上市十年书写长期主义，内外兼修开启新征途

今世缘（603369） 证券研究报告 2024年07月16日 上市十年书写长期主义，内外兼修开启新征途 上市十年，业绩卓越。年营业收入自2014年的24亿元增至2023年的 100.98亿元的营业收入，归母净利润从6.46亿元增至31.36亿元，分 投资评级 行业食品饮料/白酒Ⅱ 6个月评级买入（维持评级） 当前价格48.05元 目标价格元 别增长了3.2/3.88倍。上市之后，今世缘在品牌影响力、销售规模、市 场拓展、团队建设上都获得了长足的进步，巩固了中国白酒企业综合效益十强地位，成为中国白酒行业的代表品牌。 省内精耕攀顶，省外攻城拔寨。市场战略上采取“省内精耕攀顶，省外攻城拔寨”的策略，实现了市场覆盖的深度与广度双重突破。省内，通过精细化管理和多元化消费场景，今世缘品牌影响力显著提升，乡镇市场与餐饮渠道的深耕成效显著。省外，借助“再造江苏”工程，国缘V系品牌以“路网行动”等创新营销策略，成功提升了单店销售水平和品牌影响力，为全国市场的拓展奠定了基础。高沟品牌则凭借高端 基本数据 A股总股本(百万股)1,254.50 流通A股股本(百万股)1,254.50 A股总市值(百万元)60,278.73流通A股市值(百万元)60,278.73每股净资产(元)11.82 资产负债率(%)33.82 一年内最高/最低(元)65.68/41.32 光瓶典范的定位，激活了品牌复兴的新动力，展现了老品牌的新活力。 作者 三大品牌互有定位，差异化发展。品牌建设上围绕“缘”文化核心，通过丰富的产品线和多元化的品牌活动，实现了品牌价值的全面提升。国缘、今世缘、高沟三大品牌各有定位，相互辉映，共同推动了企业形象的高端化、差异化发展。 国缘四开焕新，助力“后百亿时代”。1）公司采取全价位策略，四开、对开市场占有率有望保持甚至进一步提高。2）增速方面，对开/单开/淡雅/V3表现良好。3）高端产品方面：V系作为重点，随着其体量的增加，销售费用率有望呈现下降趋势。4）第五代国缘四开焕新上新，24年3月起五代国缘四开/对开/单开出厂价将分别上调20/10/8元/瓶。建议区域市场同步调整终端供售价，国缘四开将严格执行配额制。第五 吴立分析师 SAC执业证书编号：S1110517010002 wuli1@tfzq.com 张潇倩分析师 SAC执业证书编号：S1110524060003 zhangxiaoqian@tfzq.com 何宇航分析师 SAC执业证书编号：S1110523090002 heyuhang@tfzq.com 股价走势 代四开升级后，计划内配额执行当期出厂价，计划外配额在当期出厂价今世缘沪深300 基础上，按照上调10元/瓶执行。随着第五代国缘四开的焕新启程，叠 加其产品力增加、品牌力提升和渠道力完善，国缘四开加速的时代正在来临。 投资建议：24年看，公司有望通过核心开系产品+淡雅等单品继续增长，24年公司目标总营收/净利润目标为122/37亿元；中长期看，省内外持续深耕运作仍有望成为公司业绩增长点。略调整盈利预测，预计24 -26年公司收入分别为123.63/150.21/178.90亿元（前值为123.68/150.30/179.04亿元）增速分别为22%/21%/19%，归母净利润分别为38.48/4 6.84/56.00亿元（38.49/46.85/56.01亿元），增速分别为23%/22%/20%，对应24-26年PE为16X/13X/11X。 风险提示：行业竞争加剧；消费需求不及预期；省外增长不及预期；核心产品增长不及预期等。 12% 6% 0% -6% -12% -18% -24% 2023-072023-112024-03 资料来源：聚源数据 相关报告 1《今世缘-季报点评:量驱动业绩增长， 24年目标有望达成》2024-05-07 2《今世缘-公司点评:提价释放信心，全年业绩实现可期》2024-02-29 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 现，期待高势能发展》2024-01-05 营业收入(百万元) 7,888.03 10,100.38 12,363.36 15,020.78 17,890.37 增长率(%) 23.09 28.05 22.40 21.49 19.10 EBITDA(百万元) 3,396.16 4,161.28 5,132.40 6,283.64 7,496.61 归属母公司净利润(百万元) 2,502.79 3,136.04 3,848.18 4,683.92 5,600.10 增长率(%) 23.34 25.30 22.71 21.72 19.56 EPS(元/股) 2.00 2.50 3.07 3.73 4.46 市盈率(P/E) 24.08 19.22 15.66 12.87 10.76 市净率(P/B) 5.45 4.54 3.83 3.21 2.70 市销率(P/S) 7.64 5.97 4.88 4.01 3.37 EV/EBITDA 15.80 12.26 9.34 7.43 5.74 资料来源：wind，天风证券研究所 3《今世缘-公司点评:目标有望顺利实 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 5,381.27 6,457.26 8,951.18 9,941.08 13,672.68 营业收入 7,888.03 10,100.38 12,363.36 15,020.78 17,890.37 应收票据及应收账款 46.72 48.54 79.89 74.28 105.12 营业成本 1,845.48 2,187.17 2,648.86 3,194.99 3,789.25 预付账款 5.24 9.03 8.42 11.71 12.81 营业税金及附加 1,277.41 1,497.32 