华贸物流公司深度报告：国内领先跨境物流服务商，看好公司货代、跨境电商业务板块业绩向上弹性

公司深度报告●交通运输 2024年7月29日 国内领先跨境物流服务商，看好公司货代、跨境电商业务板块业绩向上弹性 --华贸物流公司深度报告 核心观点： 华贸物流（603128.SH） 推荐 维持评级 罗江南：021-20252619：luojiangnan_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130524050002宁修齐：010-80927668：ningxiuqi_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130522090001 分析师 华贸物流：国内领先的第三方跨境综合物流服务商，固本出新，行稳致远。公司成立于1984年，2012年上市，为中国物流集团控股的国内第三方跨境物流龙头，在“2022年度全球货代50强榜单”中,公司分别位居全球海运货代、全球空运货代的第10名和第15名。公司在保持发展空、海运货代等传统优势业务的同时，积极加快拓展跨境电商物流等新业务增长点，并持续积极推进业务结构升级，对标发展全链条服务模式。截至2024年3月31日，公司总市值达86.92亿元，总资产达93.51亿元，物流网络遍布全球160+国家及地区。 市场数据 2024-07-26 股票代码 603128.SH A股收盘价（元） 5.25 上证指数 2,890.90 总股本（万股） 130,904.65 实际流通A股（万股） 130,904.65 流通A股市值（亿元） 68.72 货代：传统货代业务或受益于年内运价上行，为公司贡献较强利润弹性。当前全球地缘冲突发酵，通往欧美的海运通道受到不同程度的影响，叠加伊以冲突爆发后中东空域领空受限关闭，货航航线被迫绕飞。有效运力供给收紧或进一步推动海运、空运价格上涨。截至2024年7月26日，SCFI指数较去年同比上涨+235.0%，CCFI欧线指数同比上涨+152.58%。公司的货代业务持续推进转型，贯彻直客化改革，致力于实现跨境物流全链条服务覆盖。我们认为，公司货代板块年内或有望受益于运价上行贡献的利润弹性。 跨境电商：“出海四小龙”崛起推升跨境电商景气度，公司跨境电商物流业务增长前景广阔。行业层面，宏观角度来看，当前我国国内内需整体不景气、本土制造业供过于求的背景下，对外出口成为关键布局方向，跨境电商作 相对沪深300表现图 2024-07-26 为外贸新业态发展提速；中观角度来看，我国本土制造品牌出海产品结构优化升级，加快了我国跨境电商全球扩张的节奏。在此基础上，我国“出海四小龙”在全球范围内业务逆势崛起，进一步催化跨境电商需求迎来一波加速增长动力。公司层面，公司自2019年开始拓展跨境电商物流业务，每年在并购、客 户、运力和海外仓建设等方面持续加大投入，业务占比不断上升，过去两年占华贸物流沪深300 比分别为13.46%和15.30%。我们认为，年内公司拿舱优势凸显、业务增速有望加速提高，跨境电商物流全链条服务的市场份额有进一步提升潜力。 投资建议：预计2024-2026年，公司分别实现营收162.88亿元/180.68亿元 /200.99亿元，同比+11.50%/+10.93%/+11.24%；实现归母净利润7.49亿元/8.65 亿元/10.10亿元，同比+21.36%/+15.58%/+16.69%；EPS分别为0.57元/0.66元 /0.77元，对应PE为9.18倍/7.94倍/6.81倍。维持“推荐”评级。 风险提示：空运海运价格大幅下跌的风险；跨境物流需求不及预期的风险；地缘冲突下国际贸易形势变化产生的风险。 主要财务指标预测 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（亿元） 146.08 162.88 180.68 200.99 收入增长率% -33.81 11.50 10.93 11.24 归母净利润（亿元） 6.17 7.49 8.65 10.10 利润增速% -30.60 21.36 15.58 16.69 PE 13.57 9.18 7.94 6.81 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 -3.00% -13.00% -23.00% -33.00% -43.00% 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 目录 一、华贸物流：国内领先的第三方跨境综合物流服务商，固本出新，行稳致远3 二、货代：传统货代业务或受益于年内运价上行，贡献较强利润弹性5 （一）行业并购整合趋势明显，营收提升空间巨大5 （二）对外开放带来优秀发展前景，进出口结构巨变急需企业转型7 （三）国际海运：位居行业前列，期待疫后市场复苏·10 （四）国际空运：积极拓展运力资源，未来成长可期15 （五）积极推行国际货代直客化改革，营收结构盈利能力显著改善18 （六）进军细分物流领域，发展综合物流服务20 三、跨境电商：“出海四小龙”崛起推升跨境电商景气度，公司跨境电商物流业务增长前景广阔22 （一）跨境电商渗透率升高，市场潜力巨大22 （二）海外市场渗透率提升，行业发展全新空间25 （三）国外限制政策影响有限，新兴市场或成全新增长点27 （四）“出海四小龙”各具特色，助力跨境电商品牌成长29 （五）跨境电商业务快速增长，打造公司第二增长曲线30 （六）布局中欧班列，丰富跨境电商物流运力层次33 四、股东回报：着力稳步提升股东回报，股息率水平近5%34 五、投资建议：34 （一）盈利预测34 （二）相对估值36 （三）绝对估值36 六、风险提示37 附录：公司财务预测表38 一、华贸物流：国内领先的第三方跨境综合物流服务商，固本出新，行稳致远 华贸物流：我国领先的第三方国际综合物流服务商。