发购物的障碍。我们还参观了深圳的开市客和山姆会员商店，由于商品价格具竞争力，这两家商店从2024年初开始越来越受港人欢迎。据该店人员介绍，开市客/山姆约20%/10%的销售额来自香港游客，这一趋势从年初至今基本保持稳定。最受香港游客欢迎的商品是食品和零食等预包装商品。虽然购物者可以使用跨境物流服务，但物流成本和批量购买使其成为跨境批发购物的主要关注点和障碍之一。 北上消费趋稳，外流影响轻微，维持买入评级。我们看到领展中心城与周边购物中心的定位上形成了良好的差异化，并在其AE项目上实现不俗的投资回报率。同时，我们注意到北上消费趋势正在稳定，而港人北上消费的习惯对领展的香港投资组合不会造成重大压力。我们维持领展买入评级，目标价维持47.7港元，并认为美联储可能降息将是短期内领展评级重估的关键催化 剂。 个股评级 买入 1年单位价格表现 823HK恒生指数 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% -30% 8/2312/234/248/24 资料来源:FactSet 基金单位资料 52周高位(港元)43.85 52周低位(港元)29.90 市值(百万港元)89,129.37 日均成交量(百万)8.52 年初至今变化(%)(20.41) 200天平均价(港元)34.69 资料来源:FactSet 谢骐聪,CFA,FRM philip.tse@bocomgroup.com (852)37661815 财务数据一览年结3月31日 2023 2024 2025E 2026E 2027E 收入(百万港元) 12,234 13,578 13,767 14,028 14,295 同比增长(%) 5.4 11.0 1.4 1.9 1.9 物业收益净额(百万港元) 8,545 9,304 9,516 9,724 9,937 同比增长(%) 3.4 8.9 2.3 2.2 2.2 可分派收入(百万港元) 6,311 6,718 6,758 6,810 6,914 每单位分派(港元) 2.743 2.627 2.649 2.675 2.722 同比增长(%) -10.3 -4.3 0.9 1.0 1.7 每单位账面净值(港元) 73.98 70.02 70.40 70.81 71.26 分派息率(%) 7.9 7.5 7.6 7.7 7.8 资料来源：公司资料，交银国际预测 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:領展中心城物业资料物业 领展中心城CentralWalk 位置 中国广东省深圳福田福华一路3号 开业日期 2007 收购日期 2019年3月 总楼面面积（平方米） 83,900（零售） 楼层 5层 车位 741 物业估值（2024年3月） 人民币46.6亿元 最近资产增值项目完成年份 2022/2024 资产增值项目核心策略 增加商铺数量和业态多样性•热门餐厅•休闲及户外用餐•时尚时装和配饰品牌•时尚体验和娱乐产品•周末的营销活动 主要客源 CBD白领人士 福田家庭居民 主要消费 周日 每天 •零售 •电影院 •餐饮 •餐饮•零售•儿童娱乐 机会型客户源 香港游客；商务旅客 主要消费 •影院•餐饮•KTV•时尚体验 资料來源：公司资料，交银国际 图表2:领展中心城环境图表3:领展中心城定位更面向家庭客 资料來源：交银国际资料來源：交银国际 图表4:领展中心城资产提升后引进之新租户图表5:领展中心城SUPERMONKEY健身室旗舰 店为该品牌福田区唯一旗舰店 资料來源：交银国际资料來源：交银国际 图表6:COCOPark针对年轻消费群之营销活动图表7:皇庭广场更侧重餐饮 资料來源：交银国际资料來源：交银国际 图表8:领展房托（823HK）目标价及评级 资料来源：FactSet，交银国际预测 图表9:交银国际房地产行业覆盖公司 股票代码公司名称评级 收盘价(交易货币) 目标价(交易货币) 潜在涨幅 最新目标价/评级发表日期 子行业 823HK领展房托买入 34.90 47.70 36.7% 2024年05月29日 香港房地产 16HK新鸿基地产买入 71.80 110.10 53.3% 2024年02月29日 香港房地产 17HK新世界发展买入 7.43 15.80 112.7% 2023年11月29日 香港房地产 12HK恒基地产中性 22.25 23.84 7.1% 2023年08月23日 香港房地产 123HK越秀地产买入 4.54 10.70 135.7% 2023年12月08日 内地房地产 3383HK雅居乐集团买入 0.47 1.16 149.5% 2023年12月01日 内地房地产 1109HK华润置地买入 22.40 42.82 91.2% 2022年05月24日 内地房地产 3319HK雅生活服务买入 2.59 4.20 62.1% 2024年03月27日 物业服务 6098HK碧桂园服务买入 4.61 17.48 279.3% 2023年03月29日 