策略专题：从2024年美国总统首轮电视辩论，看A股真正转机正在路上

策略专题 / 从2024年美国总统首轮电视辩论，看A股真正转机正在路上 挖掘价值投资成长 / 2024年07月01日 【策略观点】 在俄乌冲突爆发后，中美之间的脆弱平衡被彻底打破。美国政坛引领了整个西方阵营国家对华孤立的国际局势，造成科技、贸易方面对华制裁不断升级（例如美国芯片法案、欧盟贸易制裁、反补贴调查等），深度影响中国进出口贸易格局，最终反馈到企业盈利端不断承压、使得A股迎来了长达3年的市场调整期。 美国国家安全顾问沙利文协助定义下的新华盛顿共识，正充斥着拜登政府的对外政策：因此亟需国际格局产生大幅缓和，才能降低由于垄断、关税、配额、税收等因素引起的无谓损失和经济效率下行。 随着美国时间6月27日首轮总统电视辩论结束，拜登整场状态大幅落后于特朗普：如果拜登无法在接下来3个月扭转公众态度，2024年总统选举的天平彻底导向特朗普只是时间问题。 特朗普核心施政方案中，表示曾为遏制美元过度升值‚设限‛，同时批评拜登对美元升值‚放任不管‛。因此未来有望彻底放弃1995年以来所奉行的‚强势美元政策‛。美国接下来如何体面的结束俄乌冲突和巴以冲突，是新一任政府必然认真思考问题，而在这一方面，特朗普更加具备天然的优势和决心。 对于潜在的特朗普关税2.0政策，我们倾向于特朗普上台后只会对于一些特定商品征收惩罚性关税，而不会扩展到所有商品中，避免推高美国通胀和衰退。最终，推动美联储降低利率，将是特朗普完成全面减税承诺的必备之举。 那么2024年底至2025年，美联储每一次降息，国内LPR基准利率都将会迎来匹配降息的可能，帮助国内企业融资成本进一步降低。中美利差倒挂情况可能在未来2年出现大幅缓解，外资流出和人民币贬值的问题出现拐点会给当前经济困境带来更多有利因素。 综合来看，如果特朗普在俄乌、巴以停战、美国减税、美联储降息这几个施政方针得到落实，将会对于中国国际环境、汇率、货币政策产生诸多潜在有利因素，值得持续关注A股底部拐点潜在机遇。 【风险提示】 全球地缘政治局势加剧风险 全球经济衰退风险 东方财富证券研究所 证券分析师：曲一平 证书编号：S1160522060001 联系人：陈然 电话：021-23586458 联系人：李嘉文 电话：021-23586458 相关研究 《2024年策略展望：在等待中孕育希望，A股历史级底部终将到来》 2024.1.18 《回顾2008全球次贷危机市场底，对2023A股和房地产带来启示和建议》 2023.12.21 《策略专题：本轮巴以冲突回顾和对资本市场后续影响预测》2023.10.16 策略研究 策略专题 证券研究报告 017 正文目录 1.回顾2022年以来地缘政治对于中国经济与A股影响3 1.1为什么俄乌冲突和巴以冲突对中国产生深远影响3 1.2本届美国政府对俄态度驱动对华态度巨变4 1.3海外因素对于中国经济的挤压到达临界点6 2.2024年两场总统电视辩论重要性9 2.1为什么要关注美国总统电视辩论9 2.2从首轮电视辩论分析，特朗普和拜登相比具备了核心优势10 2.3特朗普上台后可能推动俄乌、以色列结束战事12 3.对于2024年下半年的A股市场核心研判：黎明前最后的黑暗14 3.1从历史角度看当前A股再次走向底部空间14 3.2特朗普上台后潜在举措：减税加降低利率是第二步15 3.3美联储真正降息周期将是国内利率、汇率改善核心契机16 图表目录 图表1：冷战结束后30年，新两极格局正在逐渐出现3 图表2：俄乌冲突爆发以来对华形成核心影响4 图表3：美俄关系演变正在走向过去20年以来的冰点5 图表4：基于新华盛顿共识下的对华制裁6 图表5：由政治走向经济，贸易层面的冲击仍然扩散6 图表6：从工资和劳动量解释总需求曲线下行时影响7 图表7：无谓损失区域证明经济低效运行可能性8 图表8：1960年历史上第一次总统电视辩论决定了最终胜负9 图表9：本次CNN主持的总统辩论和过去略有不同10 图表10：拜登和特朗普2024首轮电视辩论已经结束11 图表11：拜登在首轮总统辩论落于下风12 图表12：俄乌双方有可能在接下来停战的几大因素13 图表13：复盘过去20年夏普比率底部14 图表14：复盘过去20年年化收益率底部14 图表15：回顾美联储货币政策和通胀的关系15 图表16：减税有望全面推动利率下行16 图表17：中美利差倒挂情况仍然需要缓解17 图表18：过去5年A股财务情况17 图表19：过去5年A股财务情况18 017 1.