华贸物流是央企控股的中国领先的第三方国际综合物流服务商和国际物流优选方案提供者，公司为客户提供第三方跨境综合物流服务，全过程协同整合跨境物流境内集货、分拣装箱、出境通关办理、国际间干线运输等环节，提供的服务涵盖运输、 仓储、包装、搬运装卸、流通、配送等。公司致力于成为全球物流解决方案的提供者，近年来积极通过并购做大业务，扩大经营规模，巩固其口岸优势，提升其综合服务能力。 公司在上市以后通过并购形式不断扩大业务版图。华贸物流前身为华贸服务公司，其成立于1984年。2010年，公司重组改制为港中旅华贸国际物流股份有限公司，并计划上市。2012年，公司在上海证券交易所挂牌上市。2019年，公司筹建德国、法国、意大利、比利时、英国、西班牙、匈牙利、荷兰等欧洲八国全资子公司。同年，公司收购北京华安润通国际物流。2021年，公司收购佳成国际、瑞 锋投资、睿亦科技部分股权，深化跨境电商业务竞争优势。 图1：公司历史沿革图 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 2022年，公司完成股权划转，第一大控股股东变更为中国物流集团。国务院国资委通过中央企业物流业务板块整合，打造具有全球竞争力的世界一流综合性物流企业集团，更好发挥中央企业在加快建设现代流通体系、构建新发展格局中的战略支撑作用。作为物流“国家队”，公司与中国邮政、东方航空、中国远洋等形成战略合作，一起为中国制造业走向全球提供完整可靠的全程物流解决方案。公司第一大股东为中国物流集团，持股比例为45.46%。公司的实际控制人为国务院国资委。 公司于2013年、2019年两次实施股权激励计划。公司两次实施股权激励计划，彰显公司发展信心。相较2013年，公司2019年股权激励计划扩大激励对象范围，业绩考核目标中净利润由同比增速调整为复合增速，截至2022年4月，公司第二个行权期行权条件已达成。 图2：公司股权结构图资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 2020-2021年营收净利双双大增，2023年营收回调净利企稳。2020-2021年，在疫情影响下，空运、海运供需失衡使得运费不断抬升，公司通过收购佳成国际进一步加快跨境电商业务发展，公司营收和净利在行业整体景气度上行以及公司规模经济和网络建设、服务能力提升影响下双双大增。2023年，受到复杂动荡的国际形势影响，全球海运空运需求疲软，运价持续大幅回落，导致公司经营数据有所回调。同时，跨境电商物流受到国际形势等因素的影响，市场出现了大量非理性的抢占市场份额的价格战，行业竞争日益加剧。面对上述情况，公司主动舍弃部分短期低效业务，增加服务环节，延伸服务链条，使得营收同比下滑33.81%，归母净利同比下降30.6%，但跌幅均低于德迅、DHL、DSV、德铁信可四家国际物流巨头平均35.70%及38.95%的降幅。 公司近年来营收与归母净利润均实现稳步增长。公司2015-2023年营业收入、归母净利润平稳增长，7年CAGR分别达6.95%/17.64%，其中2020、2021年两年间营收、净利增长最为明显。2020年，公司实现营收140.95亿元，同增37.49%，实现归母净利润5.30亿元，同比+51.01%；2021年公司实现营收246.68亿元，同比+75.02%，实现归母净利润8.37亿元，同比+57.92%。今年内受疫情后空海运 需求疲软，运价持续回落影响，公司业绩有所回调。 2023年，公司实现营收146.08亿元，同比下降33.81%，实现归母净利润6.17亿元，同比下降 30.52%。分业务看，国际空运方面，2019年-2023年分别实现营收37.13、56.96、68.47、65.17、56.29亿元，19-21年同比增长3.24%、53.41%、20.20%，22-23年同比下降4.82%、13.62%。公司通过降费提质方式拓展客户，目前已经拓展一系列优质直客。国际海运方面，2019年-2023年分别实现营收39.56、48.33、117.30、98.44、43.42亿元，19-21年同比增长13.32%、22.19%、142.70%，22-23年同比下降 16.08%、55.89%，尽管公司国际空运、海运近两年营收有所下降，但仍高于于2019年水平。公司海运产品近年以来不断完善，2021年公司海运业务依靠综合物流服务模式实现大幅增长。跨境电商物流方面，公司于2019年切入该业务，2019年-2023年分别实现营业收入2.31、18.98、37.75、34.37、22.52亿元，2020、2021年分别同比增长722.54%、98.92%，22-23年同比下降8.95%、34.49%，近年来公司跨境电商业务快速扩张。 图3：2018-2023年公司营业收入（单位：亿元）图4：2018-2023年公司归母净利润（单位：亿元） 300 250 200 150 100 50 0 营业总收入yoy（右轴） 246.88 220.7 140.95 146.08 94.45 102.52 2018年2019年2020年2021年2022年2023年 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 10.0 8.0 6.0 4.0 2.0 0.0 归母净利润yoy（右轴） 8.37 8.88 6.17 5.30 3.23 3.51 2018年2019年2020年2021年2022年2023年 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 公司整体毛利率水平较为稳定。2014-2016年，公司毛利率由7.02%上升至12.74%。2017年以来，公司毛利率稳定在10%左右。分业务看，国际空运业务毛利率保持平稳。疫情影响导致空运市场运力紧张，国际空运单价2020/2021年分别同增61.76%/16.97%，但公司主动减少短期收益以拓展直客，因此近三年公司国际空运业务毛利率保持平稳，2019-2021年分别为12.03%/10.27%/12.77%。国际海运业务毛利率小幅下降。国际海运业务方面，公司减少代订舱单业务占比，向