交通运输：客货运输板块量价高弹性，基础设施板块稳健高分红

客货运输板块量价高弹性，基础设施板块稳健高分红 交通运输 2024年08月06日 证券研究报告行业研究 行业投资策略交通运输投资评级看好上次评级看好匡培钦交通运输行业首席分析师执业编号：s1500524070004邮箱：kuangpeiqin@cindasc.com 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031 客货运输板块量价高弹性，基础设施板块稳健高分红 2024年08月06日 本期内容提要: 快递：量有高增价格博弈缓和，业绩高弹性持续 业务量方面：电商快递件量规模扩张增速仍在，直播电商进一步崛起背景下，一方面网购消费渗透率进一步提升，另一方面网购消费行为的下沉化和碎片化推动了单快递包裹实物商品网购额的下行，我们认为快递行业相 对上游电商仍有超额成长性。24年上半年快递行业业务量增速中枢稳步回 归，我们预计，2024全年快递行业业务量或仍能维持15%-20%甚至更高的同比增长。 盈利方面：基于对政策、龙头意向及产能、新进入者三因素的综合研判，我们分析，从相对2023年的边际变化角度，未来行业价格竞争或将趋于缓和，此外叠加单票成本受益于规模效应及管理改善的下行，将驱动单票盈 利进一步向上提升。 投资建议：1）加盟制方面，估值或已调整到位，重视经营改善机会，推荐中通快递-W、韵达股份、圆通速递，关注申通快递。2）直营制方面，推荐综合快递物流龙头顺丰控股，公司经营拐点凸显，有望打开中长期价值空 间。 航空：出行复苏持续，淡季触底旺季仍有量价弹性 出行修复：2024年民航客运量及航班量明显提升，24H1民航客运量/航班量累计3.51亿人次/258万架次，较2019年同期+9.0%/+3.1%；其中24Q1民航客运量/航班量较2019年同期分别+10.3%/+4.6%，24Q2民航客运量 /航班量较2019年同期分别+7.7%/+1.5%。国内外看，2024年以来，国内线回归正常增长，月度出行情况均已超过2019年同期水平；国际线客运量及航班量恢复率逐月提升，1-6月累计恢复率分别为81.8%/70.6%。 淡季商旅疲弱，悲观预期已释放。2024年春运过后，出行旺季切换为淡季，3、4月航司运力及周转量持续走低，恢复率出现较大回落。出行转入淡季后，受整体经济较疲软影响，主要支撑淡季的商旅出行表现较弱，致使二季 度整体出行下滑较快，出行量价均呈现下降趋势，板块悲观预期加强。复盘板块走向，2023年以来，航空运输板块已经历几次波动下降，悲观预期已释放，行业处偏底部。 旺季出行需求仍有支撑，或带来业绩超预期驱动。2024年以来各个节假日，民航出行的客流量较2019年同期均保持稳增；与2023年对比，�一和端午假期民航客流量在高基数情况下仍实现一定增长，出行需求表现较强。 后续暑运旺季及十一小长假来临，出行需求仍有支撑，民航出行或有亮眼表现，有望驱动航司业绩大幅回升。 航运：短期供需带来运费弹性，中长期关注运力周期 集运、油运市场需求端在“红海事件”影响下整体企稳，供给端短期运力交付有限而中长期运力投放节奏或有波动，我们预计全年盈利有望维持高位。2024年以来，集运运价大幅拉升，上半年CCFI欧线平均实现2033.68点，同比增长58.56%；油运运价有所波动，上半年原油油轮加权平均收益平均 实现5.11万美元/日，同比下滑19.10%。 公路及铁路货运：业绩长坡厚雪，现金流带来高分红持续 高速公路：全年预计前低后高，分红稳健高股息特性凸显。板块24Q1归母净利润同比下降2.7%至73.52亿元，我们分析主要是极端恶劣天气、春节客车免费通行期延长及同期高基数（防疫管控优化初期）等综合影响，属 于偶发因素，全年受益于客车短途自驾出行偏好提升及宏观经济向好带动的货车稳增，仍有望实现稳健增长。