贵金属月报：流动性风暴隐现 金银走势承压

2024年8月5日 流动性风暴隐现 金银走势承压 核心观点及策略 投资咨询业务资格 沪证监许可【2015】84号 李婷 021-68555105 li.t@jyqh.com.cn从业资格号：F0297587投资咨询号：Z0011509 黄蕾 huang.lei@jyqh.com.cn 从业资格号：F0307990投资咨询号：Z0011692 高慧 gao.h@jyqh.com.cn从业资格号：F03099478投资咨询号：Z0017785 王工建 wang.gj@jyqh.com.cn从业资格号：F3084165投资咨询号：Z0016301 赵凯熙 zhao.kx@jyqh.com.cn从业资格号：F03112296投资咨询号：Z0021040 美国就业市场大幅转冷使得近期降息预期再度强化，但由于市场一直在抢跑降息预期，前期金价的强势表现已对降息预期做了充分定价，当前金价继续上涨的可持续性存疑。且7月金银价格走势持续背离，也加大了金价回调的概率。另外，日本加息导致日元套息反转而出现的流动性收紧的影响仍在持续，尚不排除进一步发酵和扩大的可能。若引发更大的流动性危机，贵金属和其他风险资产都会收到冲击。 从近期汇率市场的剧烈波动来看，人民币贬值趋势已逆转，预计国内金银价格走势近期会继续弱于外盘。 在美联储降息真正落地之前，市场还是会继续抢跑降息预期，以及市场对贵金属长期一致看涨预期依然强烈，这使得金银价格下跌空间受限。可能通过持续高位震荡来完成调整。地缘政治风险频发和避险需求依然会给予贵金属长期支撑。 预计接下来一个月，国际金价的波动参考区间为2300-2500美元/盎司，国际银价的波动参考区间为26-30美元/盎司。 目录 一、贵金属行情回顾4 二、贵金属价格影响因素分析5 1、美国7月非农就业数据爆冷，“衰退交易”强化5 2、通胀风险基本消除，美联储降息周期即将开启5 3、日本央行意外加息点燃流动性风险6 4、欧元区经济持续改善，预计欧央行将继续降息7 三、市场结构及资金流向分析9 1、金银比价变化9 2、铜金比价变化10 3、期现及跨期价差变化11 4、贵金属库存变化12 5、金银ETF持仓分析13 6、CFTC持仓变化14 四、行情展望及操作策略15 图表目录 图表1近5年SHFE金银价格走势4 图表2近5年COMEX金银价格走势4 图表3金价与美元指数走势变化4 图表4金价与美债利率走势变化4 图表5主要经济体GDP增速变化7 图表6美欧经济意外指数变化7 图表7美国ISM制造业PMI增速变化8 图表8欧元区制造业PMI增速变化8 图表9美国职位空缺数变化8 图表10美国周度初请和续请失业金人数8 图表11美国非农就业人数和失业率变化8 图表12美国时薪增速8 图表13主要经济体CPI变化9 图表14美元PCE和核心PCE变化9 图表15美国通胀预期变化9 图表16美元指数与美元非商业性净头寸变化9 图表17COMEX金银比价变化10 图表18沪期金银比价变化10 图表19铜金比价变化10 图表20金价与铜价走势对比10 图表21沪期金与COMEX金价差变化11 图表22沪期银与COMEX银价差变化11 图表23沪期金与沪金T+D价差变化11 图表24沪期银与沪银T+D价差变化11 图表25COMEX贵金属库存变化12 图表26COMEX黄金库存变化12 图表27COMEX白银库存变化12 图表28上海黄金交易所白银库存变化13 图表29上海期货交易所白银库存变化13 图表30贵金属ETF持仓变化13 图表31黄金ETF持仓变化14 图表32白银ETF持仓变化14 图表33CFTC黄金白银非商业性持仓变化14 图表34CFTC黄金净多头持仓变化15 图表35CFTC白银净多头持仓变化15 一、贵金属行情回顾 7月金银价格走势分化明显。国际金价表现为震荡上行。