沥青期货半年报：沥青需求受限，价格向上弹性弱

能源化工研究中心 作者：隋晓影从业资格证号：F0284756投资咨询证号：Z0010956 联系方式：010-68578690 投资咨询业务资格：京证监许可【2022】75号 成文时间：2024年07月14日星期日 摘要: 沥青需求受限价格向上弹性弱 从成本端来看，三季度原油供需结构预计偏紧，四季度供需面边际弱化，对应三季度油价相对偏强，四季度转弱，整体预计呈现前高后低走势，SC原油波动区间预计在550-670元/桶，Brent原油波动区间在75-90美元。 从沥青的供需面来看，虽然今年上半年稀释沥青进口下降，但 燃料油进口增长对原料端形成补充，下半年稀释沥青进口仍面临不稳定因素，但预计不会对沥青供给造成影响。上半年低利润、低需求持续抑制沥青炼厂开工，而三季度随着沥青需求的季节性好转，沥青供给预计有所回升，但幅度有限，四季度沥青炼厂开工将再度回落。三季度沥青消费进入传统旺季，但今年资金面紧张依旧会制约项目开工及沥青需求的释放，同时房地产市场整体表现低迷继续抑制沥青防水需求，预计下半年沥青需求同比将出现下降。整体来 期货研究院 沥青期货半年报BitumenFuturessemi-annualReport 更多精彩内容请关注方正中期官方微信 看，三季度在沥青供给低位以及需求季节性好转带动下，沥青现货有望维持去库，但整体供给预计保持充裕，四季度沥青供需结构预计再度转弱。 从沥青价格走势来看，沥青单边趋势预计仍受成本端驱动，但整体波动率水平不及原油。三季度成本偏强叠加沥青供需结构好转将对沥青价格形成支撑，而四季度成本预计走跌与沥青供需面转弱形成共振，沥青价格预计将走弱。整体上，预计下半年沥青价格将呈现前高后低走势，波动区间预计在3400-3800元/吨。 第一部分沥青行情走势回顾 一、沥青历史走势回顾 国内石油沥青期货于2013年10月9日上市交易，上市之初交易活跃度较低，上市的第一年价格基本维持在4000元/吨上方震荡，但此后受到产能过剩和需求走弱的双重打压，沥青期现价格均出现连续回调，同时也伴随着交易量的萎缩。2015年9月份起，沥青期货成交逐步恢复，交易活跃度有所提升，至2016年2月中旬，随着原油价格的触底反弹，沥青价格也见底，最低点位于1624元/吨，较上市之初的价格下跌了64%，此后半年多时间沥青价格低位有所反弹，且伴随着交易量的放大，而2016年底-2018年三季度，沥青价格持续上行，但此后受成本端下跌影响，沥青运行重心持续下移。2020年4月份以后，在成本上涨推动下，沥青期货连续上涨，并伴随着交易量的放大，至2022年年中，沥青期货最高升至4912元/吨，创上市以来新高。但此后，在成本下跌带动下，沥青期价运行重心持续下移，而2023年在成本上涨支撑下，沥青整体维持区间震荡格局。 图1：沥青期货价格走势图 资料来源：同花顺,方正中期研究院 第一阶段：2013.10-2014.9，“十二五”期间部分大型公路项目集中赶工，沥青刚性需求得以释放，同时原油价格处于高位，沥青走势受到支撑在上市初期维持高位。 第二阶段：2014.10-2016.2，成本端即原油价格持续大跌打压沥青走势，同时国内沥青市场产能过剩矛盾突出，沥青步入熊市，自最高4500元/吨左右跌至最低1620元/吨，跌幅达到64%。 第三阶段：2016.3-2018.9，成本端触底反弹，国内沥青炼厂限产挺价，沥青价格触底，在低位徘徊一段时间后持续上行，最高涨至3866元/吨，涨幅达139%。 第四阶段：2018.10-2020.3，原油运行重心下移带动沥青下行，而2020年受新冠疫情以及石油市场“价格战”影响，原油跌至极端位置，也对沥青形成极限打压，沥青整体运行重心进一步下移，从2018年10月份的高点3866元/吨跌至2020年最低点1758元/吨，跌幅达54.5%。 