此外关注高速公路行业新法规推进带来的情绪催化，《收费公路管理条例（修订）》已经列入国务院24年度立法工作计划，属于拟制定、修订的行政法规，未来建议关注新公路法律法规落地进展。基于成长性叠加高股息主线，推荐投资运营能力优秀、相关多元化外延拓展持续贡献业绩成长性的招商公路，以及核心路产改扩建完工后或量价齐升赋能增长的山东高速。此外，建议关注宁沪高速、粤高速A。 西煤东运：24年一季度受到主产区煤炭限产影响，中长期仍有运量支撑，关注绝对收益高股息配置价值。24年以来山西煤炭生产情况或一定程度上影响了相关区域发运情况（受安监趋严、治理“三超”、春节假期、煤炭价格 下行影响生产积极性等多重因素叠加影响，24H1山西省原煤产量同比下降13.5%），相应大秦线运量同比下降7.1%至1.93亿吨。山西省已出台《2024年山西省煤炭稳产稳供工作方案》。提出在确保安全生产的前提下，2024年全省煤炭产量将稳定在13亿吨左右，单月看3-6月山西省原煤产量同比增速分别-21.0%、-11.9%、-6.9%、-6.5%，降幅已逐步收窄。建议关注西煤东运国铁龙头大秦铁路的稳健股息价值，经营层面公司量价有望维稳，分红层面公司制订《23-25年股东分红回报规划》，承诺除特殊情况外，公司每年应当采取现金方式分配股利，现金分红比例不低于当年归母净利润总额的55%，且在有条件的情况下可以进行中期利润分配，或有望延续股息价值。 疆煤外运：迎来运量高增，关注广汇物流能源物流业绩增长兑现。上游产能投放增加、运输资源能力供给边际宽松叠加下游终端需求高位维稳，疆 煤外运延续高增，24年上半年铁路外运量同比增长131.1%，未来有望延续增长趋势。关注疆煤外运铁路龙头广汇物流，公司顺应疆煤外运大趋势发展能源物流业务，经营基本面有望改善。 港口：出口复苏吞吐稳健，资产回报进入上行期 港口行业吞吐量维持稳健增长，短期受益于出口复苏，同比增速略有上浮。中期看，随着吞吐量稳增，叠加产能建设维持理性，我们认为港口行业产能利用率将稳步提升，从业绩、分红、估值维度看，绝对收益优选低估值高分红标的青岛港（601298.SH/6198.HK）、唐山港（601000.SH）。我们基于对公司2024年的盈利预测以及2024年8月5日收盘价，测算青岛港若分红比例为40%～50%，对应2024年股息率为3.7%～4.6%；唐山港若维持派发0.2元/股分红，对应2024年股息率为3.9%。 风险因素：实物商品网购需求不及预期；电商快递价格竞争恶化；末端加盟商稳定性下降；宏观经济不及预期；出行需求恢复不及预期；国际航线恢复不及预期；油价大幅上涨风险；人民币大幅贬值风险；客货流量不及预期；分红政策不及预期；油轮船队规模扩张超预期；航运环保监管执行力度不及预期；港口整合不及预期。 目录 交运行业综述8 一、弹性篇：客货运输板块量价高弹性8 1快递：量有高增价格博弈缓和，业绩高弹性持续8 1.1行业盈利框架8 1.2单量持续高增10 1.2.1网购渗透率提升叠加单包裹货值下行，有望驱动电商快递业务总量增长10 1.2.2网购渗透率提升叠加单包裹货值下行，有望驱动电商快递业务总量增长11 1.2.3电商快递格局分化或为中长期趋势，重视商流的赋能13 1.2.4快递件量增速有望持续超预期15 1.3价格趋稳，单票盈利修复18 1.3.1考虑核心要素的边际变化，行业价格竞争秩序或有望维持稳定有序18 1.3.224Q1单票净利环比23Q4旺季企稳，后续高基数效应消退后有望同比提升23 1.4估值进入修复期25 2航空：出行复苏持续，淡季触底旺季仍有量价弹性27 2.1出行持续修复27 2.2淡季商旅疲弱，悲观预期已释放28 2.3旺季出行需求仍有支撑，或带来业绩超预期驱动31 3航运：短期供需带来运费弹性，中长期关注运力周期33 3.1外贸海运需求企稳，危化品运输需求静待复苏33 3.2短期整体维持供给紧张，需要关注中长期运力投放节奏35 3.3外贸运费短期企稳，今年盈利高位可期38 附：航运及危化品物流核心标的盈利预测及估值39 