关注境外减亏、内部改革等边际改善

事件 24年7月12日公司公告半年度业绩预告，1H24预计归母净利 8~8.5亿元、同比+52.93%~62.49%，扣非归母净利3.7~4.0亿元、同比-0.94%~7.10%；单Q2预计归母净利6.1~6.6亿元、同比 +55.3%~68.0%，扣非归母净利3.08~3.38亿元、同比+9.4%~20.1%。 点评 Q2转让时尚之旅确认税前投资收益4.2亿元。轻资产战略、优化 资源配置，4月12日向华安未来资产管理（上海）有限公司转让时尚之旅股权，交易价款16.5亿元、确认投资收益税前4.20亿元，剔除25%所得税后预计影响净利3.15亿元。 上半年境内RevPAR存在一定压力，期待暑期改善。行业经营层面 看，根据酒店之家数据，1Q24、2Q24国内酒店整体RevPAR同比分别-9%、-12%，Q2RevPAR降幅环比Q1有所扩大，主要源于价格端回落（1Q24、2Q24国内酒店整体ADR分别-3%、-8%），推测主要 人民币(元)成交金额(百万元) 因为酒店客房供给量增加及商旅需求恢复偏慢，我们预计公司Q2 RevPAR表现趋势与行业较为同步。 向海路增资到位，境外利息费用压力望持续缓解。为应对欧元区加息导致海外财务费用压力增加，公司向海路增资3亿欧元完成，叠加贷款利率重新谈判等措施落地，我们预计公司境外减亏望持 续推进。 持续关注内部改革推进。新管理层上任后内部改革持续推进，包括管理层级扁平化（7个管理层级压缩到4个层级），品牌梳理聚 焦（锦江中国区聚焦15个核心品牌+1条度假赛道），门店运营提效（老友计划、健身计划等），加强会员体系整合（积分货币化、会员入口统一）等，期待后续成果落地情况。 盈利预测、估值与评级 上半年行业β压力偏大，Q3暑期旺季景气度有望改善，关注公司 自身境外减亏、内部改革提效等边际改善项。预计24E~26E归母净利13.6/15.0/17.7亿元，对应PE为18/16/14X，维持“买入”评级。 风险提示 境内RevPAR短期压力加大，境外利息费用上升，内部改革落地速度不及预期等。 51.00 46.00 41.00 36.00 31.00 26.00 21.00 230714 231014 240114 240414 成交金额锦江酒店沪深300 1,000 900 800 700 600 500 400 300 200 100 0 公司基本情况（人民币） 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 11,008 14,649 15,113 16,189 16,902 营业收入增长率 -2.92% 33.08% 3.17% 7.11% 4.41% 归母净利润(百万元) 113 1,002 1,357 1,496 1,773 归母净利润增长率 12.79% 782.71% 35.42% 10.27% 18.50% 摊薄每股收益(元) 0.106 0.936 1.268 1.398 1.657 每股经营性现金流净额 2.09 4.82 1.07 3.34 3.57 ROE(归属母公司)(摊薄) 0.68% 6.01% 7.55% 7.71% 8.40% P/E 550.18 31.94 18.13 16.44 13.87 P/B 3.77 1.92 1.37 1.27 1.16 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 11,339 11,008 14,649 15,113 16,189 16,902 货币资金 6,433 6,915 10,295 9,033 9,202 9,483 增长率 -34% -2.9% 33.1% 3.2% 7.1% 4.4% 应收款项 2,270 2,685 2,348 2,526 2,661 2,778 主营业务成本 -7,458 -7,364 -8,498 -8,631 -8,695 -8,824 存货 77 68 67 71 71 73 %销售收入 65.8% 66.9% 58.0% 57.1% 53.7% 52.2% 其他流动资产 820 794 841 808 770 782 毛利 3,881 3,644 6,151 6,482 7,493 8,078 流动资产 9,600 10,463 13,551 12,438 12,704 13,116 %销售收入 34.2% 33.1% 42.0% 42.9% 46.3% 47.8% %总资产 19.9% 22.1% 26.8% 26.1% 26.6% 27.3% 营业税金及附加 -124 -128 -163 -168 -180 -188 长期投资 1,581 1,624 1,776 1,776 1,776 1,776 %销售收入 1.1% 1.2% 1.1% 1.1% 1.1% 1.1% 固定资产 5,608 5,445 5,589 5,606 5,639 5,683 销售费用 -887 -776 -1,160 -1,251 -1,264 -1,320 %总资产 11.6% 11.5% 11.0% 11.7% 11.8% 11.8% %销售收入 7.8% 7.1% 7.9% 8.3% 7.8% 7.8% 无形资产 19,313 19,457 20,105 20,110 20,155 20,220 管理费用 -2,321 -2,348 -2,745 -2,965 -3,083 -3,237 非流动资产 38,663 36,968 37,036 35,292 35,077 34,909 %销售收入 20.5% 21.3% 18.7% 19.6% 19.0% 19.2% %总资产 80.1% 77.9% 73.2% 73.9% 73.4% 72.7% 研发费用 -18 -12 -24 -23 -24 -25 资产总计 48,263 