跨部门视角下地方政府债务风险化解的思考

作者：冯祖涵，FRM 邮箱：research@fecr.com.cn 相关研究报告： 跨部门视角下地方政府债务风险化解的思考 摘要 从地方政府融资实践来看，除了通过税收收入、转移支付收入、土地出让收入与地方政府债券等途径获得资金支持预算内的财政支出，地方政府还会通过地方政府融资平台以及其他的政府性基金获得预算外金融体系资金，用于支持预算外支出。这种做法一定程度上弥补了地方政府的预算赤字，但也导致地方政府积累了大规模的债务。此外，在其中起着关键作用的地方政府融资平台与地方政府、银行与企业形成了密切的金融联系，在现金流不足的情况下累积了大量债务，已经成为宏观金融风险的重要来源。 从地方政府债务水平来看，截至2023年末，仅部分经济发达、财政充裕的省份债务率尚在警戒线以内，大部分省份的债务率已远超警戒线水平。从城投平台债务来看，多半数省市城投债务率超过200%。面对城投平台累积的大规模债务，城投平台缺乏稳定债务水平的能力。 地方政府债务风险的化解需要考虑跨部门间的金融联系，并从跨部门的视角评估化债措施带来的溢出效应。若地方政府为地方政府融资平台纾困，可以缓解短期内地方政府融资平台面临的债务违约风险，但会削弱地方政府债务的可持续性。由中央政府为地方政府融资平台纾困，可以有效缓解地方政府的流动性压力，但会产生道德风险。由金融机构调整地方政府融资平台债务的偿还安排会削弱投资者对银行体系的信心。若通过破产机制减少地方政府融资平台债务，将使多个部门共同承担债务减记带来的损失，但破产机制的运用与实施需要解决法律与监管上的诸多问题，同时会对银行带来严重冲击。 当前地方政府债务风险化解的关键在于缓解地方政府融资平台短期内面临的债务风险，防止其风险外溢至实体经济、金融机构与地方政府。上述化债措施中利用破产机制重组地方政府融资平台将会产生相对较低的总体成本，但其实施需要更加全面的总体框架来确保财政可持续性与金融稳定。长期来看，地方政府债务风险的化解还需要全面的财政改革，需要加强地方政府的财政纪律，改善财政框架，建立权责清晰、财力协调、区域均衡的中央和地方财政关系。 地方政府债务是地方政府的重要融资渠道之一，明确地方政府债务的内涵与外延，深入探讨地方政府债务化解的具体措施在当下具有重要意义。 一、地方政府债务的内涵与外延 一般来说，政府债务可以分为直接债务和或有债务。直接债务是指政府在任何条件下都应当承担偿还责任的债务；或有债务是指在特定条件下（比如发生某些风险事件）政府需要承担偿还、担保或救助责任的债务。在此基础上，根据是否有法律明确规定等条件，政府债务还可分为显性债务和隐性债务。法律明确规定或政府公开承诺的是显性债务；法律没有做出明确规定或政府未做出任何承诺，但出于“道义”或现实压力政府不得不清偿的是隐性债务。 结合我国地方政府债务的实际情况来看，我国地方政府债务可以分为五类债务主体承担的三类债务。五类债务主体包括：地方政府、经费补助事业单位、公用事业单位、融资平台和其他单位。以上债务主体承担的三类债务包括：第一类是地方政府负有偿还责任的债务，即由地方政府及所属部门和机构、地方事业单位或融资平台等举借，明确由财政资金进行偿还的债务；第二类是地方政府负有担保责任的或有债务，即由地方政府提供直接或间接担保形成的、由非财政资金偿还的债务，一般是当法定债务人出现偿债困难时，由地方政府承担连带责任；第三类是其他相关债务，即由相关企事业等单位自行举借用于公益性项目、以单位或项目自身收入偿还的债务，地方政府既未提供担保也不负有任何法律偿还责任，但当债务人出现偿债困难时，政府可能需给予一定救助。 从地方政府融资实践来看，地方政府融资途径可以大体分为预算内与预算外两部分。地方政府通过税收收入、转移支付收入、土地出让收入与地方政府债券等途径获得资金，用于支持预算内的财政支出。同时，地方政府还会通过地方政府融资平台以及其他的政府性基金获得预算外金融体系资金，用于支持基础设施建设、土地开发、对当地企业和银行的股权投资以及对当地企业的担保等预算外支出。