动态跟踪：煤电锅炉管景气延续，募投项目产能持续释放

煤电锅炉管景气延续，募投项目产能持续释放 ——盛德鑫泰动态跟踪 核心观点 事件：公司近期发布2024年半年报预告，上半年实现归母净利润10,500万元至11,500万元，同比+104.22%-123.66%；扣除非经常性损益后的净利润9,250万元至10,050万元，同比+82.30%-98.07%。 盈利能力逐季提升。2024年第一季度，公司实现毛利率为19.6%，环比提升4.2PCT；净利率为8.4%，环比提升0.8PCT。不锈钢产品的毛利占比继续提高，随着后续募投项目产能的进一步释放，下半年公司的盈利能力有望进一步增强。 23年煤电核准项目超1亿千瓦，带动锅炉管需求稳定。根据绿色与和平统计，2023年中国新增核准煤电项目总装机为1.06亿千瓦，2023年全国新增煤电4774万千瓦，2023年煤电新增装机较核准数量差距较大，有望支撑电站上游原材料锅炉管景气延续。 募投项目产线已正式投产，不锈钢销量同比翻倍增长。公司IPO募投项目新增约4万吨不锈钢及合金钢产线累计投资1.7亿元，23年产生效益0.47亿元。24H1合金钢产品出货量同比增长21.68%，不锈钢产品出货量同比增长81.06%。2023年，公司超级不锈钢接单量及交付量创新高，不锈钢总交付量约为1.5万余吨，S30432交付约1万余吨，TP310HCbN交付约1500余吨。 盈利预测与投资建议 考虑下游开工节奏不及预期，上游锅炉管材供应紧张程度或趋缓，我们下调公司产量和售价假设，预测公司24-26年每股收益分别为2.02、2.14、2.36元（原24-25年为3.01、3.07元），采用DCF估值，给予公司28.53元目标价，维持买入评级。 风险提示 合金钢和不锈钢业务增速不及预期、原材料价格大幅波动风险、销售客户集中的风险、宏观经济增速放缓、煤电市场景气度不及预期风险。 公司主要财务信息 2022A2023A2024E2025E2026E 营业收入(百万元)1,2071,9812,9393,1513,357 同比增长(%)7.5%64.1%48.3%7.2%6.5% 营业利润(百万元)82139281298329 同比增长(%)54.8%68.1%103.1%6.0%10.3% 归属母公司净利润(百万元)73121223235260 同比增长(%)40.3%64.1%84.8%5.5%10.4% 每股收益（元）0.671.102.022.142.36 毛利率(%)12.9%14.1%17.2%17.5%18.0%净利率(%)6.1%6.1%7.6%7.5%7.7% 净资产收益率(%)9.1%13.7%22.2%20.6%20.3% 公司研究|中报点评盛德鑫泰300881.SZ 买入（维持） 股价（2024年07月26日）23.48元目标价格28.53元 行业钢铁 52周最高价/最低价40.19/13.65元总股本/流通A股（万股）11,000/5,741A股市值（百万元）2,583国家/地区中国 报告发布日期2024年07月30日 1周1月3月12月 绝对表现-5.63-8.53-5.18-30.94 相对表现-1.96-6.49-0.3-18.2 沪深300-3.67-2.04-4.88-12.74 刘洋021-63325888*6084 liuyang3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520010002香港证监会牌照：BTB487 李一冉liyiran@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523040001 李柔璇lirouxuan@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860524070001 主业盈利大幅提升，布局汽车零部件发展 2023-08-17 第二曲线：——盛德鑫泰2023中报及江苏锐美51%股权收购点评需求景气叠加高端产能投放，23年高增长 2023-04-20 可期：——盛德鑫泰2022年报点评电站锅炉合金钢管需求旺盛，关注产品涨 2023-03-21 价弹性：——盛德鑫泰中标通知书点评 市盈率 35.2 21.4 11.6 11.0 9.9 市净率 3.1 2.8 2.4 2.1 1.9 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 表：DCF估值模型假设 估值假设 假设值 所得税税率T 15.00% 永续增长率Gn(%) 1.00% 无风险利率Rf 2.23% 无杠杆影响的β系数 0.73 考虑杠杆因素的β系数 0.80 市场收益率Rm 9.26% 公司特有风险 0.00% 股权投资成本（Ke） 8.86% 债务比率D/(D+E) 10.00% 债务利率rd 3.85% WACC 8.30% 数据来源：Wind、东方证券研究所 表：永续增长率和WACC的敏感性分析 永续增长率Gn(%) 28.53 0.00% 1.00% 2.00% 3.00% WACC(%) 6.30% 37.03 42.60 50.75 63.84 6.80% 33.61 38.15 44.58 54.40 7.30% 30.67 34.42 39.59 47.16 7.80% 28.12 31.25 35.47 41.45 8.30% 25.88 28.53 32.02 36.82 8.80% 23.91 26.16 29.08 33.00 9.30% 22.16 24.09 26.55 29.80 9.80% 20.59 22.26 24.36 27.07 10.30% 19.19 20.64 22.44 24.73 数据来源：东方证券研究所 风险提示 合金钢和不锈钢业务增速不及预期：合金钢业务目前是公司最大的收入来源，不锈钢业务未来将是公司增长最快的收入来源，如募投项目投产或者业务增速不及预期，则存在对公司的盈利水平产生不利影响的风险，进而对公司估值造成不利的影响。 