第五阶段：2020.4-2022.5，原油持续上涨对沥青形成成本支撑，而在公路建设投资增量有限的背景下，沥青供需增长同样受限，沥青价格整体跟随成本持续上行，2022年年中最高升至4912元/吨。 第六阶段：2022.6至今，全球经济逐步转弱对油价形成明显压制，成本端下行推动沥青价格运行重心不断下降，最低跌至3341元/吨，虽然2023年下半年以来油价有所反弹，但沥青自身供需面较弱令沥青走势承压。 二、2024年沥青走势回顾 今年上半年沥青价格先涨后跌，整体跟随成本端波动，4月中旬前原油上涨对沥青形成成本支撑，沥青现货价格也呈现上涨趋势，山东地区重要沥青价格最高涨至3740元/吨，此后由于原油走跌，沥青现货价格一路下跌 ，6月中旬最低跌至3510元/，跌幅超过200元/吨。 从沥青期货市场来看，2024年上半年沥青期货价格整体以区间波动为主，大部分时间维持在3500-3900元/吨区间波动，上半年高点出现在4月中旬，最高涨至3875元/吨，此后运行重心不断下移，最低跌至3473元/吨。 从基差角度看，2024年上半年沥青基差一路走升，年初时沥青山东基差最低达到-260元/吨，此后沥青基差震荡上行，5月份最高升至50多元/吨，而6月份基差有所回落。 图2：国产重交沥青主流价格图3：沥青现货及期货价格走势 资料来源：同花顺,方正中期研究院资料来源：同花顺,方正中期研究院 第二部分上游原油走势分析 石油沥青是原油蒸馏后的残渣，是一种炼厂产品，从理论上来说，原油价格走势对沥青价格走势会有成本指引。从历史数据来看，沥青期货与国内外原油期货价格走势具有非常强的关联性，长期相关性能达到0.9左右，整体表现为沥青走势受到原油走势驱动，以跟随原油为主，大趋势上基本与原油保持一致，但由于阶段性供需面的差异，个别时期两者走势存在背离的情况。今年上半年沥青趋势上依旧以跟随原油为主，但由于自身基本面偏弱，整体表现弱于原油。 展望下半年，宏观层面，今年上半年全球经济延续弱复苏，主要经济体经济走势分化，欧美通胀水平相对偏高，货币宽松依旧谨慎，美联储下半年将开启降息周期。原油供需面，今年上半年OPEC+维持低产令原油市场维持紧平衡。展望下半年，从供给端来看，三季度OPEC+减产仍将延续，其他产油国供给相对稳定，三季度全球原油供给仍将维持低水平，四季度OPEC+存在逐步恢复产量的预期，可能推升全球原油供给。从需求端来看，全球经济表现疲弱对石油消费水平形成明显打压，今年全球石油需求增速将明显低于去年，同时中美两大消费国需求增量有限，但三季度是石油消费旺季仍然将阶段性推升消费水平，而四季度需求将季节性回落。整体上认为，下半年原油市场仍有望维持供需偏紧格局，三季度供需缺口相对较大，四季度供需结构预计会边际弱化。从油价运行逻辑来看，OPEC+减产对油价形成底部支撑，但向上的空间取决于需求成色，三季度在原油供给低位以及需求季节性改善的背景下，油价有望维持偏强格局，四季度供需结构转弱将令油价走势承压。预计下半年原油将呈现前高后低格局，SC原油波动区间在550-670元/桶，Brent原油波动区间在75-90美元。 图4：原油与沥青价格走势图5：沥青/Brent原油 资料来源：同花顺,方正中期研究院资料来源：同花顺,方正中期研究院 第三部分沥青供给分析 一、稀释沥青进口下降原料供给趋于多样化 国内炼厂沥青生产原料以重质原油为主，中石化主要使用沙特中质、重质原油，中石油主要使用国产原油及南美、中东原油等，中海油以海洋油为主，而沥青产能占比较大的地方炼厂以稀释沥青为主要原料，同时会与其他少量轻质原油进行掺炼。 稀释沥青主要产自委内瑞拉，作为国内沥青生产的主要原料，其沥青出率较高，达到60%左右，尤其是地方炼厂普遍使用稀释沥青来加工沥青。但受地缘局势动荡以及政策变化影响，稀释沥青供给并不稳定。今年上半年美国宣布重启对委内瑞拉的石油制裁，但从委内瑞拉原油出口船货量来看，整体对外供给仍相对稳定，但稀释沥青贴水幅度有所加深。 