国债期货专题报告：中国式收益率曲线控制（YCC）

研究所 研究员：刘洋 从业资格：F3063825投资咨询：Z0016580 联系方式： Liuyang18036@greendh.com 国债期货专题报告 2024年7月1日 中国式收益率曲线控制（YCC） 摘要 今天（7月1日）长期超长期国债价格在开盘后连续上涨，30年期国债收益率一度低于2.41%。下午13：11，突发新闻，央行宣布：为维护债券市场稳健运行，在对当前市场形势审慎观察、评估基础上，决定于近期面向部分公开市场业务一级交易商开展国债借入操作。这意味着央行将亲自下场，从公开市场业务一级交易商借入国债后在二级市场抛售。短期将增加二级市场长期和超长期国债的供给，推动二级市场长期超长期国债价格回落、收益率上行。国债现券和国债期货市场价格应声回落，长期超长期国债收益率快速上行，30年期国债现券收益率很快回到2.45%之上。央行在过去的两个多月中已经多次向市场提示利率风险。 央行宣布从一级交易商开展国债借入操作，既然是借，那就是有借有还，央行可以将借入的国债在二级市场抛售，只要在借入到期前从二级市场买入后还给借出方即可，但由于是长期和超长期国债，央行协商借入的时间理论上可以很长，只要双方协商同意，借入到期后还可以展期。这样短期内二级市场长期超长期国债的供给就可以大幅增加，对国债的价格形成压力。在前期央行卖出借来的国债的同时可以通过逆回购、中期借贷便利等方式释放流动性，避免资金利率上行，未来央行买卖国债达到一定规模后，央行就可以灵活的选择在二级市场卖出和买入，买卖国债成为央行流动性管理的工具之一，同时央行通过对不同剩余期限国债的买入和卖出，可以在某种程度实现对国债收益率曲线的控制（YieldCurveControl，简称YCC）。 今天（7月1日）长期超长期国债价格在开盘后连续上涨，30年期国债收益率一度低于2.41%。下午13：11，突发新闻，央行宣布：为维护债券市场稳健运行，在对当前市场形势审慎观察、评估基础上，决定于近期面向部分公开市场业务一级交易商开展国债借入操作。这意味着央行将亲自下场，从公开市场业务一级交易商借入国债后在二级市场抛售。短期将增加二级市场长期和超长期国债的供给，推动二级市场长期超长期国债价格回落、收益率上行。国债现券和国债期货市场价格应声回落，长期超长期国债收益率快速上行，30年期国债现券收益率很快回到2.45%之上。 我们把时钟拨回到4月23日。4月23日晚间《金融时报》报道，央行有关部门负责人表示长期国债收益率主要反映长期经济增长和通胀的预期，但同时也会受到供求关系等其他因素的扰动；长期国债收益率总体会运行在与长期经济增长预期相匹配的合理区间内；指出固定利率的长期限债券久期长，对利率波动比较敏感，投资者需要高度重视利率风险。4月23日收盘10年期国债到期收益率在2.22%、30年期国债到期收益率在2.41%附近。在央行的提示长期债券利率风险后国债收益率上行，5月11日30年期国债到期收益率反弹高点在2.61%、10年期国债反弹高点2.34%。随后虽然央行再多次提示长期债券利率风险，但市场力量依然推动收益率连续下行，上周末（6月28日）10年期国债到期收益率2.21%，30年期国债到期收益率2.43%，10年期国债到期收益率已经跌破4月23日的低点。今天上午30年期国债到期收益率也跌破了4月23日的低点。 6月19日央行潘行长在陆家嘴金融论坛上谈到，在央行公开市场操作中逐步增加国债买卖，把国债买卖纳入货币政策工具箱不代表要搞量化宽松，而是将其定位于基础货币投放渠道和流动性管理工具，既有买也有卖，与其他工具综合搭配，共同营造适宜的流动性环境，同时指出当前特别是要关注一些非银主体大量持有中长期债券的期限错配和利率风险。6月28日央行网站披露货币政策委员会2024年第二季度例会新闻稿，会议指出，当前外部环境更趋复杂严峻，世界经济增长动能不强，我国经济运行仍面临有效需求不足、社会预期偏弱等挑战；要加大已出台货币政策实施力度，保持流动性合理充裕，引导信贷合理增长、均衡投放，促进物价温和回升，发挥央行政策利率引导作用，释放贷款市场报价利率改革和存款利率市场化调整机制效能，推动企业融资和居民信贷成本稳中有降；同时，在经济回升过程中，也要关注长期收益率的变化。 国债市场之前连续走强的一个原因是市场普遍认为在目前情况下央行将持续宽松的货币政策，不大会提升资金利率。6月30日国家统计局发布的6月份中国制造业采购经理指数（PMI）为49.5%，与上月持平，连续第二个月略低于荣枯线。中国物流和采购联合会提供的数据显示，反映市场需求不足的制造业企业比重为62.4%，较上月上升1.8个百分点。目前确实央行也很难提高资金利率。财 政部国债发行受到两会审定的年度赤字率的约束，财政部五月也公布了一万亿元超长期特别国债的 发行计划，财政部很难突然增大国债发行量。于是今天央行宣布创新性的从一级交易商开展国债借入操作，既然是借，那就是有借有还，央行可以将借入的国债在二级市场抛售，只要在借入到期前从二级市场买入后还给借出方即可，但由于是长期和超长期国债，央行协商借入的时间理论上可以很长，只要双方协商同意，借入到期后还可以展期。这样短期内二级市场长期超长期国债的供给就可以大幅增加，对国债的价格形成压力。在前期央行卖出借来的国债的同时可以通过逆回购、中期借贷便利等方式释放流动性，避免资金利率上行，未来央行买卖国债达到一定规模后，央行就可以灵活的选择在二级市场卖出和买入，买卖国债成为央行流动性管理的工具之一，同时央行通过对不同剩余期限国债的买入和卖出，可以在某种程度实现对国债收益率曲线的控制（YieldCurveControl，简称YCC）。 重要声明 本报告中的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，不保证报告信息已做最新变更，也不保证分析师作出的任何建议不会发生任何变更。在任何情况下，报告中的信息或所表达的意见并不构成所述期货品种买卖的出价或询价。在任何情况下，我公司不就本报告中的任何内容对任何投资作出任何形式的担保，投资者据此投资，投资风险自我承担。我公司可能发出与本报告意见不一致的其它报告，本报告反映公司分析师本人的意见与结论，并不代表我公司的立场。未经我公司同意，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。