南华期货2023年二季度期权策略展望报告：风平浪静，暗流涌动

南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货研究NFR 2023年二季度期权策略展望 风平浪静，暗流涌动 摘要 南华期货 南华期货 2023年二季度我们重点推荐投资者构建金融期权买入鹰式组合策略、卖出玉米看涨期权策略和卖出白糖看跌期权策略。我们建议投资者增配期权时间价值策略。 期权投资策略推荐： 1、金融期权买入鹰式组合策略 逻辑：（1）国内经济仍处于弱复苏阶段，1、2月PMI重回扩张区间，基建投资不断发力，地产复苏态势明显，股指下方支撑犹存。（2）海外经济衰退预期增强，硅谷银行、瑞士信贷等不确定性因素频发，市场风险偏好预期下降，股指上方压力明显。（3）隐含波动率高于历史波动率，金融期权定价偏高。 2、卖出玉米看涨期权策略 逻辑：（1）二季度，国内谷物供给相对宽松，养殖及深加工利润维持亏损，深加工的消费量处于季节性回落态势，下游需求端相对乏力。（2）隐含波动率明显高于历史波动率，玉米期权定价偏高。 3、卖出白糖看跌期权策略 南华期货 南华期货 逻辑：（1）截至3月15日，2022/2023榨季印度食糖产量为2818万吨，较上个榨季同期 的2845万吨下降27万吨。全球食糖供应量收紧，而二季度需求韧性仍存，白糖价格易涨难跌。 （2）隐含波动率明显高于历史波动率，白糖期权定价偏高。期权策略配置建议：增配期权时间价值策略 逻辑：股指预期未来维持区间震荡，卖出期权面临的风险偏低。当前金融期权隐含波动率明显高于历史波动率，期权定价偏高，更适合卖出期权策略。商品期权隐含波动率高于历史波动率，且多数商品期权波动率处于历史中等偏高水平，卖出期权潜在收益较高。 第1章2023年二季度期权策略推荐3 1.1.金融期权买入鹰式组合策略3 1.2.卖出玉米看涨期权策略4 1.3.卖出白糖看跌期权策略5 1.4.2023年二季度期权策略配置展望6 第2章2023年一季度期权策略表现回顾8 2.1.金融期权牛市价差组合策略8 2.2.卖出豆粕看涨期权策略9 南华期货 南华期货 2.3.黄金看跌期权牛市价差组合策略11 2.4.一季度期权产品表现回顾13 第3章金融类期权历史波动率处于低位14 3.1.50ETF市场运行情况14 3.1.1.50ETF交易情况14 3.1.2.50ETF波动率情况15 3.2.沪深300股指期权市场运行情况17 3.2.1.沪深300股指期权交易情况17 3.2.2.沪深300股指期权波动率情况19 3.3.300ETF期权市场运行情况21 3.3.1.上交所300ETF期权交易和波动率情况21 3.3.2.深交所300ETF期权交易和波动率情况24 3.4.中证1000股指期权运行情况28 南华期货 南华期货 3.4.1.中证1000股指期权交易情况28 3.4.2.中证1000股指期权波动率情况30 3.5.500ETF期权市场运行情况31 3.5.1.上交所500ETF期权交易和波动率情况31 3.5.2.深交所500ETF期权交易和波动率情况33 3.6.创业板ETF期权运行情况36 第4章 3.6.1.创业板ETF期权交易情况36 3.6.2.创业板ETF期权波动率情况37 商品期权流动性上升39 南华期货 南华期货 南华期货 4.1.期权市场运行情况39 4.2.波动率情况40 南华期货 南华期货 免责申明42 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 第1章2023年二季度期权策略推荐 表1.1：2023年二季度期权策略建议 期权投资策略建议 标的 行情判断 策略 ETF 区间震荡 买入鹰式组合策略 玉米 承压偏弱 卖出看涨期权策略 白糖 震荡偏强 卖出看跌期权策略 期权策略配置建议 期权策略 建议 时间价值策略 增配 套利策略 减配 尾部风险管理策略 减配 资料来源：南华研究 南华期货 南华期货 1.1.