2024年可转债中期策略：水穷云起，柳暗花明

证券研究报告 水穷云起，柳暗花明 ——2024年可转债中期策略 首席分析师：颜子琦（S0010522030002）电话：13127532070邮箱：yanzq@hazq.com 分析师:胡倩倩（S0010524050004）电话：13391388385邮箱：huqianqian@hazq.com 2024年7月16日 华安证券研究所 2 华安研究•拓展投资价值 复盘历史，市场行情发生哪些变化？ 探明现状，转债市场供需估值变化如何？ 研究动态，转债退出及下修有何新方向？ 展望未来，何种转债策略可能跑赢？ 市场行情：2024年上半年，指数呈震荡走势 年初以来，中证转债指数呈震荡走势 中证转债在23年6月至24年2月呈波动式下降的趋势，此区间内收盘价最低为370.86元，最高为414.36元。24年2月6日后中证转债价格开始逐步上升，此后中证转债收盘价有所下降。成交额数量与收盘价走势正相关性较强，在24年5至6月成交额较高，几乎全部在500亿元以上； 近一年中证转债成交额与收盘价 近一年沪深300与中证转债指数走势图 沪深300（左轴） 中证转债（右轴） 4,500420 4,000 410 400 3,500 390 3,000 380 2,500 370 360 2,000 350 1,500340 23-0623-0723-0823-0923-1023-1123-1224-0124-0224-0324-0424-0524-06 中证转债和沪深300两项指数的走势基本相似，但在24年2月到6月中证转债指数波动幅度相对较大。沪深300在23年6月收盘价开始震荡下跌，在23年6月到24年年初两项指数收盘价走势基本一致，而后中证转债指数下跌明显、中证转债收盘价下跌。沪深300在2月达到最低点，在此之后价格逐渐上涨，中证转债在5月达到最高价。 市场行情：2024年上半年，转债估值变动相对平稳 转债百元溢价率变动相对平稳 在2023-2024年上半年的转债市场中，不同信用评级的转债百元溢价率呈现出明显的梯度性下降趋势。信用评级较低的转债（AA-及以下）具有较高的百元溢价率，达到了50%。随着信用评级的提升，百元溢价率逐渐下降。评级稍高的AA级转债百元溢价率为45%。而AA+评级的转债百元溢价率进一步下降至35%。这种趋势表明，市场对信用评级较高的转债赋予了较低的风险溢价。 不同价格转债溢价率的变动趋势大致相同。价格较低的转债，如小于110元的转债，其百元溢价率为40%左右，这可能与市场对于低价转债潜在的转股价值和上升空间的预期有关，110-130元区间的转债百元溢价率为30%左右，而130-150元的转债百元溢价率则进一步降低。 2023-2024年不同评级转债百元溢价率（单位：%）2023-2024年不同价格转债百元溢价率（单位：%） 市场行情：2024年上半年，行业轮动交替 行业结构分化，热门赛道已悄然交替 分行业转债月涨跌幅（单位：%） 汽车 6.63 6.41 -0.17 -2.27 -0.38 -1.10 -11.88 5.16 2.61 2.46 0.76 -4.32 交通运输 2.39 -0.71 -0.18 -2.86 15.70 -0.49 -4.15 3.11 -1.38 -1.71 2.30 -3.30 大周期 国防军工建筑材料 -1.022.38 -1.72-0.41 -2.49-0.49 1.16-2.04 4.29-1.71 -2.28-1.17 -12.16 -3.72 3.644.40 6.300.96 -2.04-0.50 4.403.17 -4.53-4.38 基础化工 2.33 0.27 -0.70 -1.40 1.15 0.44 -7.63 2.51 -0.31 4.60 1.94 -5.43 周期类 1.13 -0.13 -0.51 -2.45 1.08 0.78 -7.76 3.51 0.67 0.89 1.81 -4.83 行业 传媒 电子 计算机通信 7月 -1.82 8月 -1.83 9月 -0.41 2023年 10月 -4.88 11月 7.53 12月 -3.89 1月 -7.69 2月 8.82 3月 0.12 2024年 4月 -2.33 5月 -3.46 6月 -5.35 1.91 3.25 -1.19 -0.97 3.97 -1.54 -10.72 4.62 1.92 -1.17 5.49 -1.79 TMT -0.63 2.81 -1.95 -2.02 0.91 3.33 -12.13 5.40 1.98 0.49 -0.86 -6.22 -2.19 1.63 -2.46 -3.96 11.76 -2.81 -11.51 8.48 1.39 -0.59 0.20 -1.46 医药生物 1.83 0.69 1.51 0.37 0.53 -0.74 -8.06 4.32 0.68 0.46 1.15 -2.92 轻工纺服 1.84 -1.92 1.11 -2.25 0.73 0.24 -5.05 1.59 2.25 1.57 1.24 -3.97 大消费 农林牧渔家用电器 1.903.19 -2.719.53 -1.13-1.23 -1.55-4.48 -0.921.96 1.68-3.09 -6.67-6.18 1.142.49 1.44 -0.09 0.733.09 2.711.52 -6.93-3.25 社会服务 -2.16 -0.70 0.49 1.06 15.58 1.71 -11.59 4.49 4.75 -1.27 -12.21 -15.73 消费类 3.50 -2.02 -1.21 -2.84 -0.49 0.22 -7.15 3.88 2.34 2.21 0.90 -5.22 银行与非银 3.32 -0.56 0.31 -1.97 -1.38 0.40 -0.28 1.85 0.15 2.62 1.54 -0.22 环保公用 0.16 0.25 -0.56 -3.14 -0.04 0.08 -6.17 1.45 1.21 2.37 2.81 -4.34 市场行情：大小盘收益分化明显 深万大小盘指数比值上涨，大盘股区间涨跌幅为正 申万大盘/小盘指数的比值在24年4月到6月呈现波动上升的趋势。