私有化要约价吸引

香港股市|环保|垃圾焚烧发电 粤丰环保（1381HK）私有化要约价吸引 每股4.90港元的私有化要约 近日瀚蓝环境(600323CH)为首的财团(最终由佛山南海国有资产监督管理局控制)提出按每股4.90港元私有化粤丰环保。如推行，瀚蓝环境将持有公司92.77%总股本，现有控股股东(李咏怡女士及关联人士)保留余下的7.23%股份。瀚蓝环境表示不会提升要约价。以投票权计算，此私有化计划最终需获得最少75%出席股东大会的粤丰环保独立股东或其代表通过，并不得超过所有独立股东的10%反对。 与此同时，粤丰环保将向现有控股股东出售以下资产：(一)一块位于上海宝山的土地，作价1.4亿元人民币，估计不涉及重大盈利或亏损；(二)智慧停车解决方案业务，作价3千 万港元，估计录得4,300万港元亏损；(三)香港上环的办公室，作价1.7亿港元，估计录 得8,500万港元亏损。 公司欠缺新增垃圾发电项目 撇除私有化事宜，近年公司欠缺新增垃圾发电项目，因为行业发展成熟。FY23建设/规划中的垃圾处理产能同比减少26.9%至10,850吨/日。建设服务的利润率一向较低，其收入占比由FY22的52.9%下跌至FY23的20.4%，导致公司毛利率由30.7%增长至41.8%。根据项目开发情况，我们预计公司FY24及FY25毛利率分别上升至46.2%及48.5%。另一方面，公司积极发展环卫等非垃圾发电业务，但是收入规模相对仍然较小。我们预计非垃圾发电业务收入占比仅将由FY23的6.9%分别上升至FY24-25的7.6%及9.0%。 私有化要约价高出目标价16.7% 我们更新FY23现金流报表数字后，分别技术性下调FY24-25股东净利润预测5.2%及4.0%，并相应将目标价由4.40港元下调至4.20港元，对应8.5倍2024年目标市盈率。近期股价上涨后，现价呈现4.1%下行空间。评级由“增持”调整至“中性”。 相对估值，4.90港元私有化要约价吸引，相当于10.0倍2024年市盈率，分别高出我们目标价及现价16.7%及11.9%。投资者可考虑是次要约，但需注意私有化执行风险。 2021年 2022年 2023年 2024年 2025年 年结:12月31日 实际 实际 实际 预测 预测 收入 6,795 8,247 4,980 4,668 4,708 增长率（%） 36.2 21.4 (39.6) (6.3) 0.9 股东净利润 1,322 1,333 1,001 1,201 1,325 增长率（%） 25.5 0.8 (24.9) 19.9 10.3 每股盈利（港币） 0.54 0.55 0.41 0.49 0.54 市盈率（倍） 8.0 8.0 10.6 8.9 8.1 每股股息（港币） 0.11 0.11 0.08 0.10 0.12 股息率（%） 2.5 2.5 1.8 2.4 2.8 每股净资产（港币） 3.48 3.57 3.81 4.31 4.87 市净率（倍） 1.26 1.23 1.15 1.02 0.90 风险提示：(一)项目开发延误；(二)应收账款风险；(三)并网电价大幅下跌。主要财务数据（港币百万元）（更新至2024年7月24日） 来源：公司资料、中泰国际研究部预测 更新报告 评级：中性 目标价：4.20港元 股票资料（更新至2024年7月24日） 现价4.38港元 总市值10,685.19百万港元 流通股比例19.63% 已发行总股本2,439.54百万 52周价格区间3.40-4.90港元 3个月日均成交额13.68百万港元 主要股东李咏怡及关联人士（占54.75%）上实控股(363HK)（占19.48%） 来源：彭博、中泰国际研究部 股价走势图 来源：彭博、中泰国际研究部 相关报告 20240328-粤丰环保（1381HK）更新报告：收入结构改变，毛利率大幅提升 20240115-粤丰环保（1381HK）更新报告：运营增长持续，环卫业务扩大 分析师 周健锋（PatrickChow） +85223591849 kf.chow@ztsc.com.hk 年2023年2024年2025年 每股盈利(港币) 0.54 0.55 0.41 0.49 0.54 每股股息(港币)资产负债表 0.112021年 0.112022年 0.082023年 0.102024年 0.12 2025年主要财务指标2021年2022 图表1：财务摘要（年结：12月31日；港币百万元） 损益表 2021年 实际 2022年 实际 2023年 实际 2024年 预测 2025年 预测 现金流量表 2021年 实际 2022年 实际 2023年 实际 2024年 预测 2025年 预测 营业额 6,795 8,247 4,980 4,668 4,708 经营活动现金流 (2,350) (248) 1,078 1,766 2,775 销售成本 (4,684) (5,718) (2,901) (2,512) (2,424) 净利润 1,322 1,333 1,001 1,201 1,325 毛利润 2,110 2,529 2,079 2,156 2,284 折旧与摊销 636 813 829 1,128 1,140 一般及行政费用 (518) (580) (658) (514) (518) 营运资本变动 (1,082) 1,372 (42) 500 5 其他收入 238 216 221 224 217 建设收入(BOT项目) (3,515) (4,361) (1,018) (760) (543) 其它收益/(亏损) 32 (108) 3 5 5 其它 289 595 309 (303) 848 经营利润 1,863 2,057 1,645 1,871 1,988 投资活动现金流 (425) (298) (589) (555) (841) 利息净支出 (412) (600) (658) (595) (564) 