47,431 50,587 47,729 47,781 48,025 %销售收入 0.2% 0.1% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 短期借款 7,394 6,807 5,903 8,890 9,750 8,980 息税前利润（EBIT） 531 379 2,059 2,077 2,942 3,308 应付款项 2,852 3,064 4,339 3,735 3,781 3,864 %销售收入 4.7% 3.4% 14.1% 13.7% 18.2% 19.6% 其他流动负债 2,016 1,940 2,430 2,296 2,413 2,557 财务费用 -540 -475 -690 -775 -866 -845 流动负债 12,262 11,811 12,672 14,921 15,944 15,401 %销售收入 4.8% 4.3% 4.7% 5.1% 5.3% 5.0% 长期贷款 7,994 8,058 9,893 7,793 6,793 6,793 资产减值损失 -12 -41 -68 -10 -10 -10 其他长期负债 10,671 10,412 10,662 6,143 4,505 3,338 公允价值变动收益 -57 201 161 0 0 0 负债 30,927 30,281 33,226 28,857 27,242 25,532 投资收益 224 172 206 600 150 150 普通股股东权益 16,612 16,573 16,677 17,969 19,401 21,109 %税前利润 37.1% 34.8% 11.5% 28.5% 6.5% 5.6% 其中：股本 1,070 1,070 1,070 1,070 1,070 1,070 营业利润 577 462 1,801 2,102 2,306 2,692 未分配利润 2,263 2,316 3,070 4,362 5,794 7,502 营业利润率 5.1% 4.2% 12.3% 13.9% 14.2% 15.9% 少数股东权益 725 577 684 904 1,138 1,384 营业外收支 27 33 -7 0 0 0 负债股东权益合计 48,263 47,431 50,587 47,729 47,781 48,025 税前利润 605 495 1,793 2,102 2,306 2,692 比率分析 利润率 5.3% 4.5% 12.2% 13.9% 14.2% 15.9% 所得税 -305 -250 -516 -526 -577 -673 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 50.5% 50.5% 28.8% 25.0% 25.0% 25.0% 每股指标 净利润 299 245 1,277 1,577 1,730 2,019 每股收益 0.094 0.106 0.936 1.268 1.398 1.657 少数股东损益 199 132 275 220 234 247 每股净资产 15.524 15.488 15.585 16.793 18.131 19.728 归属于母公司的净利润 101 113 1,002 1,357 1,496 1,773 每股经营现金净流 1.931 2.091 4.824 1.066 3.336 3.569 净利率 0.9% 1.0% 6.8% 9.0% 9.2% 10.5% 每股股利 0.058 0.053 0.060 0.060 0.060 0.060 现金流量表（人民币百万元） 回报率净资产收益率 0.61% 0.68% 6.01% 7.55% 7.71% 8.40% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 0.21% 0.24% 1.98% 2.84% 3.13% 3.69% 净利润 299 245 1,277 1,577 1,730 2,019 投入资本收益率 0.76% 0.56% 4.19% 4.38% 5.95% 6.48% 少数股东损益 199 132 275 220 234 247 增长率 非现金支出 2,437 2,379 2,289 1,076 1,080 1,107 主营业务收入增长率 14.56% -2.92% 33.08% 3.17% 7.11% 4.41% 非经营收益 305 -83 201 -585 690 593 EBIT增长率 N/A -28.6% 443.0% 0.86% 41.69% 12.42% 营运资金变动 -975 -303 1,394 -927 70 99 净利润增长率 -8.70% 12.79% 782.7% 35.4% 10.27% 18.50% 经营活动现金净流 2,067 2,238 5,162 1,140 3,570 3,819 总资产增长率 24.92% -1.72% 6.65% -5.65% 0.11% 0.51% 资本开支 -538 -482 -724 -173 -765 -840 资产管理能力 投资 -21 672 1,899 0 0 0 应收账款周转天数 42.3 56.5 44.3 43.0 42.0 42.0 其他 -3,427 42 -65 600 150 150 存货周转天数 3.7 3.6 2.9 3.0 3.0 3.0 投资活动现金净流 -3,986 232 1,111 427 -615 -690 应付账款周转天数 70.0 59.2 59.4 60.0 60.0 60.0 股权募资 4,978 0 0 0 0 0 固定资产周转天数 165.0 163.1 123.7 119.6 111.7 107.3 债权募资 -1,359 -935 279 537 -140 -770 偿债能力 其他 -2,