金融工程月报：8月风格配置观点-成长修复式反弹可期，看好中小市值个股弹性

证券研究报告 金融工程月报 成长修复式反弹可期，看好中小市值个股弹性 ——8月风格配置观点 分析师：吕思江 SAC编号：S1050522030001 联系人：武文静 SAC编号：S1050123070007 报告日期：2024年08月04日 01多维量化轮动模型： 红利回调成长接棒 1.1本月观点：红利回调成长接棒 在前期报告《系统化定量投资视角下的策略配置：何时景气博弈，何时拥抱红利？》中，我们构建了高景气成长与红利策略的轮动模型。每月底，模型选取单因子测试中的有效信号：期限利差、社融增速、CPI与PPI四象限、美债利率、外资流入意愿五个指标，分别给出买入高景气或买入红利的配置信号，各期取均值作为最终的打分，复合打分>0.5则买入高景气、<0.5买入红利，=0.5无有效信号等权配置高景气与红利指数。 经济货币周期 期限利差 社融增速 CPI与PPI四象限 美债利率 外资流入意愿指数 有效择时信号 库存周期 ERP 北向资金 截至2024年7月31日，轮动策略年化收益+21.22%，相较业绩基准超额年化+13.45%。2024年7月模型转为配置红利（√），同期高景气成长收跌-4.22%，不及中证红利全收益指数-2.65%。考虑到国内宏观数据披露时间，我们之后会将风格配置模型报告更新时间调整到每月月中。模型最新信号8月重新回归成长风格。 数据来源：wind，华鑫证券研究 1.1本月观点：红利回调成长接棒 多维量化轮动模型-红利&高景气成长：本月模型最新信号回归成长风格。五个明细指标信号中，仅社融增速继续维持红利占优，期限利差、外资流入意愿指数、10Y美债、CPI&PPI四象限转为配置高景气成长，模型综合打分来看2024年8月回归高景气成长风格。 【上月观点回顾】本月模型最新信号回归红利风格。五个明细指标信号中，社融增速、CPI&PPI、美债利率择时继续看多红利，期限利差、外资流入意愿指数（尽管未触发信号，但边际变动看指数已经开始触底回升，即外资配置意愿重新低迷）维持高景气成长，模型综合打分来看2024年7月回归红利风格。 1.2模型打分明细：期限利差走阔 •期限利差反映了固定收益市场投资者对于未来经济潜在增速的预期，期限利差下行或处于相对低位时不利于高景气风格的 表现。截止2024年7月31日：1Y国债最新数据1.42%，低于上月1.54%；10Y国债最新数据2.15%，低于上月2.21%；期限利差本月0.73（上月0.67）上行，看好高景气成长。 4.0 3.5 3.0 2.5 期限利差：10Y-1Y（右轴）1Y国债10Y国债 1.40 1.20 1.00 0.80 0.60 5.0 4.5 4.0 3.5 3.0 2015-12-31 2016-06-30 2016-12-31 2017-06-30 2017-12-31 2018-06-30 2018-12-31 2019-06-30 2019-12-31 2020-06-30 2020-12-31 2021-06-30 2021-12-31 2022-06-30 2022-12-31 2023-06-30 2023-12-31 2024-06-30 2015-12-31 2016-06-30 2016-12-31 2017-06-30 2017-12-31 2018-06-30 2018-12-31 2019-06-30 2019-12-31 2020-06-30 2020-12-31 2021-06-30 2021-12-31 2022-06-30 2022-12-31 2023-06-30 2023-12-31 2024-06-30 2.0 0.40 2.0 1.5 0.20 1.5 1.0 0.00 1.0 2.5 SHIBOR:3个月中国:中债国债到期收益率:1年 1.2模型打分明细：信贷数据低迷，通胀弱修复 •社融增速相较信贷数据涵盖了更为全面的资金来源，被视为宏观经济的领先指标。当企业融资需求扩大时，经济复苏预期提高，支撑高景气成长风格表现。6月社会融资规模存量同比录得8.1%结构继续走弱、前值8.4%，企业融资需求延续低迷下红利风格胜率更高。 •CPI与PPI四象限择时胜率高于CPI-PPI剪刀差，当CPI与PPI同步上行，尤其是CPI上行幅度大于PPI时，下游需 求旺盛、经济向好，高景气占优。6月CPI同比+0.2%再度放缓弱于市场预期；PPI同比-0.8%降幅收窄（前值-1.4%）。当前通胀整体处于弱修复趋势，大宗价格上行周期内PPI同比降幅有望继续收窄，信号择时从前期红利转为高景气成长。 17.00 16.00 15.00 14.00 13.00 12.00 11.00 10.00 9.00 8.00 2002-09 2003-09 2004-09 2005-09 2006-09 2007-09 2008-09 2009-09 2010-09 2011-09 2012-09 2013-09 2014-09 2015-09 2016-09 2017-09 2018-09 2019-09 2020-09 2021-09 2022-09 2023-09 7.00 中国:社会融资规模存量:同比 15.00 10.00 5.00 0.00 -5.00 -10.00 2015-12 2016-06 2016-12 2017-06 2017-12 2018-06 2018-12 2019-06 2019-12 2020-06 2020-12 2021-06 2021-12 2022-06 2022-12 2023-06 2023-12 2024-06 2000-09 2001-09 -15.00 中国:CPI:当月同比中国:PPI:全部工业品:当月同比CPI-PPI 1.2模型打分明细：美十债下穿年线，外资流入意愿转乐观 •美债利率上行导致外资回流和全球风险偏好收缩，通常对估值较高的高景气赛道负面冲击更大。