原材料价格大幅波动风险：若原材料价格出现大幅波动，且公司对下游议价能力较弱，则可能存在公司吨毛利下降的风险；若原材料价格继续大幅上涨，导致客户需求收缩，则可能存在公司销量下滑的风险，进而对公司估值造成不利的影响。 销售客户集中的风险：公司下游客户较为集中，尽管公司与上述客户均已合作多年，但不排除未来与客户间的合作关系可能会发生不利变化，存在对公司的盈利水平产生不利影响的风险。 宏观经济增速放缓：若国内宏观经济增速发生较大波动，则无缝管需求或将受到较大影响，相关企业盈利存在波动风险。 煤电市场景气度不及预期风险：若煤电市场景气不及预期，则公司产品需求或将受到较大影响，相关企业盈利存在波动风险。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 349 461 735 788 839 营业收入 1,207 1,981 2,939 3,151 3,357 应收票据、账款及款项融资 590 949 1,607 2,038 2,171 营业成本 1,052 1,702 2,434 2,601 2,755 预付账款 47 59 88 94 100 营业税金及附加 3 5 7 7 8 存货 280 472 730 910 1,102 销售费用 4 6 29 32 34 其他 8 30 40 42 43 管理费用及研发费用 70 111 167 180 191 流动资产合计 1,274 1,972 3,199 3,872 4,256 财务费用 6 6 19 33 41 长期股权投资 72 82 82 82 82 资产、信用减值损失 (4) 18 2 2 2 固定资产 59 392 382 428 407 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 89 65 93 55 73 投资净收益 5 (0) 0 0 0 无形资产 56 107 105 102 100 其他 1 6 2 1 2 其他 45 216 215 214 213 营业利润 82 139 281 298 329 非流动资产合计 322 861 876 881 875 营业外收入 0 0 0 0 0 资产总计 1,596 2,833 4,075 4,753 5,131 营业外支出 2 1 0 0 0 短期借款 155 388 1,122 1,676 1,793 利润总额 80 138 281 298 329 应付票据及应付账款 570 1,007 1,339 1,300 1,377 所得税 7 12 24 25 28 其他 31 153 155 156 156 净利润 73 126 257 273 301 流动负债合计 755 1,548 2,616 3,132 3,326 少数股东损益 0 6 35 38 42 长期借款 0 157 157 157 157 归属于母公司净利润 73 121 223 235 260 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 0.67 1.10 2.02 2.14 2.36 其他 2 62 44 44 44 非流动负债合计 2 219 201 201 201 主要财务比率 负债合计 757 1,767 2,817 3,333 3,528 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 0 142 177 214 256 成长能力 实收资本（或股本） 100 110 110 110 110 营业收入 7.5% 64.1% 48.3% 7.2% 6.5% 资本公积 442 432 432 432 432 营业利润 54.8% 68.1% 103.1% 6.0% 10.3% 留存收益 293 378 540 663 805 归属于母公司净利润 40.3% 64.1% 84.8% 5.5% 10.4% 其他 4 4 0 0 0 获利能力 股东权益合计 839 1,066 1,258 1,420 1,603 毛利率 12.9% 14.1% 17.2% 17.5% 18.0% 负债和股东权益总计 1,596 2,833 4,075 4,753 5,131 净利率 6.1% 6.1% 7.6% 7.5% 7.7% ROE 9.1% 13.7% 22.2% 20.6% 20.3% 现金流量表 ROIC 8.1% 10.0% 12.9% 10.3% 9.8% 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 73 126 257 273 301 资产负债率 47.4% 62.4% 69.1% 70.1% 68.8% 折旧摊销 8 80 85 95 107 净负债率 0.0% 13.1% 47.6% 77.5% 72.7% 财务费用 6 6 19 33 41 流动比率 1.69 1.27 1.22 1.24 1.28 投资损失 (5) 0 0 0 0 速动比率 1.31 0.96 0.94 0.94 0.94 营运资金变动 60 (85) (625) (662) (260) 营运能力 其它 (453) (117) (17) 4 4 应收账款周转率 4.7 4.8 3.6 2.8 2.6 经营活动现金流 (309) 10 (280) (256) 193 存货周转率 4.2 4.5 4.0 3.1 2.7 资本支出 (58) (438) (100) (100) (100) 总资产周转率 0.8 0.9 0.9 0.7 0.7 长期投资 (8) (9) 0 0 0 每股指标（元） 其他 21 88 0 0 0 每股收益 0.67 1.10 2.02 2.14 2.36