今年上半年国内稀释沥青进口量显著回落，1-5月份国内稀释沥青进口量为284万吨，同比下降35%，月均进口量仅为56.8万吨。2023年国内稀释沥青进口量达到1327万吨，月均进口量为111万吨，而2022年月均进口量为141万吨。在今年上半年稀释沥青进口下降的背景下，国内地炼普遍通过增加燃料油进口来补充原料缺口，今年1- 5月国内5-7号燃料油进口量累计达到1046万吨，虽然同比下降了2.5%，但主要因2023年进口基数较高，2023年上半年同样因稀释沥青进口受限，国内燃料油进口大增。 整体来看，虽然国内稀释沥青供给依旧不稳定，但沥青原料来源趋于多样，尤其是燃料油进口增加对地炼原料带来补充，且受低利润、低需求影响，今年国内沥青炼厂开工维持低位，对沥青原料需求量偏低。下半年虽然沥青消费将季节性增长，炼厂开工负荷也将随之提升，但即便稀释沥青进口水平仍偏低，燃料油进口增加仍可补充地炼原料，预计不会出现供应缺口。 图6：委内瑞拉原油出口船货量 资料来源：同花顺,方正中期研究院 图7：国内稀释沥青进口量图8：国内5-7号燃料油进口量 资料来源：同花顺,方正中期研究院资料来源：同花顺，方正中期研究院 二、低利润制约沥青供给 今年以来，受低利润影响，炼厂生产积极性受到持续压制，沥青供给整体维持低位。根据隆众资讯的数据，年初以来，国内沥青炼厂开工负荷整体维持在20%-30%，处于历史同期偏低水平上。今年1-5月份沥青产量累计达到1111万吨，同比下降6%，6、7月份国内沥青总计划排产量分别为216和209万吨，环比及同比均进一步下降。 从沥青绝对利润来看，今年沥青整体表现弱于原油，使得沥青绝对利润水平被持续压制，4月山东地炼沥青综合生产利润一度跌至近-1200元/吨，此后随着成本的走跌，沥青生产利润被动修复。从沥青相对利润来看，虽然今年国内成品油表现不佳，但整体表现相对好于沥青，柴油与沥青价差处于相对高位，焦化分流需求偏强。 整体来看，在沥青原料供给未出现不足的情况下，低利润持续制约沥青供给，但下半年随着沥青消费逐步进入旺季，需求的增长有望提升炼厂生产积极性，沥青供给有望出现回升，但同比预计依旧偏低。 图9：国内沥青炼厂开工率图10：国内沥青产量 资料来源：同花顺,方正中期研究院资料来源：同花顺,方正中期研究院 图11：国内地炼加工稀释沥青理论利润图12：国内沥青炼厂开工率及利润 资料来源：同花顺,方正中期研究院资料来源：同花顺,方正中期研究院 三、沥青进口逐步增长 今年1-5月国内沥青进口量累计达到167万吨，累计同比增加19.54%，1-5月国内沥青出口量累计为15.6万吨 ，同比减少27.21%。今年以来，国内沥青进口整体保持增长趋势，韩国、阿联酋、阿曼、新加坡仍是主要的进口来源国，合计进口占比达到90%左右，阿联酋及阿曼两国对进口增量贡献较大，韩国进口仍居于首位，但进口占比下滑明显。国内沥青进口环比增长主要受需求季节性提升推动，同时中东低价资源也促进了进口的增加。 图13：中国沥青进口量图14：中国沥青出口量 资料来源：同花顺,方正中期研究院资料来源：同花顺,方正中期研究院 第四部分沥青需求分析 一、“十四五”公路建设投资增量有限 图15：国内公路建设投资总额 资料来源：同花顺,方正中期研究院 沥青道路需求与国家公路建设量及建设周期息息相关，从长周期来看，沥青道路需求与国家公路建设五年规划有关，而从短周期来看，与公路建设投资进度及阶段性项目开工有直接关系。从国家“十四五”公路建设规划来看，“十四五”期间公路建设总里程预计将达到550万公里，预计较“十三五”增长30.2万公里，年均增幅为6万公里，增幅为过去20年来新低，其中高速公路建设总里程预计将达到19.81万公里，预计较“十三五”增长2.9万公里，年均增幅为0.58万公里，较“十三五”略有提高，但与“十二五”相比仍有较大差距。2024年是“十四五”第四年，公路建设项目进入赶工期，但从长周期来，随着公路建设投资增幅逐步放缓，道路沥青需求增量也将