这种做法一定程度上弥补了地方政府的预算赤字，并为当地经济发展与基础设施建设提供了预算外资金。但是，这也导致地方政府与地方政府融资平台积累了大规模的债务，同时以上主体对土地相关收入的依赖使其更易受到房地产市场风险的影响。此外，在这种融资模式中起着关键作用的地方政府融资平台与地方政府、银行与实体企业形成了密切的金融联系，在现金流不足的情况下累积了大量债务，已经成为宏观金融风险的重要来源。 � ➏Q � ) $Q 9 ˛ ƒ ß�)Rßfl $ ➏R ę9R➏ Q Q 3 №Ⓒ3 ßR )№ 图1：地方政府融资模式典型流程图 资料来源：IMF，远东资信整理 二、地方政府债务的现状 考虑到地方政府债务区域不平衡的现象突出，以下将从省级层面探讨地方政府债务负担，财政赤字，城投债务，地方政府、城投平台对土地收入的依赖等诸多问题。 要衡量地方政府的债务负担，可以借鉴国际上判断债务规模的指标参数，包括负债率、债务率。负债率是债务余额与GDP的比值，国际通行的警戒线水平是60%。债务率是债务余额与政府综合财力的比值，国际通行的警戒线水平是100%~150%。图2中负债率是地方政府债务余额与GDP的比值，即只包括了通过发行地方政府债券形成的债务；宽口径的负债率是地方政府债务余额与城投有息债务的总和与GDP的比值。具体来看，截至2023年底，绝大多数省份的负债率均在60%以下，仅贵州、天津、吉林与青海四省市突破了警戒线水平。而一旦将城投有息债务纳入债务余额中，大部分省份的宽口径负债率都超过了60%，浙江、四川、重庆、云南、广西、贵州、吉林、天津、甘肃、青海等省市的宽口径负债率甚至超过100%。 负债率(%)负债率(宽口径)(%) 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0 广江山浙四河湖福湖上安河北陕江辽重云广山内贵新天黑吉甘海宁青西东苏东江川南北建南海徽北京西西宁庆南西西蒙州疆津龙林肃南夏海藏省省省省省省省省省市省省市省省省市省壮省古省维市江省省省回省自 族自吾省族治 自治尔自区 治区自治 区治区 区 资料来源：企业预警通，远东资信整理 图2：截至2023年底地方政府负债率与宽口径负债率 图3中债务率是地方政府债务余额与地方政府综合财力的比值，地方政府综合财力是地方政府一般公共预算收入、转移性收入、政府性基金收入与国有资本经营预算收入的总和；宽口径债务率是地方政府债务余额与城投有息债务的总和与地方政府综合财力的比值。地方政府综合财力反映的是地方政府可以调动与支配的资源，相比GDP与债务偿付的关系更为密切。具体来看，截至2023年底，仅部分经济发达、财政实力强劲的省份债务率尚在警戒线以内，大部分省份的债务率已远超警戒线水平。将城投有息债务纳入计算范围后，绝大多数省份宽口径债务率超过300%，近半数省份宽口径债务率在500%以上。这一指标主要受当前地方财力不足影响，2023年地方政府为支持经济增长采取了大规模的减税降费以及增加财政支出，而房地产市场的下滑也侵蚀了来自土地出让的财政收入，地方政府财政状况受到大幅冲击。 债务率(%)债务率(宽口径)(%) 1200 1000 800 600 400 200 0 广江山浙四河湖福湖上安河北陕江辽重云广山内贵新天黑吉甘海宁青西东苏东江川南北建南海徽北京西西宁庆南西西蒙州疆津龙林肃南夏海藏省省省省省省省省省市省省市省省省市省壮省古省维市江省省省回省自 族自吾省族治 自治尔自区 治区自治 区治区区 资料来源：企业预警通，远东资信整理 图3：截至2023年底地方政府债务率与宽口径债务率 财政赤字即财政支出超出财政收入的部分，政府往往会通过举借债务募集资金，来弥补财政赤字，保障财政支出力度。图4列示了2023年底各省的财政赤字率与负债率，此处财政赤字率的计算方法为一般公共预算支出与一般公共预算收入的差值与GDP的比值。