供需优化，徐徐图之
半年度报告-MEG 供需优化，徐徐图之 走势评级：MEG:震荡 报告日期：2024年7月1日 ★需求端：增长不及预期，刚需支撑为主 从纺织服装终端消费来看，上半年呈现了高开低走的态势，出口和内需消费增长速率放缓，下半年预计持稳为主。织造企业与化纤厂的博弈加剧。七至八月瓶片部分装置有减产计划，但长丝环节利润修复后继续降负空间有限。季节性淡季过后聚酯负荷可能迎来回升，但终端需求修复动能偏弱的情况下大幅提升难度也大。下半年聚酯负荷预计在87%-90%之间。 ★供给端：国内新增产能有限，进口量持稳 2024年国内计划新增MEG产能合计110万吨/年，产能增速仅能3.86%。二季度是年内MEG煤制和一体化装置检修最为集中的阶源段，目前检修装置正在逐步回归。下半年计划检修的单套装置产 化能较小、检修时间分散。预计综合负荷逐步提升至68%左右。目 前MEG进口依赖度约25%，下半年单月进口量预计在55-60万吨 工区间。 ★库存结构是核心矛盾，关注显性库存边际变化 年初供给端扰动频频的背景下，港口库存降至近年偏低的位置，是支撑MEG价格的关键因素。在今年聚酯工厂原料备货偏低的情况下，如果聚酯工厂产成品阶段性去化较快、工厂原料备货意愿增强，可能会进一步反映在港口提货需求上。如果国内MEG装置负荷快速提升、到港量超预期增加，可能也会带来港口显性库存边际提升，这是制约MEG价格上方空间的关键点。 ★投资建议 2024年MEG整体供需格局明显优化，港口库存降至近年低位水平。从静态平衡表推演来看，除非装置负荷超预期提升或进口量大幅增加，下半年MEG仍处于一个紧平衡到小幅去库的状态。下半年MEG行情的节奏预计仍在低位库存和存量供应回升预期的博弈中反复切换。短期来看，低库存的逻辑占主导因素，而供应回升的影响则是一个利润修复后等待验证的过程。行情整体可能在4300-4800元/吨价格区间呈现震荡偏强的格局，大方向上逢 低布多的安全性更高，但在4700-4800元/吨左右需要关注供应回归的实际情况。 ★风险提示 原油/煤价格大幅波动。 杨枭化工首席分析师从业资格号：F3034536 投资咨询号：Z0014525 Tel:8621-63325888-1591 Email:xiao.yang@orientfutures.com联系人： 吴思怡化工分析师 从业资格号：F03107623 Tel:8621-63325888-1591 Email:siyi.wu@orientfutures.com主力合约行情走势图 重要事项：本报告版权归上海东证期货有限公司所有。未获得东证期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成交易建议，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 有关分析师承诺，见本报告最后部分。并请阅读报告最后一页的免责声明。 目录 1、2024H1行情回顾：低库存抬升估值，供给回升预期制约上方空间3 2、需求端：增长不及预期，刚需支撑为主4 2.1、纺服：出口和内需消费增长速率放缓4 2.2、聚酯：不同品种利润分化，负荷继续下降空间有限7 3、供给端：国内新增产能有限，进口量持稳10 3.1、国内：新增产能有限，供应压力缓解10 3.2、进口量回归，预计下半年持稳13 4、库存结构是核心矛盾，关注显性库存边际变化14 5、投资建议15 6、风险提示16 2期货研究报告 图表目录 图表1：MEG现货价格4 图表2：MEG主力合约价格及基差4 图表3：纺织服装出口额5 图表4：美国批发商纺服库存5 图表5：美国纺服批发商和零售商库销比6 图表6：纺织服装零售额6 图表7：织造企业开工率6 图表8：印染企业开工率6 图表9：轻纺城化纤布成交量（7日移动平均值）7 图表10：织造企业产成品库存7 图表11：2024H1已投聚酯新增产能统计7 