华创债券信用周报：年底信用债供给虽少，但调整压力依然不小

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 债券研究 【债券周报】 年底信用债供给虽少，但调整压力依然不小—华创债券信用周报2016-11-14 投资要点 信用债投资策略方面，虽然钢铁和煤炭价格大幅上涨不在，下周商品期货表现或影响产能过剩行业情绪，但现货价格预计维持高位使得相关行业中高档级别企业信用资质依旧向好。毫无疑问特朗普当选后不断缓和此前激进政策主张，但刺激经济、反对贸易全球化和反对低利率并没有发生根本改变，因此现在至明年1月正式上任期间是全球金融市场动荡期。下周信用债市场取决于市场对特朗普执政政策的消化和资金面变化，因此我们建议短期信用债投资应采取主动防御，考虑到年底信用债供给减少，仓位特别轻的客户建议配置中低级别。 一二级市场：周债市主要受海外市场和资金面影响，全周利率债收益率上行10bp左右，并带动信用债收益率一路上行6-12bp，一级发行量略有下滑使得净融资额略有下滑。 10月中下旬资金面异常紧张带动债市大幅调整，随着度过月末，我们看到11月以来的两周债市表现迥异。第一周资金面恢复宽松，最受资金面影响的短端信用债收益率下行5bp左右，短端利差收窄1bp，长端走扩2bp左右；第二周因美国大选产生短暂避险情绪，但公布特朗普当选后市场开始消化特朗普刺激经济、反贸易全球化、反对低利率等执政思路，此外10月中国CPI同比2.1%、资金面重返紧张状态，短端信用利差大幅走扩，长端信用利率略有收窄。 证券分析师：屈庆 执业编号：S0360515030001 电话：010-66500886 邮箱：quqing@hcyjs.com 联系人：李俊江 电话：010-66500858 邮箱：lijunjiang@hcyjs.com 《事情正在发生变化——华创债券利率周报2016-10-31》 2016-10-31 《信用债投资应转向防御—华创债券信用周报2016-10-31》 2016-10-31 《短期平衡中的暗流涌动—华创利率债周报2016-11-7》 2016-11-07 《压低网下申购上限或对打新基金不利—华创债券打新和私募EB周报 11-07》 2016-11-07 《资金面、基本面、市场预期都在变化——华创债券信用周报2016-11-07》 2016-11-07 相关研究报告 证券分析师 债券研究 债券周报 2016年11月14日 债券周报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 一、上周信用债受海外市场和资金面紧张影响，面临大幅调整 上周债市主要受海外市场和资金面影响，全周利率债收益率上行10bp左右，并带动信用债收益率一路上行6-12bp，全周非金融企业主要信用债品种（短融+中票+企业债+公司债+PPN）成交金额环比下滑10%至5384亿元。 图表 1 上周信用债二级成交量小幅下滑 图表 2 上周信用债收益率大幅上行 资料来源：华创证券 资料来源：华创证券 上周非金融企业主要信用债品种（短融+中票+企业债+公司债+PPN）到期规模维持稳定，但发行量略有下滑使得净融资额略有下滑。交易商协会公布的发行指导利率（11.2-11.9）基本维持不变。 图表 3 上周信用债发行规模继续下滑 图表 4 协会指导利率变动（11.2-11.9）基本维持不变 资料来源：华创证券 资料来源：华创证券 二、信用债投资策略：年底信用债供给虽少，但调整压力依然不小 （一）资金面波动不可忽视 上上周资金面重回宽松，但上周又开始紧张，主要是因为人民币贬值压力大增。上周美元指数一路上涨，而在岸和离岸人民币兑美元均跌破6.8。我们认为在特朗普刺激经济政策的预期下，美元指数短期仍能保持上涨，相应人民币的贬值压力依然不小。此外，下周将面临5750亿元逆回购、1150亿元MLF和100亿元央票到期，净回收6800亿元，而且将有缴准、跨月等资金需求，预计资金面压力短期依然不小。 0100020003000400050006000700080009000100002.29-3.63.14-3.203.28-4.34.11-4.174.25-5.15.9-5.155.23-5.296.6-6.126.20-6.267.4-7.107.18-7.248.1-8.78.15-8.218.29-9.49.12-9.189.26-9.3010.10-10.1610.24-10.3011.7-11.13银行间成交金额总成交金额02468101214超AAAAAAAA+AA1y3y5y7y050100150200250-1,000.00-500.000.00500.001,000.001,500.002,000.002,500.003,000.00总发行量(亿元)净融资额(亿元)发行只数（右轴）00.20.40.60.811.2重点AAAAAAAA+AA1y3y5y7y 债券周报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 （二）钢铁和煤炭价格预计维持高位，信用资质维持；小地产企业资金周转压力加大 上周商品期货暴涨暴跌，我们认为除了资金炒作原因之外，也有多空双方对未来现货价格走势看法的分歧。今年以来在去产能稳步推进和下游需求并不差的作用下，钢铁和煤炭现货价格保持上涨，但目前价格水平已经远超市场预期，并且影响到了去产能开展和侵蚀了下游产业盈利，如煤价大幅上涨对电厂盈利产生很大的负面影响。因此，国家推广煤炭先进产能增产，暂停CCI5500和CCI5000两项煤炭价格指数以避免进一步引起市场恐慌情绪，也鼓励电厂和煤炭企业签署长协，上周两大煤炭央企神华与中煤，同三大电力央企（华电集团、国电集团、大唐集团）签署了煤电中长期协议。我们认为钢铁和煤炭价格前期大幅上涨的情景将不在，预计二者将维持高位，相比之下，钢价更有可能保持小幅上涨，信用资质维持。 