聚酯产业链期货2024半年报：问渠那得清如许 为有源头活水来

聚酯产业链期货2024半年报 2024年6月28日 研究员：隋斐 期货从业证号： F3019741 投资咨询从业证号： Z0017025 :021-65789235 :suifei_qh@chinastock.co m.cn 问渠那得清如许为有源头活水来 第一部分前言概要 PX：经过二季度的连续去库，PX宽松的局面有了显著改善，给了下半年一个较好的起点。三季度在PX检修装置重启和短流程装置利润回到盈利状态后，PX开工将逐渐上升，四季度在PTA新装置投产预期下，PX工厂预计仍将开足马力生产。下半年三季度PX供需平衡，四季度将重启去库通道，如果在成本端油价向上提振的共振作用下，PX价格很可能向上突破长期以来的震荡格局。操作上建议逢低做多。月差推荐91反套。 PTA：基于行业寡头垄断的特征，PTA大厂的装置变动情况依然是市场关注的焦点，除此之外，虹港石化、三房巷、新凤鸣3#累计840万吨的PTA新产能可能在今年四季度到明年一季度投放，下游聚酯和织造端同样也处于扩张周期中，数量上能够大体匹配上PTA产能增量。在上下游投产相对匹配的情况下，PTA下半年不会出现大的过剩压力，三季度在大厂降负下有去库可能，四季度可能出现的累库压力增加,在产能过剩的背景下PTA加工费中长期看恐将压缩，价格可能前高后低。操作上建议PTA盘面加工费在400以上逢高做空。 MEG：下半年30万吨/年的中化学（内蒙古）新材料以及20万吨/年的宁夏鲲鹏煤制乙二醇装置有投产预期，至年底乙二醇的产能增速预计在2%，未来乙二醇产能几乎不再有明显增长，这意味着乙二醇的产能扩张周期基本在去年底便已结束。下半年乙二醇供需大致维持平衡，港口库存可能在较长时间内维持着偏低水平，低库存结构有利于正套，但同时，煤制合约比例上升、部分工厂远期预售的增加削弱了港口库存的蓄水池作用，正套走出的空间可能有限。下半年乙二醇价格可能呈现区间震荡。可以考虑借助期权工具设计累购、累沽或者单腿和多腿的卖权。 聚酯：下半年或将投产300万吨左右的新增产能，到年底中国的聚酯产能或将接近8700万吨，产能增速7%。在夏季高温的预期下多地发布了迎峰度夏有序用电的工作方案，针对当下挺价带来的大厂库存增加的局面，结合着限电的措施来看，七八月份很可能是聚酯负荷的相对低点。总体来看，下半年聚酯的整体开工可能不差，一方面，织造行业向中西部产业转移下产能依然处于扩张的过程中；另一方面，瓶片和切片、短纤标品和非标之间能够实现转产，转产的灵活性能够侧面保证聚酯的整体产量；再者，海外纺织品服装库存持续下降后，后期也存在补库的可能。 策略推荐： 1.单边：PX、PTA逢低做多 2.套利：PX91反套，TA91正套，TA期现正套，PTA盘面加工费在400以上逢高做空。PTA和MEG价差做缩。 3.期权：乙二醇结合现货设计场外累购、累沽期权策略或者单腿或多腿的卖权方案。(以上观点仅供参考，不作为入市依据) 第二部分基本面情况 一、PX-三季度供需平衡四季度重启去库通道 行情回顾 上半年，PX期货主力合约价格大致在8300-8800区间波动。1月PX国内呈现供需两旺，年前纺织企业淡季不淡，前期PX在高开工的情况下暂时没有呈现累库，调油料价格上涨的带动下1月中旬价格企稳后一度出现连续性上涨。2月春节后跳空高开，但受制于现货宽松的局面价格回调，之后在检修季的预期下价格企稳上升。3月PX现货宽松的局面依旧，下旬随着PTA台化兴业150万吨/年新装置投产价格反弹。4月尽管有仪征化纤300万吨/年的PTA新装置投产，但在油价走弱和现货宽松局面下PX价格重心下行，PX现货的浮动价格从升水走向贴水结构。5月劳动节后PX价格受节日期间油价影响跳空低开，之后在浙石化装置意外停车下价格止跌回升。6月汽油表现不佳调油价值回落，PX短流程装置利润回升，在下游需求稳定的支撑下PX价格再次进入震荡格局。 得益于今年PX进入投产真空期，PTA仍处于产能扩张期，紧平衡的预期下市场对PX报以乐观，但现实端PX的持续累库确是给了市场当头一棒。而从累库的时间上看，还要追溯到2023年的10月份，之后便是长达半年的累库。在这期间，PX开工率长期维持在8成以上的偏高水平，PX开工率的不断上升无疑是造成现货市场相对宽松的主要因素，但造成这一现象的主要驱动并不是因为PX利润的强势，而主要是纯苯的供需缺口大以及调油需求前置的影响，纯苯价格大幅走强拉升了歧化利润，带动了歧化装置的负荷抬高，一个原本是作为副产品的角色却成了影响歧化装置开工的主角。一直到PX二季度进入检修季，检修预期逐步兑现后供应端的宽松局面才有了明显改善，叠加着下游PTA新装置投产以及聚酯的高负荷支撑，PX终于结束了长达半年的累库格局。 图1：PX期货主力合约价格单位：元/吨图2：PX中国CFR价格单位：美元/吨 10,000 9,500 9,000 8,500 8,000 7,500 7,000 2000 1500 1000 500 0 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 2017201820192020 2021202220232024 数据来源：银河期货，wind数据来源：银河期货，wind 图3：PX纸货价格结构单位：美元/吨图4：PX中国月均开工率单位：% 1060 1050 1040 1030 1020 90% 80% 70% 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 60% 2024/1/31 2024/2/29 2024/3/28 2024/4/30 2024/5/31 2024/6/19 2018201920202021 202220232024 数据来源：银河期货，CCF数据来源：银河期货，CCF 图5：亚洲PXN价差单位：美元/吨图6：中国PTA月均开工率单位：% 800 600 400 200 0 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 115% 95% 75% 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 55% 2017201820192020 2021202220232024 2018201920202021 202220232024 数据来源：银河期货，wind数据来源：银河期货，CCF 交割复盘 上半年PX市场最值得关注的事情还要属PX405合约的首次交割。