1,842.14 2,208.05 2,594.10 存货 3,909.66 4,996.08 5,145.65 7,367.91 7,558.12 销售费用 1,390.08 2,097.32 2,546.85 3,064.24 3,685.42 其他 2,319.53 1,403.05 1,372.83 1,418.54 1,398.55 管理费用 322.94 427.76 519.26 630.87 751.40 流动资产合计 11,662.42 12,913.95 15,557.97 18,813.52 22,747.27 研发费用 37.58 42.96 61.82 75.10 89.45 长期股权投资 28.81 41.42 41.42 41.42 41.42 财务费用 (100.03) (183.14) (239.18) (298.10) (376.60) 固定资产 1,218.94 1,253.93 2,606.16 3,862.23 5,028.48 资产/信用减值损失 (1.52) 2.22 (0.58) 0.04 0.56 在建工程 1,760.60 3,710.56 3,647.39 3,603.17 3,572.22 公允价值变动收益 84.00 17.16 0.00 0.00 0.00 无形资产 342.68 408.59 398.94 402.29 387.00 投资净收益 122.19 109.37 162.38 131.32 134.36 其他 3,170.26 3,302.20 2,913.23 3,124.99 3,111.40 其他 (431.49) (276.56) 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 6,521.29 8,716.70 9,607.14 11,034.11 12,140.52 营业利润 3,341.39 4,178.80 5,145.41 6,276.97 7,492.27 资产总计 18,183.71 21,630.65 25,165.11 29,847.63 34,887.79 营业外收入 2.17 4.37 3.68 3.41 3.82 短期借款 600.00 900.00 800.00 800.00 800.00 营业外支出 15.87 21.30 18.19 18.45 19.31 应付票据及应付账款 1,081.25 1,170.22 1,122.85 1,848.43 1,719.86 利润总额 3,327.69 4,161.87 5,130.90 6,261.93 7,476.77 其他 3,219.25 3,671.99 7,304.94 8,258.58 9,842.41 所得税 824.90 1,025.82 1,282.73 1,578.01 1,876.67 流动负债合计 4,900.50 5,742.21 9,227.79 10,907.01 12,362.27 净利润 2,502.79 3,136.04 3,848.18 4,683.92 5,600.10 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 2,502.79 3,136.04 3,848.18 4,683.92 5,600.10 其他 178.28 201.34 178.86 186.16 188.79 每股收益（元） 2.00 2.50 3.07 3.73 4.46 非流动负债合计 178.28 201.34 178.86 186.16 188.79 负债合计 7,118.98 8,343.83 9,406.65 11,093.17 12,551.06 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 主要财务比率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 股本 1,254.50 1,254.50 1,254.50 1,254.50 1,254.50 成长能力 资本公积 718.69 727.37 727.37 727.37 727.37 营业收入 23.09% 28.05% 22.40% 21.49% 19.10% 留存收益 9,506.25 11,732.12 14,194.96 17,192.67 20,776.73 营业利润 23.19% 25.06% 23.13% 21.99% 19.36% 其他 (414.70) (427.18) (418.37) (420.08) (421.88) 归属于母公司净利润 23.34% 25.30% 22.71% 21.72% 19.56% 股东权益合计 11,064.73 13,286.82 15,758.46 18,754.46 22,336.73 获利能力 负债和股东权益总计 18,183.71 21,630.65 25,165.11 29,847.63 34,887.79 毛利率 76.60% 78.35% 78.57% 78.73% 78.82% 净利率 31.73% 31.05% 31.13% 31.18% 31.30% ROE 22.62% 23.60% 24.42% 24.97% 25.07% ROIC 658.90% 351.16% 117.54% 131.63% 102.65% 现金流量表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 2,502.79 3,136.04 3,848.18 4,683.92 5,600.10 资产负债率 39.15% 38.57% 37.38% 37.17% 35.98% 折旧摊销 142.50 149.00 225.59 304.80 381.50 净负债