联瑞新材(688300)2024H1业绩预告点评：Q2业绩望迎新高，单项冠军成长动能充足

公司点评|联瑞新材 Q2业绩望迎新高，单项冠军成长动能充足 联瑞新材（688300.SH）2024H1业绩预告点评 核心结论 证券研究报告 2024年07月17日 公司评级买入 股票代码688300.SH 事件：公司发布2024半年度业绩预告。24H1公司预计实现归母净利润 1.1~1.25亿元，同比+51%~+71%；测算单二季度实现归母净利润 前次评级-- 评级变动首次 5832.5~7332.5万元，中值6582.5万元，同比+49%，环比Q1为+27%。 24H1公司预计实现扣非归母净利1~1.1亿元，同比+61%~+77%；测算单二季度实现扣非归母净利5444.5~6444.5万元，中值5944.5万元，同比 +51%，环比Q1为+30%。 当前价格52.16 近一年股价走势 联瑞新材非金属材料Ⅲ沪深300 受益下游需求复苏+高端品放量，Q2业绩或创新高。按公司业绩预告测算24Q2单季度归母净利润或创历史新高，同环比均有显著增长，保持良好增势。我们判断原因一方面受益于下游需求持续复苏趋势，另一方面新一轮科技浪潮拉动先进封装、高频高速覆铜板等所需高端粉体需求，公司加速客户新品验证+海外客户认证增加，带动高附加值高端品（Lowα/亚微米/LowDf等）放量。公司持续专注深耕电子粉体材料正逐步得到回馈，业绩有望步入上行通道，在行业需求增长及公司自身竞争优势支持下有望保持充足的成长动能。 投资建议：高端电子级粉体行业竞争格局优良，公司依托自身技术/服务/产品积累等优势持续打破海外垄断，实现核心客户几乎全覆盖，同时受益下游电子及半导体需求复苏及新一轮技术变革带来的需求增量，长期产业浪潮趋势下具备广阔成长机会。我们预测2024-2026年公司营收为9.44、12.35、 15.22亿元，归母净利润为2.5、3.5、4.5亿元，按2024年7月17日收盘价计算PE为38.7X、27.7X、21.5X，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期风险、行业竞争加剧风险、原燃料价格大幅上涨风险、汇率变动风险等。 10% 1% -8% -17% -26% -35% -44% 2023-072023-112024-032024-07 分析师 黄侃S0800522070001 18818400628 huangkan@research.xbmail.com.cn 刘毅男S0800524040009 19512482827 liuyinann@research.xbmail.com.cn 相关研究 核心数据 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 662 712 944 1,235 1,522 增长率 6.0% 7.5% 32.7% 30.7% 23.3% 归母净利润(百万元) 188 174 250 350 450 增长率 8.9% -7.6% 43.9% 39.7% 28.5% 每股收益（EPS） 1.01 0.94 1.35 1.88 2.42 市盈率（P/E） 51.5 55.7 38.7 27.7 21.5 市净率（P/B） 7.9 7.2 6.4 5.5 4.6 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 索引 内容目录 一、专注电子级功能粉体的单项冠军企业4 1.1联瑞新材：国内电子级功能性粉体填料龙头企业4 1.2球形粉占收入比重50%以上，为公司核心盈利产品5 二、下游高端化推动需求增长，多维优势占据领先身位7 2.1半导体周期底部向上推动行业复苏，AI引领电子粉体需求高端化7 2.2技术/服务/产品积累优势显著，打破海外垄断望迎快速成长8 三、盈利预测及可比公司估值对比10 3.1关键假设与盈利预测10 3.1.1角形无机粉体收入及毛利率假设10 3.1.2球形无机粉体收入假设10 3.1.3其他产品收入假设10 3.1.4公司整体营业收入预测11 3.2可比公司估值对比12 四、风险提示13 图表目录 图1：公司主要业务及应用领域4 图2：2019-2023年公司营业收入情况（百万元，%）5 图3：2019-2023年公司归母净利润情况（百万元，%）5 图4：公司单季度营业收入情况（百万元，%）5 图5：公司单季度归母净利润情况（百万元，%）5 图6：公司主营业务收入结构（%）6 图7：公司主要业务毛利率对比（%）6 图8：公司角形无机粉体成本拆分（%）6 图9：公司球形无机粉体成本拆分（%）6 图10：全球半导体月度销售额情况（十亿美元，%）7 图11：2021-2025年先进封装市场分季度增长情况及预测7 表1：2023-2028年PCB产业发展情况预测（按地区）8 表2：公司亚微米球硅与日本先进产品性能比较8 表3：公司生产的高纯低放射性球形硅微粉样品的铀（U）和离子含量较低9 表4：角形无机粉体收入预测关键假设10 表5：球形无机粉体收入预测关键假设10 表6：其他产品收入预测关键假设11 表7：联瑞新材营业收入及毛利率预测11 表8：可比公司盈利能力对比12 表9：可比公司估值对比12 一、专注电子级功能粉体的单项冠军企业 1.1联瑞新材：国内电子级功能性粉体填料龙头企业 公司系国内电子级功能性粉体填料单项冠军，2019年于科创板上市。联瑞新材为国内规模领先的电子级功能粉体新材料企业，公司始终致力于无机填料和颗粒载体行业产品的研发、制造和销售，已经形成了以硅基氧化物、铝基氧化物为基础，多品类规模齐备的产品布局，下游应用领域包括了各类环氧塑封料（EMC、LMC、GMC等）、底部填充材料、电子电路基板材料、热界面材料等、公司拥有40余年无机非金属粉体填料相关技术及研发积累，被工信部认定为首批专精特新“小巨人”企业，并成功入选国家制造业单项冠军示范企业，2019年公司成功于科创板上市，成为专注电子级功能性粉体填料的上市企业。 图1：公司主要业务及应用领域 资料来源：联瑞新材招股说明书，西部证券研发中心 公司收入业绩整体保持稳健增长，23Q3以来单季收入规模连创新高。