此次郑商所PX405合约上共有交割仓单4499张，对应PX现货22495吨，共有11家企业参与了此次交割，参与者涉及产业链各个环节，交割方式均为仓库交割。事实上，从2023年12 月至2024年1月上旬，PX405合约上曾多次出现无风险套利机会，吸引了交割货源的增加，但由于出于对PX现货销售最终定价不确定的担忧，以及部分交割参与者提前了结或是展期操作等原因，最终实际的交割量与之前市场预期的7万吨左右的交割数量有所出入。在PX库存压力大、现货相对宽松的局面下，5月减9月的月差在3月呈现明显走弱。 对于目前PX409期货主力合约来说，期现套利窗口处于关闭状态。除了仓库交割之外的另一种交割方式——厂库交割，在PX405合约上还没有得以尝试，从交割规则上看，厂库确定送达时间要求小于等于75天，也就是最长75天的设计可能仍是买家考虑的重点因素。 图7：PX实货基差单位：元/吨图8：PX纸货基差单位：元/吨 500 0 -500 600 400 200 0 -200 -400 实货n+2基差（PX405）实货n+1基差（PX405）05纸货-05期货9月纸货基差 数据来源：银河期货，wind，ccf数据来源：银河期货，wind，ccf 图9：PX月差单位：元/吨 400 200 0 -200 -400 PX9-1PX5-9 数据来源：银河期货，wind 调油相关 由于欧美老旧炼能退出、俄罗斯成品油出口被制裁以及极端天气等问题造成了2022-2023年成品油裂解价差大幅上行且剧烈波动的现象。美国汽油需求增长提升了对高辛烷值调油料的需求，抬升了芳烃产品价格，催生了芳烃产品东西方套利窗口打开。而与前两年不同的是，今年调油料备货节奏相对提前，备货数量明显增长，在释放着透 支后期的旺季需求的隐忧下，甲苯、二甲苯东西方价差从4月下旬便开始持续收窄，一直延续到6月中旬，5月后二甲苯和甲苯的亚美套利窗口相继关闭。与此同时，美国汽油价格走弱，汽油库存回升至五年均值水平，汽油消费相较前期的市场预期来说不尽如人意。 图10：三苯价差单位：美元/吨图11：甲苯调油价差和歧化利润单位：美元/吨 400 300 200 100 0 (100) (200) 600 400 200 0 (200) (400) 二甲苯-甲苯（韩国）纯苯-甲苯（韩国） 亚洲甲苯调油价差甲苯歧化利润 数据来源：银河期货，wind图12：韩国BTX原料出口美国数量 单位：万吨 数据来源：银河期货，wind图13：甲苯美韩价差 单位：美元/吨 30.0 1000 20.0 10.0 0.0 500 0 201920202021 202220232024 (500) 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 2017201820192020 2021202220232024 数据来源：银河期货，韩国海关数据来源：银河期货，wind 图14：二甲苯美韩价差单位：美元/吨图15：亚洲PX-MX价差单位：美元/吨 1000600 500 400 0 (500) 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 200 0 (200) 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 20172018201920202017201820192020 20212022202320242021202220232024 数据来源：银河期货，wind数据来源：银河期货，wind 行情展望 PX经过二季度的连续去库，相对一季度的宽松局面有了大幅改善，也给了下半年一个相对较好的起点，PX纸货价格的back结构也反应了当下现实较强的局面。但同时也能看到，PX随着前期检修装置的重启，中国开工率再次回到了8成以上的中性偏高水平，PX亚洲开工率也随之提升。5月东西方调油料价差走弱后，亚洲PX短流程装置的利润持续改善，目前短流程装置利润已经达到盈利水平，这预示着后期亚洲PX开工率仍有提升的空间。三季度中国PX平均开工率可能会再次回到82%-85%附近的高位水平，四季度在PTA新装置投产预期下，PX工厂预计仍将开足马力生产。下半年三季度PX供需平衡，四季度将重启去库通道，如果在成本端油价向上提振的共振作用下，PX价格很可能向上突破长期以来的震荡格局。 图16：PX国产量单位：万吨图17：PX进口量单位：万吨 400 300 200 100 0 200 150 100 50 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 20182019202020212018201920202021 202220232024 202220232024 数据来源：银河期货，CCF数据来源：银河期货，中国海关 单位：万吨 产量 进口量 表观消费 PX消费量 库存增减 2024/1 315 87 402 387 14. 59 2024/2 305 80 385 369 16. 26 2024/3 329 69 398 387 11. 02 2024/4 278 72 350 371 (20. 83) 2024/5 287 75 362 372 (10.