多头思路延续，曲线转向做平

周度报告-国债期货 多头思路延续，曲线转向做平 走势评级：国债：震荡 报告日期：2024年06月30日 ★一周复盘：国债期货震荡上涨 本周（06.24-06.30），国债期货震荡上涨。周一，早盘资金面略偏紧，市场情绪略显谨慎，但随着股市下跌、资金面转松，国债期货大幅上涨。周二，跨季资金面较为平稳。另外，总理讲话称中国经济不能下猛药，市场对于政策发力预期有所下降，国债期货继续上涨。周三，资金面整体均衡，叠加股市走弱，市场做多情绪延续，短端品种表现略强。周四，市场新增消息不多，国债期货延续涨势。周五，早盘资金面偏紧，叠加股市 国走强以及市场恐高，国债期货震荡略偏弱。午后随着股市走债弱，资金面转松，国债期货再度走强，但尾盘市场传出稳地产政策相关消息，国债期货涨幅收窄。截至6月28日收盘，两 期年、五年、十年和三十年期国债期货主力合约结算价分别为 货101.9640、104.010、105.360和109.600元，分别较上周末变动 +0.104、+0.280、+0.460和+1.290元。 ★多头思路延续，曲线转向做平 5月官方制造业PMI继续低于荣枯线，结构方面供强需弱、物价低迷、库存周期启动乏力等问题均未得到有效解决，基本面依然利多债市。政策方面，央行货币政策委员会二季度例会增量表述主要集中在汇率、地产等方面。综合来看，短期稳汇率是央行重要的政策考量。当前财政、地产政策力度有限，市场对于未来政策发力预期也不高，政策对债市影响基本中性。跨季资金体感不紧，季初资金有望转松，债市做多逻辑延续。 策略方面：1）多头可继续持有，短期若出现调整，则可考虑加仓。2）做陡曲线策略向做平转移。下周随着资金面转松，短端表现暂会偏强，但当先曲线已经偏陡，后续若市场不出现明显的风险事件，市场会积极在曲线上寻找收益，曲线有望变平。3）不建议左侧裸空。若认为当前做多情绪较为极致，后续存在调整风险，可关注空头套保相关策略。 ★风险提示： 输入性通胀压力上升，金融体系缩表对债市的冲击。 张粲东宏观策略分析师从业资格号：F3085356 投资咨询号：Z0018866 Tel:63325888-1610 Email:candong.zhang@orientfutures.com 重要事项：本报告版权归上海东证期货有限公司所有。未获得东证期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成交易建议，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 有关分析师承诺，见本报告最后部分。并请阅读报告最后一页的免责声明。 目录 1、一周复盘及观点5 1.1本周走势复盘：国债期货震荡上涨5 1.2下周观点：多头思路延续，曲线转向做平5 2、利率债周度观察6 2.1一级市场6 2.2二级市场7 3、国债期货9 3.1价格及成交、持仓9 3.2基差、IRR10 3.3跨期、跨品种价差11 4、资金面周度观察12 5、海外周度观察14 6、通胀高频数据周度观察15 7、投资建议15 8、风险提示15 图表目录 图表1：当周下周国内重点数据一览5 图表2：本周利率债净融资额为2031.49亿元6 图表3：本周国债净融资额小幅回升6 图表4：本周地方债净融资额下降7 图表5：本周同业存单净融资额下降7 图表6：本周国债收益率下行7 图表7：关键期限国债估值变化7 图表8：10Y-1Y、30Y-10Y利差走阔；10Y-5Y收窄8 图表9：隐含税率震荡上升8 图表10：分机构净买卖时序：国债8 图表11：分机构净买卖时序：政金债9 图表12：国债期货震荡上涨9 图表13：国债期货总成交量9 图表14：期货总持仓量10 图表15：国债期货总成交/总持仓10 图表16：国债期货主力合约CTD券IRR走势10 图表17：国债期货主力合约CTD券基差走势10 图表18：国债期货主力合约CTD券净基差走势11 图表19：国债期货06-09价差11 图表20：TS*2-TF11 图表21：TF*2-T11 图表22：TS*4-T12 图表23：T-TSvs10Y-2Y12 图表24：央行逆回购累计净投放3520亿元12 图表25：DR007和R007均小幅上行12 图表26：SHIBOR隔夜和1周涨跌互现13 图表27：银行间市场质押式回购成交量回落13 图表28：同业存单到期收益率小幅下行13 图表29：股份行同业存单发行利率13 图表30：城商行同业存单发行利率14 图表31：农商行同业存单发行利率14 图表32：美元指数偏强运行14 图表33：美国十年期国债利率震荡上行14 图表34：工业品价格齐涨15 图表35：农产品价格涨跌互现15 1、一周复盘及观点 1.1本周走势复盘：国债期货震荡上涨 本周（06.24-06.30），国债期货震荡上涨。周一，早盘资金面略偏紧，市场情绪略显谨慎，但随着股市下跌、资金面转松，国债期货大幅上涨。周二，跨季资金面较为平稳。另外，总理讲话称中国经济不能下猛药，市场对于政策发力预期有所下降，国债期货继续上涨。周三，资金面整体均衡，叠加股市走弱，市场做多情绪延续，短端品种表现略强。周四，市场新增消息不多，国债期货延续涨势。周五，早盘资金面偏紧，叠加股市走强以及市场恐高，国债期货震荡略偏弱。午后随着股市走弱，资金面转松，国债期货再度走强，但尾盘市场传出稳地产政策相关消息，国债期货涨幅收窄。截至6月28日收盘，两年、五年、十年和三十年期国债期货主力合约结算价分别为101.9640、104.010、105.360和109.600元，分别较上周末变动+0.104、+0.280、+0.460 和+1.290元。 图表1：当周下周国内重点数据一览 时间 事件 主要内容 6月30日 6月官方制造业PMI 现值49.5%，前值49.5%，预期49.55% 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 1.2下周观点：多头思路延续，曲线转向做平 受跨季资金体感不紧以及市场风险偏好走弱的影响，本周国债期货继续上涨。