公司上市以来收入和业绩整体保持稳健增长，2019-2023年公司营业收入及归母净利润CAGR分别为22.6%、23.5%，其中2022-2023年公司收入及业绩增速显著放缓，主要受消费电子等终端需求疲弱影响，且公司燃料动力成本上涨对盈利能力造成一定影响。分季度看，23Q2开始公司收入及业绩逐步出现改善，且23Q3开始公司单季收入规模连创新高，24Q1公司实现营收2.0亿元，同比增长39.5%，实现归母净利润5167.5万元，同比增长79.9%。 图2：2019-2023年公司营业收入情况（百万元，%）图3：2019-2023年公司归母净利润情况（百万元，%） 800 700 600 500 400 300 200 100 0 营业收入（百万元）YOY（%，右轴）60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 20192020202120222023 200 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0 归母净利润（百万元）YOY（%，右轴） 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 20192020202120222023 资料来源：Wind，西部证券研发中心资料来源：Wind，西部证券研发中心 归母净利润（百万元） 60 50 40 30 20 10 0 YOY（%，右轴） 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 营业收入（百万元） 250 200 150 100 50 0 YOY（%，右轴） 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 图4：公司单季度营业收入情况（百万元，%）图5：公司单季度归母净利润情况（百万元，%） 资料来源：Wind，西部证券研发中心资料来源：Wind，西部证券研发中心 1.2球形粉占收入比重50%以上，为公司核心盈利产品 球形无机粉体是公司最主要收入和盈利来源，近几年毛利率保持40%以上。公司主营业务分产品包括球形无机粉体、角形无机粉体、其他产品三类，2023年各自占主营业务收入比重分别为51.9%、32.8%、15.3%，球形粉是公司最主要的收入来源。从各产品盈利能力对比来看，球形无机粉体毛利率整体保持较高水平，2023年毛利率达到46.2%，角形无机粉体和其他产品毛利率分别为32.8%、29.5%；早期公司其他产品（主要为氧化铝等）毛利率在50%以上，随后在2022-2023年出现显著下行，我们判断原因一方面系公司导热用球形氧化铝产品转换到新产线生产，产能利用率有待提高影响固定成本分摊，另一方面燃料动力成本上涨及产品价格下调亦对毛利率造成影响。 图6：公司主营业务收入结构（%）图7：公司主要业务毛利率对比（%） 球形无机粉体角形无机粉体其他 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 202120222023 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 角形无机粉体球形无机粉体其他 202120222023 资料来源：公司财报，Wind，西部证券研发中心资料来源：公司财报，西部证券研发中心 燃料动力占球形粉成本40%以上，角形粉成本主要受原材料价格影响。从成本结构拆分来看，角形粉成本结构中直接材料成本占比超过60%，主要包括结晶类材料和熔融类材料；球形粉原材料为精选的角形粉，生产工艺涉及火焰熔融等制备方法，燃料动力成本占比在40%以上，因此天然气价格的变化通常会对球形粉的成本造成明显影响。 图8：公司角形无机粉体成本拆分（%）图9：公司球形无机粉体成本拆分（%） 燃料动力制造费用直接人工直接材料燃料动力制造费用直接人工直接材料 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2021 2022 2023 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 202120222023 资料来源：公司财报，西部证券研发中心资料来源：公司财报，西部证券研发中心 二、下游高端化推动需求增长，多维优势占据领先身位 2.1半导体周期底部向上推动行业复苏，AI引领电子粉体需求高端化 半导体新一轮上行周期开启，2024-2025年市场有望实现强劲增长。从半导体整体情况来看，全球半导体月度销售额从2023年上半年开始出现增速触底反弹，且在2023年11月 同比增速实现转正，到2024年4月始终保持正增长，半导体已进入新一轮上行周期。根据WSTS预测，2024-2025年全球半导体市场将实现强劲增长，且根据23Q4-24Q1行业两个季度优异表现，上调2024年增速至16%（原13%）。 图10：全球半导体月度销售额情况（十亿美元，%） 半导体:销售额:合计:当月值（十亿美元）半导体:销售额:合计:当月同比（%，右轴） 6040% 5030% 4020% 10% 30 0% 20-10% 10-20% 0-30% 14-0115-0116-0117-0118-0119-0120-0121-0122-0123-0124-01 资料来源：Wind，西部证券研发中心 2024年先进封装市场规模有望同比增长13%，带动上游填料提质增量。公司球形硅微粉多应用在环氧塑封料领域，与封装市场高度相关。据Yole，2023年先进封装市场规模达到378亿美元，其中23Q4全球先进封装市场仍旧保持稳健，季度环比+4%，单季营收额达107亿美元，巩固2023下半年增长态势，2024年先进封装市场规模有望实现13%增幅，未来在生成式AI、HPC等浪潮推动下，先进封装市场有望保持稳定增长。先进封装工艺更为复杂、对包封材料各项物化性能要求更高，因此除了拉动电子级填料出货增长以外，也带动高附加值高端填料产品放量。 图1