市场先是因拜登退选而进行 特朗普交易，和降息交易的强化，国际金价再度冲击前高，月底的美联储议息会议释放9月开启降息的信号，叠加以色列暗杀了在伊朗的哈马斯政治领导人伊斯梅尔.哈尼耶，使得中东冲突扩大的风险急剧上升提升了避险需求，国际金价继续上攻，盘中一度突破2500美元/盎司的整数关口。工业属性更强的白银则受铜价大幅回调拖累而价格下行。 受人民币兑美元汇率升值的影响，7月国内金银价格走势均弱于外盘。沪金在月中跟随外盘走强但未能突破前期高点，维持高位震荡走势。沪银则表现为冲高回落，价格重心有明显下移。8月2日，人民币兑美元汇率在单日飙升1.15%，贬值趋势已发生逆转，预计国内金银价格走势近期会继续弱于外盘。 图表1近5年SHFE金银价格走势图表2近5年COMEX金银价格走势 元/克 SHFE银价 650 600 550 500 450 400 350 300 250 2016-06 2017-06 2018-06 2019-06 2020-06 2021-06 2022-06 2023-06 200 SHFE金价 元/千克 9,000 8,000 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2024-06 2,000 美元/盎司 2,600 2,400 2,200 2,000 1,800 1,600 1,400 1,200 1,000 2016-06 2017-06 2018-06 2019-06 2020-06 2021-06 800 COMEX金价 美元/盎司 COMEX银价 35 30 25 20 15 2023-06 2024-06 10 2022-06 资料来源：iFinD，Bloomberg，铜冠金源期货 图表3金价与美元指数走势变化图表4金价与美债利率走势变化 美元/盎司伦敦金价美元指数 2,600 2,400 2,200 2,000 1,800 1,600 1,400 1,200 2013-09 2014-09 2015-09 2016-09 2017-09 2018-09 2019-09 2020-09 2021-09 2022-09 2023-09 1,000 120 115 110 105 100 95 90 85 80 75 美元/盎司 10年期美债收益率 2,600 2,400 2,200 2,000 1,800 1,600 1,400 1,200 1,000 2013-09 2014-09 2015-09 2016-09 2017-09 2018-09 2019-09 2020-09 2021-09 2022-09 2023-09 800 伦敦金价 % 90.0 80.0 70.0 60.0 50.0 40.0 30.0 20.0 10.0 0.0 资料来源：iFinD，Bloomberg，铜冠金源期货 二、贵金属价格影响因素分析 7月随着美国经济数据持续走弱，市场对于美国经济衰退的预期加强，月底的FOMC 会议释放9月开启降息的信号，但日本央行加息点燃衰退交易的导火索，风险资产均承压下行。 1、美国7月非农就业数据爆冷，“衰退交易”强化 美国2024年2季度GDP环比折年率为2.8%，超出市场预期的2%，也高于前值1.4%。从结构来看，个人消费与投资均对经济起到明显拉动作用，2季度美国私人消费环比折年率为2.3%，拉动GDP环比1.6个百分点，仍是美国经济增长的首要支柱。2季度私人投资也持续改善，环比折年率为8.4%，并且已连续两个季度回升，拉动GDP环比1.5个百分点，仅略低于消费对经济的拉动。政府消费与投资增速小幅回升，净出口继续成为美国经济增长的最大拖累，2季度对GDP环比增速的拖累扩大至0.7个百分点。 进入三季度，美国经济增长动能明显走弱。美国7月ISM制造业PMI录得46.8，萎缩幅度创八个月最大，远不及市场预期的48.8，前值为48.5。生产指数降至45.9的四年多低点，就业指数43.4创2020年6月以来最低。 7月非农就业报告意外爆冷。