资本性支出净额 (114) (115) (559) (278) (280) 应占联营和合营公司利 96 190 153 140 141 其它 (311) (184) (30) (278) (561) 税前利润 1,547 1,647 1,140 1,416 1,565 融资活动现金流 2,665 809 (375) (1,335) (2,023) 所得税 (228) (287) (120) (191) (214) 股本变动 0 0 0 0 0 税后利润 1,319 1,359 1,021 1,225 1,352 净债务变动 3,264 1,776 482 (448) (1,050) 少数股东权益 3 (27) (19) (24) (27) 已派股息 (242) (293) (234) (229) (280) 股东净利润1,3221,3331,0011,2011,325 其它 (357) (674) (623) (657) (693) 息税折旧摊销前利润 2,519 3,074 2,645 3,158 3,285 净现金流 (110) 263 114 (123) (89) 息税前利润1,9712,2611,8162,0302,145 总资产流动资产 实际 24,440 4,012 实际 25,820 4,479 实际 27,075 4,960 预测 28,403 3,130 预测 28,738 2,979 增长率(%)营业额 实际 36.2 实际 21.4 实际 (39.6) 预测 (6.3) 预测 0.9 现金及现金等价物 1,704 1,810 1,898 1,728 1,562 毛利润 36.6 19.8 (17.8) 3.7 6.0 短期银行存款 47 125 101 104 107 经营利润 25.9 10.4 (20.0) 13.8 6.2 应收账款 1,976 2,193 2,652 1,167 1,177 息税折旧摊销前利 22.7 17.9 (14.0) 19.4 4.0 存货 22 31 32 13 13 息税前利润 22.5 14.7 (19.7) 11.8 5.7 其它流动资产 263 320 277 118 119 股东净利润 25.5 0.8 (24.9) 19.9 10.3 非流动资产 20,428 21,341 22,115 25,273 25,759 每股盈利 25.4 0.8 (24.9) 19.4 10.3 固定资产净额 1,332 1,159 1,575 1,685 1,801 无形资产 13,317 14,570 15,016 21,061 21,256 利润率(%) 其它非流动资产 5,779 5,613 5,524 2,527 2,702 毛利率 31.1 30.7 41.8 46.2 48.5 总负债 15,554 16,816 17,406 17,506 16,486 经营利润率 27.4 24.9 33.0 40.1 42.2 流动负债 3,180 3,836 4,815 5,949 5,974 息税折旧摊销前利 37.1 37.3 53.1 67.6 69.8 短期借款 1,424 1,744 2,448 3,050 3,050 息税前利润率 29.0 27.4 36.5 43.5 45.6 应付账款 1,699 2,015 2,306 2,801 2,825 股东净利润率 19.5 16.2 20.1 25.7 28.1 其它流动负债 57 78 60 98 99 非流动负债 12,374 12,980 12,592 11,557 10,512 净负债率(%) 129.6 135.3 129.6 111.8 91.7 长期借款及可换股贷款 11,279 11,839 11,497 10,447 9,396 其它非流动负债 1,094 1,142 1,095 1,110 1,115 其他(%) 权益总额 8,886 9,004 9,669 10,897 12,252 实际税率 14.8 19.7 12.1 15.0 15.0 股东权益 8,486 8,703 9,299 10,523 11,875 派息比率 19.8 19.9 19.7 21.0 22.5 少数股东权益 400 301 370 374 378 已动用资本回报率 6.2 6.1 4.5 5.3 5.8 权益及负债总额24,44025,82027,07528,40328,738 平均净资产收益率 16.9 15.5 11.1 12.1 11.8 净现金/(负债) (11,000) (11,772) (12,047) (11,769) (10,885) 平均资产收益率 6.1 5.3 3.8 4.3 4.6 利息覆盖倍数(倍) 4.7 3.7 2.7 3.3 3.7 来源：公司资料、中泰国际研究部预测 粤丰环保(1381HK)：股价表现及中泰国际给予的评级和目标价 历史建议和目标价 来源：公司资料、中泰国际研究部 日期 收市价 评级变动 目标价 1 2024/1/12 HK$3.79 增持(维持) HK$4.50 2 2024/3/27 HK$3.99 增持(维持) HK$4.40 3 2024/7/24 HK$4.38 中性(下调) HK$4.20 来源：公司资料、中泰国际研究部 公司及行业评级定义 公司评级定义： 以报告发布时引用的股票价格，与分析师给出的12个月目标价之间的潜在变动空间为基准； 买入：基于股价的潜在投资收益在20%以上 增持：基于股价的潜在投资收益介于10%以上至20%之间 中性：基于股价的潜在投资收益介于-10%至10%之间 卖出：基于股价的潜在投资损失大于10% 行业投资评级： 以报告发布后12个月内的行业基本面展望为基准；推荐：行业基本面向好 中性：行业基本面稳定谨慎：行业基本面向淡 重要声明 本报告由中泰国际证券有限公司（以下简称“中泰国际