公司深度：“双循环”发展迸发动能，稳定高分红共享成长红利

主业坚实，持续优化产业结构。公司的主业包含两大板块，产业链板块和供应链板块。其中23年产业链板块实现营收313.18亿元，3年CAGR为8.75%，利润总额25.05亿元，3年CAGR为39.10%。产业链板块主要包括三大业务，大环保业务（清洁能源、生态环保），先进制造业务（户外动力工具、柴油发电机组、船舶制造与航运），大消费业务（服装、家纺、校服）。供应链板块重点发力较高毛利品种，加强成品油等石化产品资源的渠道拓展，积极应对国内大宗商品需求波动的影响，2023年石化板块运营量同比增146%。 “双循环”战略迸发动能，深耕一带一路市场，持续优化市场结构。公司多年国际化经营经验，对市场反应敏锐迅速，熟悉国内国际两个市场、两种资源，双循环战略成效显著；坚持国内外市场并重、内外贸业务并举，有效降低公司对于单一市场的依赖。公司紧跟国家大政方针，近年来在20多个“一带一路”沿线国家和地区，建设完成50余座工程项目。多年深耕海外市场的深厚经验，公司先后签约菲律宾拉瓦格130MW及137MW光伏电站等多座光伏电站项目； 相继新签署秘鲁利马供水和排水系统升级扩建等项目。海外项目规模持续提升，EPC模式渐成主流，政府类项目不断增加。 股东背景雄厚，治理体系完善。第一大股东国机集团，具有丰富的海外运营经验和渠道资源与公司充分共享，促进公司业务拓展。第二大股东江苏农垦集团，为公司注入地方国企背景，为在江苏本地开展业务、获取融资等提供便利。完善的公司治理体系是公司业务发展的保障；公司入选国资委评选的“国有企业公司治理示范企业”。积极践行社会责任，荣获国务院颁发的“全国脱贫攻坚先进集体”荣誉称号。2024年4月，公司主动披露第一份ESG报告，获得万得A评级，排名为目前wind行业三级分类贸易公司与工业品经销商中第6/46。 高比例稳定分红，共享高质量发展红利。公司注重与投资者共享发展成果，分红率和股息率由2019年30.23%/1.84%提升至2023年41.88%/4.65%。公司制定并执行持续、稳定的高比例现金分红政策，2021年公司发布《公司2021-2023年度股东回报规划》，承诺每年以现金方式分配的利润不少于当年归母净利润的40%，2021/2022年实际现金分红比例为45.14%/42.80%，充分与股东分享公司高质量发展的红利。2000年至2023年，公司营业收入年复合增长率达21.17%，归母净利年复合增长率达20.84%。近三年营业收入年复合增长率达18.7%；归母净利年复合增长率达27.6%。 投资建议：作为央企混改先锋、双循环发展标杆，公司聚焦“先进制造业、新能源环保业、现代服务业”三大领域，稳健经营带来优良的业绩，以及稳定的分红与成长。我们预计24-26年公司实现归母净利润10.82/11.32/11.74亿元，同比+5.1%/4.6%/3.7%，对应PE为10/9/9X，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：海外需求不及预期，供应链业务原材料成本大幅变化，产业链业务新订单签约和落地不及预期。 盈利预测与财务指标项目/年度 1公司概况：“双链协同”助力业绩稳健，员工持股实现良性互动 1.1历史沿革：四十余年稳扎稳打，多元业务齐头并进 公司成立于1978年，是一家在产业链拓展与供应链运营领域颇具市场规模和品牌影响力的企业集团。其发展历程主要分为四个阶段： 第一阶段（1978-1997）：出海创汇，实施多元化扩张战略。公司系国机集团的重要成员企业，成立初期主要经营千斤顶等机电类产品出口业务，进出口总额逐年稳步升至江苏省同行业第一。1989年，公司创立SUMEC品牌，大力推进产品多元化和市场多元化战略，业务规模快速扩张。 第二阶段（1998-2003）：市场导向，改革体制与经营模式。