回顾2022年以来地缘政治对于中国经济与A股影响 1.1为什么俄乌冲突和巴以冲突对中国产生深远影响 从2022年初至今，俄乌冲突爆发以来，全球地缘政治冲突局势达到了冷战以来的最高峰，而随着俄罗斯深陷泥潭，原有的中东的力量平衡也发生逆转，2023年10月开始的巴以冲突成为了衍生的新一场局部战争。 两极格局是以美苏为中心，在欧洲形成北约与华约两大军事集团对立、在全球形成资本主义阵营和社会主义阵营全面对抗的格局。存在于1955年华约 成立至1991年苏联解体。两极格局表现在以美国和苏联为首的北约和华约的军事对峙及对第三世界的争夺，经济上的相互的禁运和封锁，军备上的疯狂竞争，妄图取得战胜对手的优势，意识形态上的相互攻击。总的来说，就是以美国和苏联的两大集团在世界的权利结构中占据绝对主导位置，相互敌视、对峙，但是又不能击败对手的世界权力划分形势。 图表1：冷战结束后30年，新两极格局正在逐渐出现 资料来源：网易新闻《华约解体后，有哪些成员国加入了北约》，《世界火力指数仍排名第二，西方无法忽视俄战力》，东方财富证券研究所 然而随着两极格局打破后30多年以来，俄罗斯在东欧原有势力全部衰退，军力也随着经济放缓无法再成为美国对手，而随着中国经济和军力上升，中美关系逐渐发生质的改变： 首先，中美双方在对抗苏联霸权主义基础上形成的战略共同利益不复存在，美国一些顽固坚持冷战思维的人，为了论证美国霸权存在的合理性，不惜制造种种流言，竭力妖魔化中国，力图把中国塑造成为‚一个新的邪恶帝国‛。美国官方也提出要把‚遏制‛中国的‚潜在威胁‛作为自己的政策目标。 017 其次，在美国发动的‚西化‛攻势中，作为现存最大社会主义国家的中国自然成为了首当其冲的目标。这就使双方在意识形态、价值观念上的矛盾冲突日益凸显出来，美国干涉中国内政的问题，已成为发展两国关系的严重障碍。 其三，中国市场对美国的吸引力越来越强。这使得中美经贸交流在政治逆境中不退反进，不断扩大，在整个中美关系中一枝独秀。越来越多的美国人认识到‚中国是决定美国工业未来竞争力的关键市场之一‛，中美双方的贸易摩擦，也将随着经贸关系的发展而不断增加。 在俄乌冲突爆发后，中美之间的脆弱平衡被彻底打破。美国政坛对于中国态度全面转向是过去2年最大的边际变化，引领了整个西方阵营国家对华孤 立的国际局势。例如2024年美国总统拜登发表了国情咨文，其中‚三个不‛ 特别显眼——不希望与中国爆发冲突，不会向普京低头，不会放弃乌克兰。针对中国，拜登还特别表示，会确保美国最先进技术不会用于中国武器制造上， ‚对赢得与中国的竞争，已做好了充分准备‛。图表2：俄乌冲突爆发以来对华形成核心影响 资料来源：海关总署官网，东方财富证券研究所 回顾过去2年俄乌冲突爆发以来的影响可以看到其中核心逻辑链条：西方阵营的持续孤立，造成科技、贸易方面对华制裁不断升级（例如美国芯片法案、欧盟贸易制裁、反补贴调查等），正在深度影响中国进出口贸易格局，从而 对于整个宏观经济稳定性产生了持续调整预期，最终反馈到企业盈利端不断承压、供给过剩造成价格下行，需求不足导致劳动力市场萎缩，使得A股迎来了长达3年的市场调整期。 1.2本届美国政府对俄态度驱动对华态度巨变 回顾过去20的四位美国总统，和俄罗斯关系一直保持着微弱的平衡：2001年小布什总统上台后，普京期待着与他建立新的关系，以消除美国对俄的孤立和遏制，并通过加强与美国的合作让俄在国际事务中发挥更大影响力。