7月PMI数据解读：综合PMI仍处于扩张区间

7月PMI数据解读 综合PMI仍处于扩张区间 经济研究·宏观快评 证券分析师： 董德志 021-60933158 dongdz@guosen.com.cn 执证编码：S0980513100001 联系人： 田地 0755-81982035 tiandi2@guosen.com.cn 事项： 7月30日，7月中国采购经理人指数（PMI）公布，其中制造业PMI为49.4（环比-0.1pct）；非制造业为 50.2（环比-0.3pct）。 评论： 图1：中国PMI主要数据一览 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 结论：除出口订单企稳等少数亮点，7月PMI总体仍是二季度以来经济向上动能趋弱的延续，“投资”与“消费”割裂带来的有效需求缺口是经济进一步回升向好的主要制约，持续循环不畅使制造业与非制造业企业预期滑落，均创下年内新低。制造业和非制造业景气同时走弱：制造业需求不振向生产端进一步传导；非制造业中，建筑业与服务业双双下滑，其中服务业的生产与消费两端均走弱。 前瞻地看，三季度宏观政策对有望对经济运行特别是需求端形成提振，主要方向或是将存量财政空间的发力方向从“投资”向“消费”再平衡。 具体来看，7月PMI有以下几点特征： 淡季制造业“产需双弱”依然突显，生产回落快于新订单，产需缺口被动收窄。从相对变化看，一方面新订单再度萎缩（-0.2pct），另一方面需求不振进一步向生产传导（-0.5pct），“产需差”相应收窄0.3pct至0.8pct。从绝对水平看，生产处于荣枯线边缘（50.1）；新出口订单（+0.2pct至48.5）和在手订单（+0.3pct至45.3）尽管在欧洲杯/奥运会和“抢出口”带动下有所企稳，但需求总体仍均位于收缩区间。 产成品去库延续，价格指标显著回落。库存方面，随着企业生产放缓，原材料库存低位窄幅震荡（+0.2pct至47.8），成品库存再度回落（-0.5pct至47.8）。与此同时，价格指标延续回落大幅回落态势。购进价格上，非金属、黑色、有色和食品等大幅下降；出厂价格回落幅度略小（-1.6pct至46.3），医药、纺服、化学原料和专用设备等韧性相对较好。供应链方面，配送时效小幅回落（-0.2pct至49.3），反向拉动PMI。结合当前“产需双弱”格局，配送时效或更多由于天气原因叠加暑期出游需求导致，而非供应链繁忙。 非制造业PMI全面回落，建筑业与服务业双双走弱。服务业PMI小幅下滑（-0.2pct至50），生产性服务业和消费性服务业同时走弱。建筑业方面，环比回落1.1pct至51.2，支撑来自房地产政策优化的利好，拖累来自基建等政府主导项目推进偏缓：建筑安装装饰及其它建筑业（+3.4pct至47.4）小幅改善；房屋建筑业（-2.5pct至49.6）和土木工程（-1pct至55.2）形成拖累。 中观行业表现分化，制造业边际走弱，非制造业显著改善。制造业15个行业中仅2个（13.3%）位于景气区间，较前月（3个，20%）边际下降。电气机械、计算机表现相对较好。19个非制造业行业中11个（57.9%）位于景气区间，较前月（8个，42%）大幅改善。依然是运输物流（航空运输、邮政、铁路运输）及通讯网络（电信传输、网络软件）等板块表现相对较好。 制造业 7月制造业PMI读数小幅下探，已连续3个月位于荣枯线下方，深层次原因是供需持续失衡下，需求对生产的拖累逐步显现。从季节性角度观察，7月属于制造业“夏坑”淡季，在较低基数下，今年回落幅度好于近年平均水平（2020-2022年7月平均回落0.5pct）。分贡献因素看，本期数据主要拖累来自生产（贡献-0.125pct）、新订单（贡献-0.06pct），支撑因素来自雇员（贡献0.04pct）、配送（贡献0.03pct）和原料库存（贡献0.02pct）。 淡季制造业“产需双弱”依然突出，生产回落快于新订单，产需缺口被动收窄。从相对变化看，生产与需求同步走弱，“产需差”有所收窄：一方面新订单再度萎缩（-0.2pct），另一方面需求不振进一步向生产传导（-0.5pct），“产需差”相应收窄0.3pct至0.8pct。从绝对水平看，生产处于荣枯线边缘（50.1），从“三大需求”看：新出口订单（+0.2pct至48.5）和在手订单（+0.3pct至45.3）尽管在欧洲杯/奥运会和“抢出口”带动下有所企稳，但需求总体仍均位于收缩区间。 产成品去库延续，价格指标显著回落。库存方面，随着企业生产放缓，原材料库存低位窄幅震荡（+0.2pct至47.8），成品库存再度回落（-0.5pct至47.8）。与此同时，价格指标延续回落态势。购进价格上，非金属、黑色、有色和食品等大幅下降；出厂价格回落幅度略小（-1.6pct至46.3），医药、纺服、化学原料和专用设备等韧性相对较好。供应链方面，配送时效小幅回落（-0.2pct至49.3），反向拉动PMI。结合当前“产需双弱”格局，配送时效的回落或更多由于天气原因叠加暑期出游需求导致，并非供应链繁忙。 随着需求不足延续，企业生产一定程度受到拖累，预期大幅转弱。预期方面，制造业预期大幅下降1.3pct至53.1，创年内新低。