为应对入世及国家外贸体制改革带来的进出口风险，公司进行集团化改组，建立以市场为导向的专业化经营体系，成立成套、船舶、机电、五金、轻纺、进口六大业务子公司，1998年同步开启混改进程，实施骨干员工持股制度。2001年，公司提出贸易为引领、实业为支撑、技术为推动的商业模式，开启“贸工技”一体化之路。 第三阶段（2004-2009）：创新驱动，进军新能源产业领域。基于对全球新能源发展趋势的洞察，公司于2006年进入新能源行业，积极推进光伏核心产品研发、生产和贸易，创立自主品牌PHONO SOLAR（辉伦）。 第四阶段（2010-至今）：多元发展，打造国际化千亿集团。2013年在中国香港设立国际化投融资平台，从跨国贸易转向跨国经营。2016年在上交所主板成功上市。目前，公司业务覆盖150多个国家和地区，共设立近40家海外分支机构，基本形成了总部在中国内地，研发机构在中国内地、欧洲，金融及航运中心在中国香港、新加坡，实业基地在东南亚的国际化格局。2024年4月，公司主动披露第一份ESG报告，获得万得A评级，排名为目前wind行业三级分类贸易公司与工业品经销商中第6/46。 图1：公司发展历程 1.2公司业务：“产业链+供应链“双板块，”国内+国际“双循环 公司主营业务包括产业链和供应链两大板块。根据公司发展战略，目前聚焦发展供应链运营、大消费及先进制造、生态环保与清洁能源三类业务，培育孵化数字化产业、医疗健康两类业务。 表1：公司各类业务简介板块业务 供应链贡献主要收入，产业链营收占比增加。目前供应链板块的业务是公司收入贡献最高的业务，2020-2023年的收入占比在80%左右，其收入变动将大幅影响公司整体的收入走势。产业链端，大环保业务的收入占比基本稳定，约为5%； 大消费及先进制造的合计收入占比超10%，其中，先进制造的收入占比近三年持续上升，从2021年的2.02%提升至2023年的7.35%，同时，大消费业务的收入贡献总体呈下降趋势。 图2：公司分业务收入结构 积极推进双循环战略，大力拓展国内市场。2023年世界经济复苏迟缓，大宗商品与汇率大幅波动，外贸企业的进出口业务受到挑战。公司紧跟国家战略，充分发挥国内外市场并重、内外贸业务并举的发展优势，不断挖掘国内超大规模市场潜力，在生态环保、新能源领域和自主品牌建设方面均取得了重大进展；同时，公司继续深耕国外市场，积极布局海外营销基地和生产基地，开拓“一带一路“倡议沿线国家等新兴市场，国内外市场的收入占比基本稳定持平。公司毛利中国外市场占比略高，在2023年内需规模扩大和外贸复苏势头下，两个市场的毛利率均逆势上涨。 图3：公司分地区收入结构 图4：各地区毛利情况（单位：亿元） 1.3股权结构：核心管理人员行业经验丰富，骨干员工持股激发团队能量 股权结构清晰，股东实力雄厚。公司实际控制人为国机集团，常林有限、郑州国机精工、国机资产、福马集团、中国电研均为其一致行动人，总持股比例达45.95%。国机集团是中央直接管理的国有重要骨干企业，业务涉及众多国民经济重要产业，业务遍及五大洲100多个国家和地区，公司可以共享集团的海内外运营经验、渠道和资源。公司第二大股东为江苏农垦，是一家以现代农业为核心，以医药健康、房地产及相关投资为支撑，一二三产融合发展的省属大型国有企业，为公司注入了地方国企背景，有助于公司在当地开展业务、获取融资。 图5：苏美达股权结构图（截至2023年） 管理层深耕行业多年，经验丰富。公司董事长杨永清先生曾任职于中设江苏机械设备进出口公司、机电分公司、轻纺分公司及公司，副董事长金永传先生获得高级国际商务师、高级工程师资格，监事会主席刘小虎先生获得教授级高级工程师资格，均具备丰富的从业经验。核心管理团队整体较为稳定，熟悉公司发展历程及各阶段发展情况，有助于公司长期稳定发展。 表2：公司核心管理层一览 实施股权激励计划，提振骨干员工信心。1998年公司完成体制改革后，在子公司层面建立骨干员工持股制度并实施动态管理，公司与员工之间形成了稳定的合作关系，实现了企业发展和员工成长的良性互动。