上周衰退及科技巨头财报 不确定性影响下美股调整加速，套息交易反向平仓导致日元走强美元走弱。但GDP数据、个人消费数据、核心通胀数据以及通胀预期数据公布以后，市场对于衰退的担心有所缓解。当前美债利率下穿近1年均线，对成长风格压制缓解。 •外资流入意愿指数由美元指数、RMB离岸汇率、CDS利差复合而成。美元指数走强、人民币贬值、中国主权CDS利差 走阔（外资对国内经济基本面和信用风险的担忧上行），均压制外资流入意愿。当前指标触顶下行转为高景气成长。 美国:国债收益率:10年 6 5 5 4 4 3 3 2 2 1 1 1.2 1 0.8 0.6 0.4 0.2 2005-12-31 2006-12-31 2007-12-31 2008-12-31 2009-12-31 2010-12-31 2011-12-31 2012-12-31 2013-12-31 2014-12-31 2015-12-31 2016-12-31 2017-12-31 2018-12-31 2019-12-31 2020-12-31 2021-12-31 2022-12-31 2023-12-31 2014/11/17 2015/11/17 2016/11/17 2017/11/17 2018/11/17 2019/11/17 2020/11/17 2021/11/17 2022/11/17 2023/11/17 0 外资流入意愿 大小盘相对强度 大小盘相对拥挤度 修正的货币活化指数 大盘 1.3多维量化轮动模型：关注中小市值个股弹性 由于公募基金持仓集中度数据为季频，信号更新较慢，我们将资金博弈端的择时信号更新为更加高频的大小盘相对拥挤度。 货币周期 信用利差 小盘 【本月最新观点】本期模型五个明细指标中，货币周期、信用利差、大小盘相对拥挤度三维度信号看好小盘，大小盘相对强度和修正的货币活化指数转向大盘，模型综合打分看好小盘风格。资金面来看，上周ETF继续发力托底+461.5亿，但外资-114.17亿净流出未停，公私募也未看到明显增量，后续维稳力度下降后大盘或仍有有压力，短期继续震荡防御为主等待基本面信号。分析师一致预期来看，市场流动性有望延续宽松，宏观经济压力仍存，支撑中小市值个股弹性。 大小盘择时信号 02红利主题产品 2.1红利内部轮动：关注红利质量左侧布局机会 7月红利整体调整幅度较大，资金内部轮动速度加快，煤炭、银行等前期强势方向由于对基本面风险担忧抱团松动开始调 整，资金开始转向公用事业方向。板块止盈卖出压力在八月有望显著缓解，红利中的央企、资源、公用事业继续逢低配置。高股息内部或从周期和防御向质量倾斜，调整后仍是确定性较高的主线之一。 资料来源：wind，华鑫证券研究 2.2红利指数拥挤度跟踪：红利低波拥挤度居高不下 2.2红利指数拥挤度跟踪：红利低波拥挤度居高不下 2.3红利基金池：大盘红利相对占优 主动红利基金：从普通股票型、偏股混合型、灵活配置型、平衡混合型、增强指数型5类基金中选择满足下述两个条件之一的产品：（1）基金名称中含有“红利”、“高股息”、“高息”、“股息”等关键词；（2）业绩基准指数中有红利指数。 数据来源：wind，华鑫证券研究 风险提示 数据全部来自公开市场数据，市场环境出现巨大变化模型可能失效。基于历史数据的模型存在失效风险，历史业绩不代表未来。 量化和基金研究组介绍 吕思江：量化和基金研究首席，数学博士，2022年3月加入华鑫证券研究所。9年量化和基金研究经验，覆盖各类定量策略，尤其擅长定量资产配置、行业风格轮动、FOF和基金投顾策略研究。 马晨：南加州大学金融工程硕士，上海财经大学金融工程学士，2022年3月加入华鑫证券研究所，主要覆盖FOF和基金定量研究方面内容。 黄子轩：格拉斯哥大学硕士，2022年3月加入华鑫研究所。武文静：上海财经大学硕士，2023年7月加入华鑫研究所。 刘新源：哥伦比亚大学硕士，2023年10月加入华鑫研究所。 证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华鑫证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露。 本报告中的资料、意见、预测均只反映报告初次发布时的判断，可能会随时调整。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，华鑫证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。华鑫证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。 本报告版权仅为华鑫证券所有，未经华鑫证券书面授权，任何机构和个人不得以任何形式