二、稳健篇：基础设施板块稳健高分红40 4公路及铁路货运：业绩长坡厚雪，现金流带来高分红持续40 4.1高速公路：全年预计前低后高，分红稳健高股息特性凸显40 4.2西煤东运：24年一季度受到主产区煤炭限产影响，中长期仍有运量支撑，关注绝对收益高股息配置价值414.3疆煤外运：迎来运量高增，关注广汇物流能源物流业绩增长兑现42 5港口：出口复苏吞吐稳健，资产回报进入上行期45 5.1短期看出口复苏，需求稳健吞吐量稳步上升45 5.2中期看产能利润率回升，资产回报进入上行期46 5.3港口从业绩、分红、估值维度看，绝对收益优选低估值高分红标的47 5.3.1青岛港：集装箱吞吐量延续高增趋势，预计2024年对应股息率3.7%～4.6%47 5.3.2唐山港：货物吞吐量稳增，预计2024年对应股息率3.9%48 5.3.3青岛港、唐山港当前估值49 附：港口核心标的盈利预测及估值51 6风险因素52 表目录 表1：通达系龙头对于经营策略前瞻及行业竞争判断的相关表述梳理20 表2：快递重点公司估值表26 表3：2023年以来各个节假日国内旅游出行情况一览31 表4：2024年以来节假日出行情况一览32 表5：航司盈利预测及估值汇总（截至2024/8/5）32 表6：2024年6月全球在营油轮中25年以上船龄运力占比0.84%37 表7：航运及危化品物流核心标的盈利预测及估值（2024年8月5日）39 表8：公路及铁路货运行业重点公司估值表44 表9：2010年起，各项政策指导港口理性建设46 表10：青岛港历史分红数据以及2024年分红测算48 表11：唐山港历史分红数据以及2024年分红测算49 表12：青岛港、唐山港可比估值表（2024年8月5日）50 表13：港口核心标的盈利预测及估值（2024年8月5日）51 图目录 图1：快递公司履约流程解析9 图2：快递行业盈利分析框架10 图3：电商快递企业单量成长性驱动框架11 图4：2024年前6月实物商品网上零售额同比增长8.8%12 图5：预计23-26E直播电商市场规模复合增长18.4%12 图6：内容平台直播电商观看人次及购买转化率稳步提升12 图7：2024年前6月快递单包裹货值同比下降12.5%（元）13 图8：2023年以来快递件量与实物商品网购增速差逐步走扩13 图9：我国网民数量稳步提升13 图10：2022年直播电商GMV份额同比提升6个百分点14 图11：2022年抖音+快手GMV份额已经接近15%14 图12：抖音直播GMV高速增长（亿元）14 图13：直播电商为通达系快递包裹重要来源15 图14：24年前6月行业快递业务量同比增长23.1%15 图15：24年前6月异地快递业务量占比88.7%15 图16：24Q1中通快递业务量同比增长13.9%16 图17：2023年中通快递业务量份额22.9%16 图18：24年前6月圆通快递业务量同比增长24.8%16 图19：2023年圆通快递业务量份额16.1%16 图20：24年前6月韵达快递业务量同比增长30.0%17 图21：2023年韵达快递业务量份额14.3%17 图22：24年前6月申通快递业务量同比增长32.5%17 图23：2023年申通快递业务量份额13.3%17 图24：24年前6月顺丰速运物流业务量同比增长6.5%18 图25：我国快递价格竞争经历“中小主导-头部主导-新进资本主导-政策规制”（%）19 图26：快递票单价与服务业居民物价指数呈背离趋势20 图27：快递量收增速差自2021年以来有所收窄20 图28：极兔中国快递包裹量增速放缓21 图29：极兔中国单票亏损显著收窄21 图30：中通快递季度单票收入走势21 图31：圆通快递月度票单价走势22 图32：韵达快递月度票单价走势22 图33：申通快递月度票单价走势23 图34：24Q1中通单票调整后归母净利润0.31元23 图35：24Q1中通归母净利率2