近年来公司主要的业务子公司共10家，核心员工通过公司工会对子公司间接持股，除江苏美达资产管理有限公司外，其余子公司65%的股份均由骨干员工所持有，子公司分红基本稳定，有利于稳定人才队伍、激发员工积极性。 1.4财务情况：双板块共驱增长，高分红共享红利 1.4.1利润持续提升，降本成效明显 公司业绩整体稳健，净利润稳步增长。2023年营业收入1229.81亿，三年归母净利润CAGR达23%。收入端，2021年公司大力拓展国内市场，同时紧抓大宗商品市场向好机遇，营业收入首次突破千亿，同比上涨71.09%；受宏观环境对国内大宗商品需求的影响，公司收入业绩暂时承压，2022年营收同比下降16.33%至1411.45亿，2023年同比下降12.87%至1229.81亿。利润端，由于子公司实施员工持股计划，摊薄了归母净利润；2021年受益于营业收入大幅上涨和运营规模稳步提升，公司归母净利润同比增幅达40.43%，2022年公司积极优化业务与市场结构，利润稳步增长至9.16亿元，2023年归母净利润同比增长12.43%至10.30亿元。 图6：2019-2024Q1营业收入（单位：亿元） 图7：2019-2024Q1净利润及归母净利润（单位：亿元） 盈利能力稳定，费用管控良好。公司持续优化业务结构和市场结构，2019-2023年毛利率和净利率基本稳定，2019-2021年受外部因素影响，毛利率和净利率呈下滑趋势，2022年有所修复，2023年的毛利率/净利率分别为5.69%/2.52%。 公司费用率保持稳定，2021年营收增长带动各项期间费用率大幅下降，以及部分老旧库存质保到期，相关质保费用冲回使得销售费用率下降。2023年销售/管理/财务/研发费用率分别为1.44%/0.78%/0.10%/0.40%。 图8：2019-2024Q1毛利率及净利率（单位：%） 图9：2019-2024Q1期间费用率（单位：%） 1.4.2“双链协同”助力业绩稳健发展 收入端，供应链板块随市场下跌，产业链板块稳中有进。供应链板块，2019-2023年收入CAGR为7.45％。2021年大宗商品市场量价齐升带动该板块收入同比增长90.59%；2022/2023年受国内外宏观环境变化，大宗商品需求波动的影响，收入分别同比下降21.33%/17.56%。产业链板块，2019-2023年收入CAGR为8.99%，得益于公司加大研发力度、抢抓市场机遇，“贸工技金数一体化“和”EPC+“的商业模式持续发力，收入从203.63亿元升至313.18亿元；2023年公司产业链板块业务营收同比增加3.27%，基本持平。其中大环保和大消费业务的营收同比各增长1.75%/1.95%，公司先进制造业务因航运运价低位震荡，营收同比下降2.68%。 图10：供应链板块收入（亿元）及增速 图11：产业链板块收入（亿元）及增速 利润端，利润总额持续增长，毛利率长期稳定。从利润总额角度，2020-2023年，公司供应链/产业链板块利润总额的CAGR为16.33％/39.54%，以具体业务来看 ，大环保/先进制造/大消费业务利润总额的CAGR分别为34.80%/149.75%/26.84%。公司利润主要来源于产业链板块，其中，大消费业务的利润贡献最高，先进制造业务的利润增速最高。近年来，公司在供应链板块坚持防风险、强合规、守底线，在产业链板块不断加大市场开拓力度，充分发挥“双链协同”优势，助推了利润总额的持续增长。从毛利率角度，各个业务的毛利率基本保持稳定。 图12：各业务利润总额（单位：亿元） 图13：各业务毛利率（单位：%） 1.4.3重视股东回报，分红稳步提高 分红率及股息率整体向上，现金股利逐年提高。公司注重与投资者共享发展成果，分红率和股息率由2019年30.23%/1.84%提升至2023年41.88%/4.65%。 公司制定并执行持续、稳定的高比例现金分红政策，2020年分派现金股利同比增长146.08%达到3.28亿元，占当年归母净利润的60.05%；2021年公