金融期权买入鹰式组合策略 国内经济仍处于弱复苏阶段，1、2月PMI重回扩张区间，基建投资不断发力，地产复苏态势明显，股指下方支撑犹存；海外经济衰退预期增强，硅谷银行、瑞士信贷等不确定性因素频发，市场风险偏好预期下降，股指上方面临压力明显。二季度，股票市场维持宽幅震荡走势，但不确定性较高。 一季度，金融期权隐含波动率和历史波动率均出现回落，截至3月29日，50ETF期权隐含波动率是15.95%，历史波动率是11.08%，隐含波动率明显高于历史波动率。预期标的维持宽幅震荡走势，金融期权定价偏高，适合构建卖权策略。 图1.1.1：50ETF期权波动率 50.00% 隐含波动率 20日历史波动率 南华期货 南华期货 45.00% 40.00% 35.00% 30.00% 25.00% 20.00% 15.00% 10.00% 2021/5/17 2021/6/4 2021/6/25 2021/7/15 2021/8/4 2021/8/24 2021/9/13 2021/10/12 2021/11/1 2021/11/19 2021/12/9 2021/12/29 2022/1/19 2022/2/15 2022/3/7 2022/3/25 2022/4/18 2022/5/11 2022/5/31 2022/6/21 2022/7/11 2022/7/29 2022/8/18 2022/9/7 2022/9/28 2022/10/25 2022/11/14 2022/12/2 2022/12/22 2023/1/12 2023/2/8 2023/2/28 2023/3/20 5.00% 资料来源：南华研究 南华期货 南华期货 南华期货 投资者可以构建ETF期权买入鹰式组合策略。投资者通过卖出浅虚值的认购和认沽期权，获得期权时间价值收益。但由于二季度股市不确定性较高，为了规避风险，投资者可以买入虚值程度更高的认购期权和认沽期权。与卖出勒式组合相比，买入鹰式组合策略的最大收益较低，但面临的最大亏损时有限的。为了提高策略的胜率，可以卖出行权价低于支撑点位的认沽期权和行权价高于阻力点位的认购期权。买入鹰式组合策略的到期损益图如下所示： 图1.1.2：买入鹰式组合策略到期损益图 南华期货 南华期货 资料来源：南华研究 1.2.卖出玉米看涨期权策略 玉米基本面情况：二季度，国内谷物供给相对宽松，养殖及深加工利润维持亏损，下游需求端相对乏力，深加工的消费量处于季节性回落态势。预期玉米价格震荡偏弱。截至3月24日，玉米主力期权隐含波动率是13.32%，历史波动率是10.90%，隐含波动率明显高于历史波动率，期权定价偏高，此时更适合构建卖权策略。下图为玉米期权波动率走势图： 南华期货 南华期货 图1.2.1：玉米期权波动率情况 25.00% 20.00% 15.00% 10.00% 5.00% 0.00% 南华期货 南华期货 玉米隐含波动率玉米历史波动率 资料来源：南华研究 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 结合玉米基本面和期权波动率情况，我们建议投资者构建卖出玉米看涨期权策略。卖出看涨期权策略赚取期权时间价值，只要玉米价格不上涨，策略就可以获得收益。为了降低风险，建议投资者卖出虚值期权。由于策略面临的风险较高，建议投资者做好风险控制。卖出看涨期权策略到期损益情况如下图所示： 图1.2.2：卖出看涨期权策略到期损益图 南华期货 南华期货 资料来源：南华研究 1.3.卖出白糖看跌期权策略 白糖基本面：受2022/23榨季恶劣天气影响，印度最大甘蔗产区马哈拉施特拉邦产量下滑，印度糖厂协会(ISMA)发布的公告显示，截至3月15日，2022/2023榨季印度食糖产量为2818万吨，较上 个榨季同期的2845万吨下降27万吨。全球食糖供应量收紧，而二季度需求韧性仍存，白糖价格易涨难跌。 南华期货 南华期货 截至3月29日，白糖期权隐含波动率是15.1%，历史波动率是12.49%，隐含波动率明显高于历史波动率，说明白糖期权定价偏高，此时适合构建卖权策略。 