结果内联 ； 人工智能需求仍然强劲且未得到满足

2024年8月1日 CMB国际全球市场|股票研究|公司更新 Microsoft(MSFTUS) 结果内联；人工智能需求仍然强劲且未得到满足 微软（香港时间7月31日）公布了24季度（6月底）业绩：收入为647亿美元，同比增长15％（24季度：同比增长17％；23季度第四季度：同比增长8％），一致根据彭博社的共识，这要归功于更多个人计算（MPC）部门的收入创造好于预期，这抵消了由于欧洲一些地区的增长略低于预期的智能云（IC）收入。非AI消费;季度净收入同比增长9.7％，达到225亿美元，也符合普遍预期。全年总收入达到2451亿美元，同比增长16%，净收入为881亿元人民币，同比增长22%。管理层强调，与AI相关的云服务需求仍然高于微软的容量，并预计与FY24相比，FY25的资本支出将增加。此外，管理层还指导了25财年两位数的收入和营业收入增长。我们将估值上调至FY25E，基于DCF的新目标价格为491.3美元（为471.9美元；加权平均资本成本为7.9%，终端增长3%）转化为FY25E的36倍PE。我们对MSFT在Ge-AI时代的货币化潜力保持乐观。维持买入。 与AI相关的强大云需求仍未得到满足。智能云（IC）部门的季度收入同比增长18.8 ％，达到285亿美元，占总收入的44％，而收入比普遍预期低0.7％。在该部门中， 服务器产品和云服务收入增长21％，达到266亿美元，其中Azre和其他云服务收入同比增长29％（4QFY23：26％；3QFY24：31％），AI服务贡献了增长的8个百分点（2QFY24：6个百分点；3QFY24：7个百分点）。 生产力和业务流程(PBP)业务实现了收入增长。PBP在第4季度的收入为203亿美元 ，同比增长11％，占总收入的31％，符合普遍预期。在该部门中，Office365商 业收入同比增长了13％，这得益于健康的席位增长，以及通过E5和Copilot实现的ARPU增长。付费Office365商业席位同比增长7％，所有客户部门的安装基础都得到了扩展。 继续扩大基础设施规模，以满足未满足的AI相关需求。由于有效的成本控制，24季度的整体营业利润为279亿美元，同比增长15％，与23季度的43.2％相比，OPM为 43.1％，尽管被毛利率同比下降0.5个百分点所抵消。管理层指出，如果剔除会计估计变更的影响，毛利率会略有上升。在资本支出方面，包括融资租赁，4QFY24的这一数字为190亿美元（3QFY24：140亿美元；4QFY23：107亿美元），管理层指出 ，几乎所有资本支出都用于云和AI。24季度资本支出的大约一半用于基础设施需求，微软继续建设和租赁数据中心以满足未满足的需求，管理层认为这笔支出将支持未来15年及以后的货币化。 FY25指南。管理层预计：1）收入和运营增长两位数；2）资本支出高于FY24；3 ）由于严格的费用管理，运营支出增长个位数；4）由于基础设施投资，OPM同比 下降1个百分点，将通过有效的成本控制来缓冲。 目标价491.30美元 （以前的TP为471.90美元） 涨/跌16.2% CurrentPriceUS$422.92 中国互联网SaiyiHe,CFA(852)39161739 YeTAO 卢文涛，CFA 库存数据 市值上限（百万美元）3,158,789.5 平均3个月t/o（百万美元）2,066.352w高/低（美元）467.56/312.14已发行股份总数（百万）7469.0 来源：FactSet 股权结构 先锋集团8.7% 黑石7.2% 来源：彭博社 份额业绩 绝对相对 1个月-5.4%-2.1% 3个月8.6%-0.8% 6个月6.4%-5.9% 来源：FactSet 12个月的价格表现 来源：FactSet 请阅读分析师认证和重要披露最后一页1 来自彭博社的更多报告：重新设置CMBR<GO>或http://www.cmbi.com.hk 2024年8月 收益汇总(YE6月30日) FY23A FY24A FY25E FY26E FY27E 收入（百万美元） 211,915 245,122 283,148 321,179 360,856 同比增长（%） 6.9 15.7 15.5 13.4 12.4 净利润（百万美元） 72,361.0 88,136.0 101,947.2 118,470.1 135,248.1 同比增长（%） (0.5) 21.8 15.7 16.2 14.2 每股收益（报告）（美元） 9.72 11.86 13.75 16.01 18.31 共识每股收益（美元） na 11.81 13.34 15.66 18.48 市盈率（x） 43.5 35.7 30.8 26.4 23.1 资料来源：公司数据，彭博社，CMBIGM估计 图1：微软：季度财务业绩 （十亿美元） 1QFY23 2QFY23 3QFY23 4QFY23 1QFY24 2QFY24 3QFY24 4QFY24 共识 差异 (%) 1.生产力和业务流程收入 16.5 17.0 17.5 18.3 18.6 19.2 19.6 20.3 20.2 0.5% 增长率（同比%） 9.5% 6.7% 10.9% 10.2% 12.9% 13.2% 11.7% 11.1% 占总收入的百分比(%) 32.8% 32.2% 33.1% 32.6% 32.9% 31.0% 31.6% 31.4% 2.智能云收入 20.3 21.5 22.1 24.0 24.3 25.9 26.7 28.5 28.7 -0.7% 增长率（同比%） 20.2% 17.8% 16.3% 15.3% 19.4% 20.3% 21.0% 18.8% 占总收入的百分比(%) 40.6% 40.8% 41.8% 42.7% 42.9% 41.7% 43.2% 44.1% 3.