物业服务 2669HK中海物业买入 4.84 10.80 123.1% 2023年03月23日 物业服务 6626HK越秀服务买入 2.82 5.35 89.7% 2023年03月09日 物业服务 9928HK时代邻里中性 0.50 0.60 21.2% 2023年11月30日 物业服务 资料来源：FactSet，交银国际预测*截至2024年8月8日 财务数据 损益表(百万港元) 现金流量表(百万港元) 年结3月31日 2023 2024 2025E 2026E 2027E 年结3月31日 2023 2024 2025E 2026E 2027E 收入 12,234 13,578 13,767 14,028 14,295 税前利润 14,566 (2,056) 6,607 6,640 6,914 主营业务成本 (3,036) (3,508) (3,494) (3,547) (3,601) 折旧及摊销 88 93 97 102 107 毛利 9,198 10,070 10,273 10,481 10,694 营运资本变动 (65) 1,276 26 36 37 销售及管理费用 (653) (766) (757) (758) (758) 利息调整 1,648 1,768 2,054 2,145 2,118 经营利润 8,545 9,304 9,516 9,724 9,937 税费 (1,229) (1,006) (1,548) (1,062) (1,078) 财务成本净额 (1,648) (1,768) (2,054) (2,145) (2,118) 其他经营活动现金流 (9,317) 7,361 (1,200) (1,206) (1,213) 其他非经营净收入/费用 9,317 (7,819) 1,200 1,206 1,213 经营活动现金流 5,691 7,436 6,037 6,655 6,884 税前利润 16,214 (283) 8,661 8,785 9,031 税费 (1,006) (1,548) (1,062) (1,078) (1,113) 非控股权益 158 480 487 496 505 净利润 15,366 (1,351) 8,086 8,203 8,424 作每股收益计算的净利润 6,311 6,718 6,758 6,810 6,914 资本开支 (951) (888) (102) (106) (111) 投资活动 (17,025) 0 0 0 0 其他投资活动现金流 0 0 0 0 0 投资活动现金流 (17,976) (888) (102) (106) (111) 负债净变动 15,168 (351) (1,318) 315 316 资产负债简表(百万港元) 权益净变动 (407) (935) (380) (344) (332) 截至3月31日 2023 2024 2025E 2026E 2027E 股息 (6,311) (6,718) (6,758) (6,810) (6,914) 现金及现金等价物 13,987 7,184 5,284 4,993 4,837 其他融资活动现金流 (3,467) (5,347) 621 0 0 应收账款及票据其他流动资产 2,2833,564 1,1042,975 1,1192,975 1,1412,975 1,1622,975 融资活动现金流 4,983 (13,351) (7,835) (6,839) (6,930) 总流动资产 19,834 11,263 9,378 9,109 8,975 投资物业 237,469 235,979 241,963 243,275 244,599 物业、厂房及设备 1,463 1,383 1,286 1,184 1,076 无形资产 387 0 0 0 0 合资企业/联营公司投资 6,769 2,151 1,767 1,376 977 其他长期资产 1,997 1,538 1,538 1,538 1,538 总长期资产 248,085 241,051 246,554 247,373 248,190 总资产 267,919 252,314 255,932 256,482 257,165 汇率收益/损失 0 0 0 0 0 年初现金 2,779 13,987 7,184 5,284 4,993 年末现金 13,987 7,184 5,284 4,993 4,837 财务比率年结3月31日202320242025E2026E2027E 每股指标(港元) 每股股息 2.743 2.627 2.649 2.675 2.722 短期贷款 4,133 7,947 10,573 12,592 11,929 每股账面值 73.983 70.021 70.403 70.808 71.258 核心每股收益2.7062.6312.6492.6752.722 应付账款 3,024 2,970 3,011 3,069 3,127 其他短期负债 2,709 2,798 2,312 2,328 2,363