在剔除了空缺值（湖北省）与极端值（青海省与西藏省）后，2023年底其他省市的财政赤字率与负债率分布可以反映出这两项指标之间的正相关性。但部分省份大幅偏离了线性趋势线，其负债率远超预测值，如天津市与贵州省。由于负债率的计算中只包括了通过发行地方政府债券形成的地方政府债务，以上的偏离情况只能说明两省市这部分债务相对自身财政赤字率过高。 贵州省 天津市 吉林省 内蒙古自治区 河北省 重庆市 云南省 海南省 甘肃省 黑龙江省 辽宁省 新疆维吾尔自治区 浙江省 北京市 安徽省 山东省 福建省广东省 山西省 江西省湖南省 陕西省 河南省 宁夏回族自治区广西壮族自治区 四川省 上海市 江苏省 80 70 60 负债率 50 40 30 20 10 0 05101520253035 财政赤字率 图4：截至2023年底地方政府财政赤字率与负债率分布（单位：%）资料来源：企业预警通，远东资信整理 从城投平台债务规模的绝对值来看，城投平台有息债务主要集中于江苏、浙江、四川、山东、广东等经济大省，其中江苏与浙江的城投平台有息债务体量远超其他省份。但从相对值来看，城投债务率，即城投平台有息债务与GDP的比值，普遍较高。多半数省市城投债务率超过200%，天津、甘肃、重庆的城投债务率在400%以上，湖南、江西、河南、贵州、新疆、安徽、陕西、江苏等省份城投债务率在300%~400%的区间内。面对累积的大规模债务，城投平台因现金流不足而缺乏稳定债务水平的能力。规模较小或财政状况较弱的城投平台，其信用利差已大幅扩大。考虑到城投平台与地方政府、金融机构与实体经济之间的紧密联系，一旦其违约将带来广泛且严重的负面影响。 城投平台有息债务(亿元)城投债务率(%，右轴) 90000 80000 70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 广江山浙四河湖福湖上安河北陕江辽重云广山内贵新天黑吉甘海宁青西东苏东江川南北建南海徽北京西西宁庆南西西蒙州疆津龙林肃南夏海藏省省省省省省省省省市省省市省省省市省壮省古省维市江省省省回省自 600.00 500.00 400.00 300.00 200.00 100.00 0.00 族自吾省族治 自治尔自区 治区自治 区治区区 图4：截至2023年底各省城投平台有息债务规模及城投债务率资料来源：企业预警通，远东资信整理 在当前经济环境下，还需着重考虑房地产市场风险对地方财政与城投平台的影响。从地方财政来看，房地产的深度调整导致土地出让收入大幅下滑，2023年末地方本级国有土地使用权出让收入同比下跌13.2%；分省份来看，除少数省份外，2023年末大多数省份土地出让收入较上年大幅下降。但对于部分省份来说，土地出让收入是地方政府综合财力的重要来源，贵州、重庆、湖南、江苏、江西、福建、安徽等省份土地出让收入贡献率超过30%。考虑到人口结构演变、预期弱化以及房地产行业调整周期，未来几年内土地市场难以快速回升，过度依赖土地出让收入的省份会面临更为严峻的财政挑战。 同时，房地产市场风险也从多个方面削弱了城投平台。在房地产市场快速下行的阶段，城投平台成为了维持土地市场的支柱力量，截至2023年11月，城投公司拿地金额总计达到14097亿元，但拿地后其运营效率低于行业平均水平。据克而瑞统计，2021到2023年，城投公司拿地项目开工率为25.23%，而总体开工率为49%；城投公司项目开售率为15.91%，总体开售率为40%。城投公司可以通过自行开发或合作开发或寻找代建，来消化地块并获得收入，但房地产市场的不景气加大了开发难度并削弱收入预期。此外，城投公司获得土地增资，并以土地资产进行抵押融资，土地资产价值的下降会对其资产负债表造成冲击。 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40 土地出让收入占地方政府综合财力的比重（%）政府性基金收入:土地出让收入同比变动（%） 广江山浙四河福湖上安河北陕江重广内贵新天黑吉海宁青东苏东江川南建南海徽北京西西庆西