固定收益点评：美债收益率曲线预计陡峭化

固定收益点评 美债收益率曲线预计陡峭化 证券分析师 吕品 资格编号：S0120524050005 邮箱：lvpin@Tebon.com.cn 卢仁扬 资格编号：S0120524040002 研究助理 邮箱：lury@Tebon.com.cn 相关研究 1.《近期美债的交易主线和市场分歧》，2024.7.11 2.《美联储做好了降息的准备了吗？》 3.《美国债券市场分析框架 （四）：如何分析美联储资产负债表》，2024.1.6 4.《美国债券市场分析框架 （三）：如何分析美联储货币政策》，2023.12.25 5.《美国债券市场分析框架 （二）：经济数据以及对于债市的影响》，2023.12.14 证券研究报告|固定收益点评 2024年7月13日 投资要点： 事件： 美国劳工统计局7月11日发布的数据显示，美国6月CPI同比上涨3%，低于3.1%的市场预期，前值为3.3%。美国6月核心CPI同比上涨3.3%，低于3.4%的市场预期，前值为3.4%。环比看，美国6月CPI下降0.1%，市场预期为0.1%，前值为0%。 点评： 美国的通胀降温基本已成定局。困扰美国经济两年多的“工资-价格”螺旋已经明显缓和。租金贡献的物价上涨的程度也明显放缓。通胀的降温使得美联储更加接近降息。鲍威尔最新的国会答记者问上强调“不需要等待通胀回落到2%才能降息”。目前美联储既要考虑控制通胀，但同时要兼顾到劳动力市场可能出现的快速放缓。9月的降息概率明显上升。短端美债下行空间相对较多。长端美债收益率短期内也偏向下行，但特朗普交易所带来的长期通胀风险仍然存在，长端美债收益率宽幅波动概率较大。收益率曲线可能偏向于陡峭化。 从服务业价格来看，超级通胀指标（除住房外的核心服务CPI）环比0.0%，但同比涨幅回落至5.0%以下。服务业价格上涨速度显著放缓，与之对应的是劳动密集型的服务业近期放松。3月以来时薪同比增速保持在4%左右的水平，明显低于去 年下半年4.5%左右的水平，工资推动的服务业价格上涨的趋势明显缓和。 同时，租金价格上涨所带来的通胀压力也明显缓和。环比来看，6月份房屋价格 CPI指数上涨了0.2%。其中，租金当月上涨了0.3%，业主等价租金指数 （OER）也上涨了0.3%，均为2021年8月以来的最小涨幅。另外，6月份临时住房离家住宿CPI指数下降了2.0%，而5月份下降了0.1%。 目前市场正在逐步开始预期年内是否有3次降息的可能。从CME期货交易所的指标来看，年底基准利率在4.75%-5%之间波动的概率高达43.3%，相对于目前的5.25%-5.5%下行50BP。从大类资产来看，短端美债主要由降息预期定价，随着降息预期的上升收益率可能显著下降。长端美债则定价经济增长和通胀预期。 近期对于长端美债，市场或会继续博弈包括8月19日-22日民主党大会，以及拜登是否退选，特朗普上台的概率，共和党是否可能控制参众两院，以及特朗普的政策议程（在关税、驱赶非法移民、减税、基建等方面的先后次序）。因此长端美债较大概率仍在4.2%-4.7%之间波动。降息背景下，短期内美元指数可能走弱，长期内同样可能随着特朗普可能当选带来的关税预期而走强。 风险提示：美联储7月超预期降息，美国就业市场超预期走弱，美国商业地产市场出现风险 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 单 图1：主要居所租金和业主等价租金环比都明显下行（位：%） 图2：服务行业（排除住房租金）同比、环比下行（单位：%） 资料来源：同花顺，德邦研究所资料来源：同花顺，德邦研究所 图3：核心商品和二手车通胀环比显著下行（单位：%）图4：服务通胀仍然是CPI最重要的拉动分项（单位：%） 资料来源：同花顺，德邦研究所资料来源：同花顺，德邦研究所 图5：职位空缺数显著下降预示劳动力市场降温（单位：%）图6：平均时薪增速持续放缓（单位：%） 资料来源：同花顺，德邦研究所资料来源：FRED，德邦研究所 注：数据口径为经季节调整的私人企业所有员工平均时薪增速 图7：2年期美债收益率和名义美元指数图8：10年期美债收益率和美元指数 资料来源：同花顺，德邦研究所资料来源：同花顺，德邦研究所 政策类别可能方向美股美债美元 表1：特朗普对于各类政策的基本立场，但政策前后顺序并不清晰 财政政策TCJA续期，进一步减税减支、放松监管，可能推升财政赤字，利多经济增长和通胀利好 +内部分化 利空+熊陡利多 贸易政策 关税战、贸易战卷土重来，和其他经济体签署类似于USMCA的区域贸易协议，打压经济增利空 利多+牛陡 利多 货币政策 加大对美联储降息的施压，可能加剧市场降息预期，排除增长和通胀预期 中性或利好 扭曲变陡 利空 地缘政策 弱化与传统盟友国的关系，回到商人逻辑，强调经济利益和美国优先 不确定 不确定 不确定 长预期 产业与移民/劳动力政取消部分对新能源和高科技行业的补贴政策，推出针对传统基建的相关支出项目，重新收紧策移民政策 不确定利空不确定 加总 略利好，相对长端上升略偏多利好周期股短端不确定 资料来源：纽约时报，新浪财经等，德邦研究所 信息披露 分析师与研究助理简介 吕品，德邦证券固收首席分析师，中国科技大学学士，中国社会科学院硕士，曾担任长江证券固收首席分析师、中信证券A股策略分析师、固收分析师，曾出版《基于投资视角的信用研究:从评级到策略》，团队覆盖利率、信用、转债，落实到策略与微观交易结论，对各类债券品种的基本面研究，并与之结合的投资者行为，都有较为细致的跟踪和深度研究。 卢仁扬，德邦证券研究所固定收益研究员。西南财经大学经济学学士，香港中文大学金融硕士，6年宏观利率研究经验。曾就职于日本第二大资产管理公司大和投资，莫尼塔研究担任宏观分析师。主要擅长货币政策分析、流动性和同业存单跟踪和走势判断、宏观政策研究、海外经济研究。 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 投资评级说明 1.投资评级的比较和评级标准：以报告发布后的6个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后6个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期市场基准指数的涨 类别 评级 说明 股票投资评级 买入 相对强于市场表现20%以上； 增持 相对强于市场表现5%~20%； 中性 相对市场表现在-5%~+5%之间波动； 减持 相对弱于市场表现5%以下。 跌幅； 优于大市 预期行业整体回报高于基准指数整体水平10%以上； 2.市场基准指数的比较标准：A股市场以上证综指或深证成指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。 行业投资评级 中性 预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与10%之间； 弱于大市 预期行业整体回报低于基准指数整体水平10%以下。 法律声明 本报告仅供德邦证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 市场有风险，投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考，不构成投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的情况下，德邦证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经德邦证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容，务必联络德邦证券研究所并获得许可，并需注明出处为德邦证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。 根据中国证监会核发的经营证券业务许可，德邦证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。