图表12：2024H2待投聚酯新增产能统计8 图表13：聚酯综合开机率8 图表14：聚酯月度产量8 图表15：聚酯月度出口量9 图表16：聚酯产量-出口9 图表17：长丝负荷10 图表18：瓶片负荷10 图表19：POY库存10 图表20：POY利润10 图表21：国内MEG装置投产计划统计11 图表22：MEG总开工率12 图表23：煤制MEG开工率12 图表24：MEG产量12 图表25：煤制MEG开工率和利润高度正相关12 图表26：2024H2国内MEG装置检修计划统计13 图表27：MEG进口量季节性分布13 图表28：MEG各国进口量变化13 图表29：MEG华东港口库存14 图表30：聚酯工厂MEG备货天数14 图表31：MEG华东港口出库量和长丝产销率变化15 图表32：MEG到港量预计15 图表33：MEG月度平衡表（单位：万吨）15 1、2024H1行情回顾：低库存抬升估值，供给回升预期制约上方空间 回顾上半年，MEG单边价格波动幅度加大，整体呈震荡趋势，大致可分为三轮行情： �一轮（上涨）：年初供应端扰动频频，海外部分装置停产导致进口量锐减，港口库存持续下降。同时，在2024年新增产能有限的情况下，市场对MEG产业供需好转的预期加强，盘面价格快速抬升至4800元/吨左右，现货端基差也表现偏强。 �二轮（回落）：在利润快速修复的情况下，MEG生产端开工意愿明显提升，产业盘面套保意愿加强。另一方面，面对高原料价格，聚酯备货节奏放慢，港口出货量下降。多头情绪降温后，盘面价格回落至4356元/吨。 �三轮（震荡偏强）：虽然MEG进口量在二季度逐步恢复，但国内煤制和一体化装置检修均相对集中，隐性库存和港口库存都有所去化。在低库存的背景下，估值底部较去年明显抬升，但上方空间被供应回归预期所制约，五月以来MEG价格震荡为主。 总体来说，今年MEG行情的节奏在低位库存和存量供应回升预期的博弈中反复切换。现实端低位库存水平下，MEG年度估值底部有支撑，但利润修复后带来的供给回升预期又将持续制约价格上方空间。 图表1：MEG现货价格图表2：MEG主力合约价格及基差 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 2、需求端：增长不及预期，刚需支撑为主 2.1、纺服：出口和内需消费增长速率放缓 从纺织服装终端消费来看，上半年呈现了高开低走的态势。其中，由于海外主要市场补库力度偏弱，纺服出口增速环比走弱；国内居民消费动力不足的情况下，纺服消费整体持稳为主。 根据海关出口数据显示，2024年1-5月中国纺织服装出口额累计11.58百亿美元，其中， 纺织品出口额累计5.71百亿美元，累计同比增长2.6%；服装及附件出口累计5.87百亿 美元，累计同比增长0.2%。分时段看，一季度纺服出口增速较高，年初海外订单表现相对更好，且去年同期出口数据基数偏低。而二季度出口增长略低于市场预期，海外补库逻辑弱化。从美国纺服中间环节库存结构来看，当前批发商环节库存水平并不高，下半年仍有一定的补库预期。但由于美国居民部门商品需求尚不明朗，且长期高利率影响企业运营资本成本，海外补库力度可能会弱于市场预期。 内需方面，纺织服装零售额在去年经历疫情后的爆发性增长阶段，今年增长速率明显走缓。2024年1-5月国内纺织服装零售额累计10133.5亿元，其中，纺织品零售额累计5855.5亿元，同比增长2%；服装零售额累计4278亿元，同比增长1.4%。纺服消费内生增长动能持稳，下半年纺服内需在季节性旺季影响下可能环比有所提升，但由于目前居民部门收入预期尚无明显好转，纺服消费提升幅度也难以过于乐观。 图表3：纺织服装出口额图表4：美国批发商纺服库存 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：iFind，东证衍生品研究院 图表5：美国纺服批发商和零售商库销比图表6：纺织服装零售额 资料来源：iFind，东证衍生品研究院资料来源：iFind，东证衍生品研究院 织造、印染环节也是受终端纺服订单的影响，春节后高开工，然后开始环比走弱。