南华期货 南华期货 南华期货 图1.3.1：白糖期权波动率情况 18.00% 16.00% 14.00% 12.00% 10.00% 8.00% 6.00% 4.00% 2.00% 0.00% 南华期货 南华期货 白糖隐含波动率白糖历史波动率 资料来源：南华研究 由于裸卖期权面临风险较高，因此，我们减少亏损的方式，首先是对行权价格进行挑选，这里策略的具体操作方式是，卖出行权价较低的虚值甚至深虚值看跌期权，获得期权权利金收入。其次，我们需要选择合适的入场时间点，做好策略择时。这一策略是收取权利金的卖出单腿期权策略，主要赚取期权时间价值，只要标的涨破盈亏平衡点，策略会发生亏损。该策略大概率盈利，但理论亏损无限。卖出看跌期权策略到期损益图如下所示： 南华期货 南华期货 图1.3.2：卖出看跌期权策略到期损益图 资料来源：南华研究 1.4.2023年二季度期权策略配置展望 南华期货 南华期货 对于2023年二季度的期权策略配置展望，我们认为可以增配时间价值策略产品，减配套利策略和期权风险管理策略。 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 股市基本面：国内经济仍处于弱复苏阶段，1、2月PMI重回扩张区间，基建投资不断发力，地产复苏态势明显，股指下方支撑犹存；海外经济衰退预期增强，硅谷银行、瑞士信贷等不确定性因素频发，市场风险偏好预期下降，股指上方面临压力明显。预期二季度，市场维持区间震荡走势。 期权波动率：一季度股指波动率持续下降，且处于历史偏低水平。隐含波动率有所回落，但明显高于历史波动率，表明当前期权定价偏高。 建议增配时间价值策略。股指预期未来维持区间震荡，卖出期权面临的风险偏低。当前金融期权隐含波动率明显高于历史波动率，期权定价偏高，更适合卖出期权策略。商品期权隐含波动率高于历史波动率，且多数商品期权波动率处于历史中等偏高水平，卖出期权潜在收益较高。但投资者需要关注宏观因素对于市场的影响。 南华期货 南华期货 建议减配套利策略。无风险套利机会极少，收益偏低，不具备配置价值。波动率套利机会有所下降，当前隐含波动率高于历史波动率，但未来不确定性较高，空IV-多HV的操作胜率偏低、风险偏高。预期股票市场未来区间震荡，转债套利的期望收益偏低。 建议减配期权风险管理策略，二季度市场短期快速下跌的概率偏低，策略的胜率将下降，不利于尾部风险管理策略。尾部风险管理策略需要买入期权，支付高额的权利金成本。在股市震荡的行情下，策略会持续的发生亏损。 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 第2章2023年一季度期权策略表现回顾 2.1.金融期权牛市价差组合策略 疫情的管制放松有助于明年消费的增长，稳地产政策的加码，有助于更好的稳定经济增长的预期。基建投资增长加速，明年经济继续进入修复阶段。预期明年股指上涨的概率较高。但海外经济进入衰退周期，地缘政治局势和疫情的发展不确定性仍存。预期明年股指价格波动增加。 2022年年末，金融期权波动率均有所上涨，但隐含波动率涨幅不急历史波动率，截至12月5日， 50ETF期权隐含波动率是20.33%，历史波动率是23.54%，隐含波动率明显低于历史波动率，期权定价偏低，此时更适合构建买权策略。 南华期货 南华期货 图2.1.1：南华50ETF期权波动率 隐含波动率 20日历史波动率 50.00% 45.00% 40.00% 35.00% 30.00% 25.00% 20.00% 15.00% 10.00% 2021/5/17 2021/6/2 2021/6/21 2021/7/7 2021/7/23 2021/8/10 2021/8/26 2021/9/13 2021/10/8 2021/10/26 2021/11/11 2021/11/29 2021/12/15 2021/12/31 2022/1/19 2022/2/11 2022/3/1 2022/3/17 2022/4/6 20