具体来看，比值从0.81开始，逐渐上升至0.86左右。反映了市场对大盘股更加偏好。 2024年申万大盘/小盘指数比值 2024年不同市值区间的可转债区间涨跌幅（单位：%） 不同市值区间的可转债表现存在明显差异。具体来说，大盘股的可转债区间涨跌幅为1%左右，而小盘股、中小盘股和中大盘股的区间涨跌幅分别为-10%、-7%和-3%。在2024年上半年，大盘股的可转债表现最为突出，而中小盘股的可转债则表现相对较弱。 市场行情：盘面风格切换，中小盘弱、大盘表现优 大盘股转债整体向好 2024年初，大中小盘价格均震荡下跌，小盘转债价格最低降至110元。2月~5月转债价格逐步上涨，而后出现下降的趋势。大盘股的转债价格一直居于高位。 24年4月以来转债总成交额成波动上升的趋势，在6月初升至最高点，超过1000亿元。其中，4-6月大盘股转债的成交额在总成交额的占比逐渐升高，大盘股稳步发展。 2024年1月至6月大中小盘股转债价格（单位:元）2024年4月至6月大中小盘股转债总成交额（单位：亿元） 市场政策：2024年上半年，重磅政策新“国九条”来袭 新“国九条”推动可转债市场发展 新“国九条”政策针对中国资本市场制定一系列改革措施，旨在提高上市公司质量、优化分红制度、严格退市标准、完善并购重组流程和加强减持监管。这些措施通过提升上市门槛、调整分红金额标准、提高营业收入和资金占用余额的退市要求、缩短并购重组审核时限以及强化减持信息披露，以期增强市场透明度和效率，促进资本市场的健康发展。 新“国九条”可转债相关政策一览 第一套上市标准将近三年累计净利润从1.5亿增至2亿，近一年净利润翻番至1亿;近三年经营活动现金流净额翻倍至2亿，营业收入从10亿提高到15亿 第二套上市标准将现金流由1.5亿提高至2.5亿 第三套上市标准将预计市值从80亿提升至100亿，最近1年营业收入从8亿元提升至10亿 第一套上市标准最近两年净利润由5000万提高至1亿元，新增要求:最近一年净利润不低于6000万元第二套上市标准将预计市值由10亿元提高至15亿，最近一年营业收入由1亿元提高至4亿 创业板 上市制度 主板 变化内容 制度 分红制度 主板最近三个会计年度累计现金分红总额低于年均净利润的30%,且累计分红金额低于5000万元的公司，实施ST分红金额绝对值标准调低至3000万元 创业板最近三年累计研发投入占累计营业收入比例15%以上或最近三年研发授入金额累计在3亿元以上的创业板公司，可豁免实施ST 退市制度 增加多年连续造假退市情形一年:虚假记载金额“2亿元，占比30%”;两年:“合计3亿元，占比20%”;三年及以上被认定虚假记载即退市 严格财务类退市指标主板把营业收入从1亿提高至3亿 规范类退市资金占用余额达到2亿元以上/占公司最近一期经审计净资产30%以上市值退市提高主板公司市值退市标准至5亿 并购重组完善重组小额快速审核机制 科创板配套融资上限由5,000万元调整为上市公司上年经审计净资产的10% 小额快速机制下交易所的审核时限缩减至20个工作日 减持制度强化股份减持的信息披露监管要求减持计划的时间区间由最多6个月调整为最多3个月 资料来源：中国政府网，华安证券研究所 敬请参阅末页重要声明及评级说明 华安证券研究所 9 复盘历史，市场行情发生哪些变化？ 探明现状，转债市场供需估值变化如何？ 研究动态，转债退出及下修有何新方向？ 展望未来，何种转债策略可能跑赢？ 转债供给：新发转债规模快速收缩 供给端：转债新发 截止2024年6月30日，转债公告发行13只，发行总额为117.69亿元。相比去年同期发行57只，发行总额735.55亿元，均有明显减少。 2024年上半年新增转债数量和规模2024年上半年及过往同期转债发行数量和规模 3.50 3.00 2.50 2.00 1.50 1.00 0.50 发行数量（左轴，单位：只）发行总额(右轴，单位：亿元) 45.00 40.00 35.00 30.00 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 1400 1200 1000 800 600 400 200 发行总额(右轴，单位：亿元)发行数量（左轴，单位：只） 60 50 40 30 20 10 0.00 电子化工环保公用机械零售汽车消费医疗 0.00 00 2019H12020H12021H12022H12023H12024H1 转债供给：供给端行业风格多样，金融周期品种扩容明显 可转债分行业发行情况 2017年以来，供给端的行业风格更加多样，金融、周期品种的供给扩容明显。“十四五”以来，“创新驱动”、“现代产业体系”、“扩内需”、“数字经济”、“安全发展”等方面工作提升至战略高度，对于转债市场供给具有主题引领作用，预计将具体体现在有色、化工、能源、机械、医药、汽车、电子、计算机等领域。 近10年来不同行业可转债发行情况一览（单位：亿元）近10年来不同行业可转债发行规模（单位：亿元） 转债供给：中小盘发行数量居多，大盘股发行规模较大 可转债分市值发行情况 2017年以来，中小市值、小市值公司的转债发行积极性不断提高。截至6月16日，本年度正股市值20-100亿元、 100-500亿元的公司的转债发行规模分别为96.86、20.82亿元。 全面注册制下，市值偏小的公司发行转债不再受到担保和杠杆的硬性要求，其供给积极性将得到进一步调动。 近10年来不同市值公司可转债发行数量（单位：只）近10年来不同市值公司