两位刚 017 刚上任的年轻总统，在8年间结下了比后继者更多的恩怨。普京与奥巴马在相识的8年间，终究没有建立起好交情，俄美也仅维持着冷和平。两人会晤的次数看似挺多，但大多是在多边会议的间隙见缝插针，而非真正意义的双边峰会。‚通俄门‛调查的压力之下，为了证明清白，特朗普在实际行动上反而对俄日趋强硬起来。他在峰会后没多久就接连对俄实施新的制裁措施。 美国总统拜登任内，随着俄乌冲突爆发，美俄陷入最严重冰点。早在2021年俄乌冲突爆发前，美国总统拜登和俄罗斯总统普京在会晤中，明确表达如果俄罗斯‚入侵‛乌克兰，将受到最严厉经济制裁，而俄乌冲突爆发后，拜登也践行这一诺言，领导欧盟通过共计14轮对俄制裁措施，并且将支持乌克兰作为核心执政成果。例如拜登出席北约峰会时发表讲话，称俄罗斯总统普京意图 ‚摧毁乌克兰文化‛。此前拜登也曾尖锐批评普京，他于形容对方为‚战犯‛。 与此同时，2024年美国众议院议长迈克·约翰逊明确表示将俄罗斯、中国和伊朗称为‚邪恶轴心‛,并承诺会全力将超过600亿美元的资金输送给基辅。作为众议院党魁，将中俄完全放置在了敌对位置。 图表3：美俄关系演变正在走向过去20年以来的冰点 资料来源：新浪新闻《普京与拜登前任们的‚恩怨情仇‛》，东方财富证券研究所 美国国家安全顾问沙利文协助定义下的新华盛顿共识正充斥着拜登政府的对外政策：旧华盛顿共识蕴含的理念是通过接触，意图使中国融入世界、进而改变中国，而这一思路，正如沙利文两次演讲中所显示的，已经被华盛顿认 定为失败。作为拜登‚中产阶级外交‛的重要一环，新华盛顿共识从理念的高度建构美国对华打压和实施保护主义的逻辑，将经济发展模式与对外政策、国家安全战略直接挂钩。 作为对于美国国家发展道路和指导理念的一次重要反思，可以说意味着自拜登政府始，中美关系已经融入了美国的全方位战略设计中，这也与其本次在外交关系协会中明确的对中国定位：‚唯一一个既有改变国际秩序的意图又有经济、外交、军事和技术实力这样做的国家‛相一致。他们认为美国的政策制定者应谋求与中国兼具竞争与合作的共存，而为此华盛顿需要加强危机管理和自身威慑能力。其具体策略包括处理与中国的经济依赖，以及强化与美国盟友的关系，以实现‚可持续的威慑‛。 017 图表4：基于新华盛顿共识下的对华制裁 资料来源：《2024年策略展望：在等待中孕育希望，A股历史级底部终将到来》，美国观察《沙利文外交关系协会演讲：美国对华战略新思路？》，东方财富证券研究所 1.3海外因素对于中国经济的挤压到达临界点 地缘政治矛盾由政治走向经济，贸易层面的冲击仍然扩散：2024年1-5月份，以美元计价进出口增速为2.8%，但如果核心关注出口端，能看到西方阵营整体变化不容乐观：1-5月，美国累计同比微增0.2%，日本累计同比降低,7.7%，澳大利亚累计同比降低6.2%，南非累计同比降低21.3%，欧盟累计同比降低3.9%，潜在关税摩擦带来外贸出口下半年预期进一步走弱。 图表5：由政治走向经济，贸易层面的冲击仍然扩散 017 资料来源：海关总署官网，choice宏观数据，东方财富证券研究所 回过头来看，2023年，最终消费支出、资本形成总额、货物和服务净出口分别拉动经济增长4.3、1.5、-0.6个百分点，对经济增长的贡献率分别是82.5%、28.9%、-11.4%。如果在今年下半年净出口增速回落，那么经济将依然需要最终消费和资本形成来支撑。 图表6：从工资和劳动量解释总需求曲线下行时影响 资料来源：东方财富证券研究所 因此当前经济困扰，集中在接下来是否持续出现产能过剩或需求不足导致的物价、工资、利率等各类价格持续下跌的货币现象。而从投资和消费来看，目前动能依然偏弱：2024年1—5月份，全国固定资产投资（不含农户）188006亿元，同比增长4.0%，其中，民间固定资产投资97810亿元，同比增长0.1%。从环比看，5月份固定资产投资（不含农户）下降0.