更个性化计算收入 13.3 14.2 13.3 13.9 13.7 16.9 15.6 15.9 15.5 2.3% 增长率（同比%） -0.3% -18.8% -9.1% -3.8% 2.5% 18.6% 17.5% 14.3% 占总收入的百分比(%) 26.6% 27.0% 25.1% 24.7% 24.2% 27.2% 25.2% 24.6% 总收入 50.1 52.7 52.9 56.2 56.5 62.0 61.9 64.7 64.5 0.3% 增长率（同比%） 10.6% 2.0% 7.1% 8.3% 12.8% 17.6% 17.0% 15.2% 毛利润 34.7 35.3 36.7 39.4 40.2 42.4 43.4 45.0 44.8 0.6% 增长率（同比%） 9.5% 1.4% 8.8% 11.2% 16.0% 20.2% 18.0% 14.3% 营业收入 21.5 20.4 22.4 24.3 26.9 27.0 27.6 27.9 27.6 1.1% 增长率（同比%） 23.3% 32.0% 19.3% 6.2% 23.6% 15.0% 15.2% 14.2% -PBP 8.3 8.2 8.6 9.1 10.0 10.3 10.1 10.1 10.0 1.2% -IC 9.0 8.9 9.5 10.5 11.8 12.5 12.5 12.9 12.7 1.2% -MPC 4.2 3.3 4.2 4.7 5.2 4.3 4.9 4.9 4.8 2.5% 净收入 17.6 16.4 18.3 20.1 22.3 21.9 21.9 22.0 22.1 -0.1% 增长率（同比%） -14.4% -12.5% 9.4% 20.0% 27.0% 33.2% 19.9% 9.7% GPM 69.2% 66.8% 69.5% 70.1% 71.2% 68.4% 70.1% 69.6% 69.4% 0.2ppt OPM 42.9% 38.7% 42.3% 43.2% 47.6% 43.6% 44.6% 43.1% 42.8% 0.3ppt -PBP 50.5% 48.1% 49.3% 49.5% 53.6% 53.4% 51.8% 49.9% 49.6% 0.3ppt -IC 44.2% 41.4% 42.9% 43.9% 48.4% 48.1% 46.9% 45.1% 44.3% 0.8ppt -MPC 31.6% 23.3% 32.0% 33.6% 37.9% 25.4% 31.6% 31.0% 30.9% 0.0ppt -0.1 NPM 35.0% 31.1% 34.6% 35.7% 39.4% 35.3% 35.5% 34.0% 34.2% ppt 资料来源：公司数据，CMBIGM 预测和估值的变化 图2：微软预测修正 十亿美元 FY25E Current FY26E FY27E FY25E 上一页 FY26E FY27E FY25E 变更 (%)FY26E FY27E 收入 283.1 321.2 360.9 279.4 314.4 - 1.3% 2.2% - 毛利润 192.5 219.0 246.1 194.2 218.8 - -0.9% 0.1% - 营业利润 125.9 145.0 165.5 128.6 147.2 - -2.1% -1.5% - 净利润 101.9 118.5 135.2 105.1 120.3 - -3.0% -1.5% - GPM 68.0% 68.2% 68.2% 69.5% 69.6% - -1.5ppt -1.4ppt - OPM 44.5% 45.1% 45.9% 46.0% 46.8% - -1.6ppt -1.7ppt - NPM 36.0% 36.9% 37.5% 37.6% 38.3% - -1.6ppt -1.4ppt - 来源：CMBIGM估计 图3：微软：CMBI预测与共识 十亿美元 FY25E Current FY26E FY27E FY25E 共识 FY26E FY27E 差异 FY25EFY26 (%) E FY27E 收入 283.1 321.2 360.9 280.6 322.0 371.5 0.9% -0.3% -2.9% 毛利润 192.5 219.0 246.1 193.6 223.0 259.2 -0.5% -1.8% -5.1% 营业利润 125.9 145.0 165.5 122.9 143.2 167.4 2.4% 1.2% -1.1% 净利润 101.9 118.5 135.2 99.8 116.7 137.0 2.2% 1.5% -1.3% GPM 68.0% 68.2% 68.2% 69.0% 69.2% 69.8% -1.0ppt -1.0ppt -1.6ppt OPM 44.5% 45.1% 45.9% 43.8% 44.5% 45.1% 0.7ppt 0.7ppt 0.8ppt NPM 36.0% 36.9% 37.5% 35.6% 36.3% 36.9% 0.4ppt 0.6ppt 0.6ppt 来源：彭博社，CMBIGM估计 图4：微软：DCF估值（WACC为7.9%；终端增长3%；两者不变） (USDbn) FY25E FY26EFY27EFY28EFY29EFY30EFY31EFY32E FY33EFY34E FY35E FY36E 总收入 283 321 361 400 438 474 509 545 581 617 653 687 FCFNPV折扣终端 1,206 1,231 值 2,380 2,569 总股本估值 3,638 3,884 股份数量(稀释，mn) 7,447 7,424 每股估值(USD) 488.6 523.1 每股TP(美元) 491.3 来源：CMBIGM估计 注：我们的目标价格基于25财年11个月TP和26财年1个月TP的加权平均值 图5：微软：一年前PE波段 a. +2SD=37.4x 35 +1S