在一季度展望中我们提到过，由于聚酯环节化纤厂的供给增速放缓，行业景气度触底回升，但终端纺服消费尚未出现进一步超预期修复增长。这种情况下，织造企业利润会受挤压，进而使得织造企业与化纤厂的博弈加剧，这一点在二季度也有反复重演。但织造环节本质上是按照原料价格给坯布产成品价格定价，所以影响织造企业开工率的核心因素还是在于终端订单量级和持续性。二季度需求增长不及预期的情况下，织造企业产成品逐步累库。下半年金九银十可能使织造环节订单有所修复，但如前文分析，我们对需求保持中性态度。 图表7：织造企业开工率图表8：印染企业开工率 资料来源：CCF，东证衍生品研究院资料来源：CCF，东证衍生品研究院 图表9：轻纺城化纤布成交量（7日移动平均值）图表10：织造企业产成品库存 资料来源：棉纺织信息网，东证衍生品研究院资料来源：隆众资讯，东证衍生品研究院 2.2、聚酯：不同品种利润分化，负荷继续下降空间有限 2024年国内计划新增聚酯产能合计约811万吨/年，产能增速约10%。新增产能环比少于去年，且主要集中在瓶片领域，整体投放进度基本符合市场预期。截至目前为止，年内已投产约243万吨/年的聚酯新产能，其中瓶片产能有140万吨/年。下半年待投产的 聚酯产能约568万吨/年，其中瓶片产能约432万吨/年。如果新产能按计划陆续投产， 装置 产能（万吨/年） 投产时间 配套产品 地点 潍坊驼王 8 2024/1/7 长丝非织造布 潍坊市 安徽昊源 60 2024/1/20 PET瓶片 阜阳市 恒力大连 10 2024/1/27 低粘切片-增粘后光伏切片 大连市 逸盛大化 35 2024/2/12 PET瓶片 大连市 蓝山屯河 10 2024/3/11 PET瓶片 昌吉州 恒力大连 30 2024/3/15 有光切片 大连市 逸盛大化 35 2024/3/26 PET瓶片 大连市 新疆中泰 25 2024/4/10 涤纶短纤 库尔勒市 远东新材料 30 2024/4/10 BOPET 绍兴市 合计 243 预计2024年年末聚酯总产能将达到8840万吨/年。图表11：2024H1已投聚酯新增产能统计 资料来源：隆众资讯，东证衍生品研究院 图表12：2024H2待投聚酯新增产能统计 装置 产能（万吨/年） 配套产品 地点 恒力大连 30 聚酯切片 辽宁 新凤鸣 36 涤纶长丝 江苏 荣盛 50 涤纶长丝 浙江 绍兴翔宇 20 聚酯切片 浙江 仪征化纤 50 聚酯瓶片 江苏 三房巷 150 聚酯瓶片 江苏 逸普 42 聚酯瓶片 新疆 逸盛大连 70 聚酯瓶片 辽宁 海南逸盛 120 聚酯瓶片 海南 合计 568 资料来源：隆众资讯，东证衍生品研究院 根据CCF口径统计，2024年1-5月聚酯实际产量为2988.96万吨，累计同比增长20.43%，聚酯产量增速还是维持了较高水平。除了去年一季度低基数效应的影响以外，今年聚酯行业也一直维持较高的负荷。将聚酯产量消化途径进行拆解，其中出口占产量比重约16.74%，内需部分占比约83.26%，比例分配同去年基本持平，表明聚酯出口及内需消耗两个部分都还是维持了较高增速。 图表13：聚酯综合开机率图表14：聚酯月度产量 资料来源：CCF，东证衍生品研究院资料来源：CCF，东证衍生品研究院 图表15：聚酯月度出口量图表16：聚酯产量-出口 资料来源：中国海关总署，东证衍生品研究院资料来源：CCF，中国海关总署，东证衍生品研究院 但从边际趋势来看，聚酯负荷近期有环比走弱趋势，这也是市场对需求端较为担忧的点。聚酯负荷高开低走的主要原因有两个：一方面，瓶片今年新增产能投放量较大，低加工费的情况下瓶片行业整体负荷较去年同期明显下降。另一方面，长丝行业龙头企业在供给增