现券方面，短端略强于长端，曲线走陡。 基本面偏利多的格局仍然未发生变化。周末统计局公布的6月官方制造业和非制造业PMI整体不及市场预期。6月官方制造业PMI录得49.5%，前值49.5%，预期值49.55%。制造业景气度继续维持在略低迷的水平上。结构上看：1）供强需弱的问题依旧存在，且在需求持续难以提振的情况下，生产端也已经受到了拖累。2）供强需弱格局下，通胀水平难以提升。另外，随着有色、能化等大宗商品价格下跌，主要原材料购进价格分项较前值大幅下降。3）终端需求较弱、涨价动能不足的格局下，库存周期的启动是较为乏力的。非制造业方面，专项债发行节奏偏慢拖累建筑业景气度；金融市场表现低迷叠加假期减少压制服务业PMI表现。综合来看，国内的增长和通胀表现仍然偏弱，市场风险偏好难以抬头，基本面依旧利多国债。 短期内增量政策较少，市场对未来政策的预期亦不强。货币方面，央行货币政策委员会召开二季度例会，增量表述整体不多，主要集中在结构性政策工具、地产以及汇率三个方面。结合近期央行的讲话来看，稳汇率是短期内央行较为关键的政策考量。本周日元贬值、美元指数走强，离岸人民币兑美元汇率一度跌破7.3这一重要关口，央行也指出“坚决防范汇率超调风险”，国内货币政策空间受到汇率约束，短期难现增量工具。但增量的财政、地产政策对于债市的冲击也很小。7月专项债发行节奏仍然难言 大幅提速、北京进一步放松地产限制性政策，但市场对此反应较为平淡。综合来看，市场对于财政、地产类政策的期待同样不多，这决定了政策面的环境基本是中性的。 受央行逆回购净投放资金不及季节性水平的影响，本周DR007持续高于政策利率，但存单利率整体下行，另外资金明显分层的现象也未明显出现，资金体感整体不紧，短端表现相对较强。展望下周，政府债净融资规模相对较低，另外季初资金面也存在转松动力，预计DR007将会下行。 策略方面：1）多头可继续持有，短期若出现调整，则可考虑加仓。2）做陡曲线策略向做平转移。下周随着资金面转松，短端表现暂会偏强，但当先曲线已经偏陡，后续若市场不出现明显的风险事件，市场会积极在曲线上寻找收益，曲线有望变平。3）不建议左侧裸空。若认为当前做多情绪较为极致，后续存在调整风险，可关注空头套保相关策略。空头套保需要考虑使用的品种，债市的风险主要是央行可能调控长债水平，若风险因素出现，长债表现应偏弱。TL和T的基差水平均不高，可关注上述两个品种主力合约上的空头套保机会。 2、利率债周度观察 2.1一级市场 图表2：本周利率债净融资额为2031.49亿元图表3：本周国债净融资额小幅回升 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 本周共发行利率债66只，总发行量和净融资额分别为5998.83和2031.49亿元，分别较上周变动-404.95亿元和+2016.93亿元；地方政府债共发行51只，总发行量和净融资额分别为2133.63和1396.99亿元，分别较上周变动-1490.15亿元和-438.87亿元；同业存单发行465只，总发行量和净融资额分别为6127.90亿元和2873.60亿元，分别较上周变动-3371.8亿元和-4722.8亿元。 图表4：本周地方债净融资额下降图表5：本周同业存单净融资额下降 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 2.2二级市场 图表6：本周国债收益率下行图表7：关键期限国债估值变化 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 国债收益率下行。截至6月28日收盘，2年、5年、10年和30年期国债到期收益率分别为1.64%、1.98%、2.20%和2.42%，分别较上周末收盘变动-7.50、-6.13、-5.55和-5.93个bp。国债10Y-1Y利差走阔1.67bp至65.71bp，10Y-5Y利差走阔0.58bp至22.44bp，30Y-10Y利差收窄0.38bp至22.07bp。1年、5年和10年期国开债到期收益率分别为 1.72%、2.01%和2.29%，分别较上周末变动-6.71、-5.78和-5.17bp。 图表8：10Y-1Y、30Y-10Y利差走阔；10Y-5Y收窄图表9：隐含税率震荡上升 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表10：分机构净买卖时序：国债 资料来源：iData，东证衍生品研究院 图表11：分机构净买卖时序：政金债 资料来源：iData，东证衍生品研究院 3、国债期货 3.1价格及成交、持仓 国债期货震荡上涨。截至6月28日收盘，两年、五年、十年和三十年期国债期货主力合约结算价分别为101.9640、104.010、105.360和109.600元，分别较上周末变动 +0.104、+0.280、+0.460和+1.290元。 图表12：国债期货震荡上涨图表13：国债期货总成交量 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 2年、5年、10年和30年期国债期货本周日均成交量分别为25660、31458、42930和 34748手，分别较上周变化-2634、-16929、-9558和-3369手。 2年、5年、10年和30年期国债期货本周日均持仓量分别为60408、129672、205592和 83935手，分别较上周变化+4533、+6368、+5994和+4013手。 图表14：期货总持仓量图表15：国债期货总成交/总持仓 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 3.2基差、IRR 图表16：国债期货主力合约CTD券IRR走势图表17：国债期货主力