近期地产企业融资政策收紧新闻不断：上交所和深交所发布对房地产行业公司债券发行实施分类监管，采取“基础范围+综合指标评价”的评价体系，整体更加强调规模、项目分布等，严控资金用于拿地等；上周一据新闻媒体报道，保监会正在敦促险企自查不动产及基础资产为不动产的金融产品投资情况，已设下大限要求险企在11月15日前“老实交代”自查情况；上周四发改委将发布有关政策，严格限制房地产开发企业发行企业债券融资用于商业地产项目，对用于安置性住房的企业债发行，按照去库存、惠民生的总体原则、分类对待、因城施策。地产企业发债政策收紧、地产调控政策下，地产企业快周转项目资金回笼速度会变慢，外部融资也会变难，内外交加下地产企业资金链将吃紧。 （三）信用债短期依然要防御 10月中下旬资金面异常紧张带动债市大幅调整，随着度过月末，我们看到11月以来的两周债市表现迥异。第一周资金面恢复宽松，最受资金面影响的短端信用债收益率下行5bp左右，短端利差收窄1bp，长端走扩2bp左右；第二周因美国大选产生短暂避险情绪，但公布特朗普当选后市场开始消化特朗普刺激经济、反贸易全球化、反对低利率等执政思路，此外10月中国CPI同比2.1%、资金面重返紧张状态，短端信用利差大幅走扩，长端信用利率略有收窄。 图表 5 11月以来高等级短端利差明显走扩 图表 6 11月以来低等级长端利差略有收窄 资料来源：华创证券 资料来源：华创证券 信用债投资策略方面，虽然钢铁和煤炭价格大幅上涨不在，下周商品期货表现或影响产能过剩行业情绪，但现货价格预计维持高位使得相关行业中高档级别企业信用资质依旧向好。毫无疑问特朗普当选后不断缓和此前激进政策主张，但刺激经济、反对贸易全球化和反对低利率并没有发生根本改变，因此现在至明年1月正式上任期间是全球金融市场动荡期。下周信用债市场取决于市场对特朗普执政政策的消化和资金面变化，因此我们建议短期信用债投资应采取主动防御，考虑到年底信用债供给减少，仓位特别轻的客户建议配置中低级别。 0204060801001201年AAA3年AAA5年AAA7年AAA5070901101301501701901年AA3年AA5年AA7年AA 债券周报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 固定收益组分析师介绍 华创证券组长、首席分析师：屈庆 上海交通大学经济学硕士。曾任职于道琼斯金融通讯社、申万宏源证券、中信证券。2015年加入华创证券研究所。2008年、2012年、2013年新财富最佳债券分析师第一，2009年、2010年新财富最佳债券分析师第三，2011年新财富最佳债券分析师第二。 华创证券高级分析师：齐晟 中国人民大学经济学硕士。曾任职于申万宏源证券、中信证券。2015年加入华创证券研究所。2012年、2013年新财富最佳债券分析师第一名团队成员。 华创证券高级分析师：汤雅文 复旦大学经济学硕士。曾任职于申万宏源证券。2015年加入华创证券研究所。2013年新财富最佳债券分析师第一名团队成员。 华创证券分析师：李俊江 中央财经大学经济学硕士。曾任职于中债资信评估有限责任公司。2016年加入华创证券研究所。 华创证券分析师：周冠南 中央财经大学经济学硕士。曾任职于中信银行。2015年加入华创证券研究所。 华创证券助理分析师：吉灵浩 上海财经大学经济学学士。曾任职于申万宏源证券。2015年加入华创证券研究所。2012年新财富最佳分析师第一名团队成员，2014年新财富最佳分析师第三名。 华创证券助理分析师：陈宇 江西财经大学经济学学士。曾任职于光大银行。2015年加入华创证券研究所。 华创证券助理分析师：王文欢 南京财经大学经济学硕士。2015年加入华创证券研究所。 华创证券分析师：严栩颢 债券周报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 5 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职 务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 崔文涛 销售副总监 010-66500827 cuiwentao@hcyjs.com 翁波 销售经理 010-66500810 wengbo@hcyjs.com 温雪姣 销售经理 010-66500852 wenxuejiao@hcyjs.com 郭赛赛 销售助理 010-63214683 guosaisai@hcyjs.com 黄旭东 销售助理 010-66500801 huangxudong@hcyjs.com 杜飞 销售助理 010-66500827 dufei@hcyjs.com 广深机构销售部 张娟 销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcyjs.com 郭佳 高级销售经理 0755-82871425 guojia@hcyjs.com 王栋 高级销售经理 0755-88283039 wangdong@hcyjs.com 汪丽燕 销售经理 0755-83715428 wangliyan@hcyjs.com 陈艺珺 销售助理 0755-83024576 chenyijun@hcyjs.com 罗颖茵 销售经理 0755 83479862 luoyingyin@hcyjs.com 上海机构销售部 简佳 销售副总监 021-20572586 jianjia@hcyjs.com 李茵茵 高级销售经理 021-20572582 liyinyin@hcyjs.com 杜婵媛 高级销售经理 021-20572583 duchanyuan@hcyjs.com 沈晓瑜 高级销售经理 021-20572589 shenxiaoyu@hcyjs.com 张佳妮 销售经理 021-20572585 zhangjiani@hcyjs.com 范婕 销售助理 021-20572587 fanjie@hcyjs.com 张敏敏 销售助理 021-20572592 zhangminmin@hcyjs.com