分规模看，不同规模企业应对下行压力的能力分化明显：大型企业韧性较强（+0.4pct至50.5）；中小企业则表现偏弱（中型-0.4pct至49.4，小型-0.7pct至46.7），“大小企业差”走阔1.1pct至3.8pct。分行业看，15个行业中仅2个（13.3%）位于景气区间，较前月（20%）边际下降。电气机械、计算机表现相对较好。 非制造业 7月非制造业PMI全面回落，建筑业与服务业双双走弱。景气度环比下降0.3pct至50.2，同样在低基数影响下，表现好于近年同期季节性（2020-2022年7月平均回落0.43pct）。从结构上看，服务业与建筑业同时下滑，建筑业依然处于荣枯线上方，服务业跌落至荣枯线。 服务业PMI小幅下滑（-0.2pct至50），生产性服务业和消费性服务业同时走弱。随着制造业生产进一步放缓，生产性服务业景气度随之回落（-1.4pct至52.8）；与此同时，在暴雨等天气因素干扰下，消费性服务业并未改善，仍处于下行通道（-0.3pct至49.1）。 建筑业PMI显著回落。建筑业PMI回落1.1pct至51.2，明显低于过去3年同期平均水平（56）。具体来看， 建筑业的支撑来自房地产政策优化带来的利好，拖累来自基建等政府主导项目推进偏缓：建筑安装装饰及其它建筑业（+3.4pct至47.4）小幅改善；房屋建筑业（-2.5pct至49.6）和土木工程（-1pct至55.2）形成拖累。 从分项指标看，有三方面值得关注：一是与制造业情况相反，非制造业价格指标企稳回升。当月投入与产出价格双双回升，但投入价格回升幅度（+0.8pct）大于产出（+0.6pct），企业利润率持续受到挤压（-0.2pct至-2.2pct）。二是大型与小型企业景气度分化加剧。当月大、中、小型非制造业企业PMI环比分别+3.3pct、 -1.8pct和-3.8pct。三是分行业看，运输物流类表现较为突出。19个非制造业行业中11个（57.9%）位于景气区间，较上月的42大幅改善。运输物流（航空运输、邮政、铁路运输）及通讯网络（电信传输、网络软件）等表现相对较好。 图2：制造业PMI的季节性图3：非制造业PMI的季节性 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 图4：美国制造业PMI再度下探图5：制造业PMI贡献分解 资料来源：Macrobond，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 图6：制造业主要指标历史分位数图7：非制造业主要指标历史分位数 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 图8：制造业成为就业稳定器图9：企业预期全面走弱 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 图10：大小制造业企业景气度分化加剧图11：大小非制造业企业景气度分化加剧 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 图12：各制造行业景气度排名图13：各非制造行业景气度排名 资料来源：Wind，中采咨询，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，中采咨询，国信证券经济研究所整理 风险提示 海外市场动荡，海外经济进入衰退。 相关研究报告： 《7月30日中央政治局会议解读-持续用力，更加给力，加强逆周期调节》——2024-07-30 《OMO与LPR调降解读-“均衡降息”下的内需逻辑》——2024-07-24 《2024年6月财政数据快评-支出转负，财政政策力度指数小幅回落》——2024-07-23 《美国6月CPI数据点评-通胀各分项全面降温》——2024-07-14 《进出口数据快评-出口暖意延续》——2024-07-13 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 国信证券投资评级 投资评级标准 类别 级别 说明 报告中投资建议所涉及的评级（如有）分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即报告发布日后的6到12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A股市场以沪深300指数（000300.SH）作为基准；新三板市场以三板成指（899001.CSI）为基准；香港市场以恒生指数(HSI.HI)作为基准；美国市场以标普500指数(SPX.GI)或纳斯达克指数（IXIC.GI）为基准。 股票投资评级 优于大市 股价表现优于市场代表性指数10%以上 中性 股价表现介于市场代表性指数±10%之间 弱于大市 股价表现弱于市场代表性指数10%以上 无评级 股价与市场代表性指数相比无明确观点 行业投资评级 优于大市 行业指数表现优于市场代表性指数10%以上 中性 行业指数表现介于市场代表性指数±10%之间 弱于大市 行业指数表现弱于市场代表性指数10%以上 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。本报告仅供我公司客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担