7月新增非农就业11.4万人，创2020年12月以来最低， 远低于预期的17.5万人，前值由20.6万人修正至17.9万人；7月失业率较前月上升0.2个百分点至4.3%，创下2021年10月以来最高纪录，超过预期4.1%；平均时薪同比升3.6%，预期升3.7%，前值由升3.9%修正至升3.8%。 特别美国7月失业率上升至4.3%，美国失业率从今年以来的低点飙升了0.6%，超过0.5%的阈值，触发了基于失业率预测衰退的“萨姆法则”。近期市场对于“衰退交易”的逻辑强化。需注意的是，本轮美国失业率上升主要原因是移民流入增加劳动力供给，而就业人数仍在稳定增长，企业裁员水平尚未显著上升。这种由供给回归所主导的失业率抬升是否意味着常规范式依旧成立，就业市场是否会继续加速恶化，衰退是否必然到来，还有待进一步观察。 2、通胀风险基本消除，美联储降息周期即将开启 美国6月CPI超预期回落。美国6月CPI同比升3%，回落至去年6月以来最低水平，预估升3.1%，前值升3.3%；环比降0.1%，预估升0.1%，前值持平。6月核心CPI同比升3.3%，低于预期升3.4%和前值升3.4%，为2021年4月以来的最低水平；环比升0.1%，预期和前值均为升0.2%，为自2021年8月以来的最小涨幅。且住房通胀和商品通胀双双改善，结构性的优化加强了市场对于通胀持续回落的信心。 美国6月核心PCE同比升幅持平于2.6%，为2021年3月以来最低水平，但略超市场 预期的2.5%；环比增速反弹至0.2%。整体PCE同比增速从前月的2.6%下滑至2.5%，为五个月来最低水平。6月PCE环比增速从5月的0%上升至0.1%，持平预期。美国6月PCE温和上升，消费者支出保持稳固，叠加二季度GDP超预期增长，释放了更多经济“软着陆”的信号。 美联储在7月的FOMC会议上继续按兵不动，将联邦基金利率目标区间维持在5.25%至5.5%不变，符合市场预期。但同时美联储进一步确认在降通胀方面取得进展，除了通胀，美联储开始强调关注避免就业方面风险。美联储为9月降息扫清道路，两年来首次更平等 对待就业和通胀目标，这种重大转变意味着，通胀可能不再是降息的障碍，释放了9月可能降息的信号。 在大幅转冷美国就业数据公布之后，目前市场对美国经济衰退的押注加大，预计美联储今年将降息三次，可能在9月议息会议降息50个基点，甚至提前降息，以避免经济衰退。 鉴于美国实际利率将居于高位，政策紧缩效应将进一步显现，预计下半年美国经济和通胀将延续放缓，美联储的注意力从抗通胀为主转向对稳定物价和最大化就业双重目标的平衡。单月就业市场的恶化，以及市场的短期波动，不会改变美联储的货币政策路径。我们认为当前仍处于美联储降息前的“数据观察期”，若金融市场的波动没有引发更大的流动性危机，预计美联储大概率在9月开始降息，12月再次降息，全年降息50个基点。 3、日本央行意外加息点燃流动性风险 7月31日，日本央行超预期加息15个基点，将政策利率从0-0.1%上调至0.15%-0.25%。 这一调整也是继今年3月日本央行宣布17年来首次加息之后，再次做出加息的决定。日本 央行还公布缩表计划，国债购买规模每个季度减少4000亿日元，且不再提供债券购买范围而是提供指定金额。日本央行行长植田和男表示，如果经济和物价走势符合预期，将继续加息。 因为日本央行此前整体偏鸽派，对于紧缩始终持谨慎的态度，此次加息及紧缩程度超出市场预期。加息导致日本股市近期大幅下挫出现熔断，且风险外溢到其他国家的股市。 从实际数据来看，6月日本CPI同比增长2.8%，核心CPI同比增长2.6%，虽然高出“2.0%左右”的政策目标，但考虑到美联储预计在9月降息，当前通胀高企倒逼日本央行加息的理由并不充分。日本贸易联合会的数据显示，今年大型公司工资涨幅为5.19%，小型企业工资涨幅为4.45%，该涨幅创近33年来新高。虽然当前日本通胀相对不算高，但日本工资大幅上涨未来可能导致通胀螺旋式上升，