5月经济增长数据点评：供需再平衡进行中

宏观数据点评 / 供需再平衡进行中——5月经济增长数据点评 挖掘价值投资成长 / 2024年06月19日 【事项】 据国家统计局发布数据，2024年5月工业增加值同比增长5.6%，较4月降低1.1个百分点；1-5月全国固定资产投资同比增长4.0%，较1-4月低0.2个百分点；5月社会消费品零售总额同比增长3.7%，较4月份高1.4百分点。 东方财富证券研究所 证券分析师：曲一平 证书编号：S1160522060001 联系人：陈然 电话：021-23586458 相关研究 《物价低增长格局未变——5月 物价数据点评》 2024.06.17 《从历史上降息复盘看美联储货币政策周期》 【评论】 供需两端进入再平衡阶段，去库存或为年内主线。2022年以来，供给端工业增加值在政策推动下持续处于高位，而需求端受限于居民和企业预期较弱等因素，修复进度慢于供给端，加上近期海外需求 出现波动，造成了国内供需短期失衡。本月固定资产投资增速回落，社会消费品零售总额处于低位，反映需求端修复较慢；供给端工业增加值同比增长5.6%，处于2022年以来较高水平，但受到需求偏弱的拖累，边际上已出现回落。往后看，我们预计下半年国内经济将进行供需再平衡，需求端自然修复，供给端稳步去产能，增速向和需求端相匹配的水平靠拢。 设备更新支撑工业增加值高增长。5月份装备制造业增加值同比增长 7.5%，增速连续10个月高于全部规模以上工业平均水平，对全部规 模以上工业增长贡献率达45.7%，占规模以上工业增加值比重连续15个月保持在30%以上。 固定资产投资实物工作量形成偏慢，或与缺乏可投项目有关。制造 业投资方面，受益于设备更新改造政策，设备工器具购置投资增长 加快。基建投资方面，5月以来专项债发行提速，年内可用余额充足，后续基建增速有望稳步提升。房地产投资方面，行业仍处于调整阶段，新一轮地产政策组合拳逐步显效，未来数月或为政策效果观察期。 五一长假和电商年中促销提振消费。一方面，假期出行活跃，通讯 信息、交通出行、旅游咨询租赁等服务零售保持了较快增长。另一 方面，各地消费品以旧换新配套政策陆续落地，叠加“618”网购促销，带动家电、通讯器材和新能源汽车类商品销售上涨。 【风险提示】 地缘政治冲突恶化风险 海外经济体衰退风险外溢 2024.04.30 《降息降准蓄势待发，剑指防范地产风险——4月政治局会议点评》 2024.04.30 《价格因素拖累主要经济指标增速——3月经济增长数据点评》 2024.04.18 宏观研究 数据点评 证券研究报告 2017 正文目录 1.供需两端进入再平衡阶段，去库存或为年内主线3 2.工业增加值：设备更新持续推进，装备制造业保持高增长3 3.投资：实物工作量形成偏慢4 3.1设备更新支撑制造业投资保持韧性5 3.2专项债发行提速，基建对经济的拉动有望增强6 3.3房地产行业仍处于调整阶段7 4.消费：弱修复态势延续8 图表目录 图表1：供需两端主要动能边际下行3 图表2：工业增加值同比增速自2022年以来呈回升趋势4 图表3：2024年5月主要工业产品产量4 图表4：固定资产投资三大类5 图表5：1-5月细分行业制造业投资累计同比增速（%）5 图表6：石油沥青装置开工率（%）6 图表7：2024年专项债发行进度较慢6 图表8：住宅开发投资完成额加速下行7 图表9：商品房去化周期刷新历史高点7 图表10：土地溢价率处于低位7 图表11：商品房销售面积和销售额降幅较大7 图表12：各线城市住宅价格全面下行8 图表13：房企资金来源减少8 图表14：社零同比增速回升8 图表15：电商大促带动家电、通讯等商品消费8 2017 1.供需两端进入再平衡阶段，去库存或为年内主线 2022年以来，政策面将提振供给端作为发展经济的主要手段之一，工业增加值同比增速在PPI持续走低的背景下逆势上行。而需求端是慢变量，修复进度慢于供给端，加上近期海外需求出现波动，造成了国内供需短期失衡，部分行业产能过剩，集中表现为价格水平偏低和资产收益率下行。从本月的数据来看，固定资产投资增速回落，社会消费品零售总额处于低位，反映需求端修复较慢；供给端工业增加值同比增长5.6%，处于2022年以来较高水平， 但受到需求偏弱的拖累，边际上已出现回落。往后看，我们预计下半年国内 经济将进行供需再平衡，需求端自然修复，供给端稳步去产能，增速向和需求端相匹配的水平靠拢。 2023年全年 2024年4月 2024年5月 10 8 6 4 2 0 -2 -4 -6 -8 -10 图表1：供需两端主要动能边际下行 资料来源：Choice宏观板块，东方财富证券研究所 2.工业增加值：设备更新持续推进，装备制造业保持 高增长 受益于大规模的设备更新改造，装备制造业保持高增长，是工业增加值的主要支撑。5月份工业增加值同比增长5.6%，增速较4月低1.1个百分点。分三大门类看，采矿业、制造业、电力热力燃气及水生产和供应业增加值分 别同比增长3.6%、6.0%、4.3%，较4月份变化+1.6、-1.5、-1.5个百分点。分行业看，5月份装备制造业增加值同比增长7.5%，增速连续10个月高于全部规上工业平均水平，对全部规上工业增长贡献率达45.7%，占规上工业增加值比重连续15个月保持在30%以上。装备制造业中，电子、铁路船舶航空航天、汽车、金属制品增加值同比分别增长14.5%、11.8%、7.6%、6.6%，对全部规上工业增长的贡献较高。 2017 工业增加值:当月同比 20 制造业 采矿业 电力、热力、燃气及水生产和供应业 15 10 5 0 -5 图表2：工业增加值同比增速自2022年以来呈回升趋势 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 2024-03 2024-05 资料来源：Choice宏观板块，东方财富证券研究所，数据截至2024年5月 新能源类产品产量仍高，价格压力短期难缓解。5月份国内主要工业产品中，太阳能发电量、水力发电量、新能源汽车产量增速居前三，分别同比增长48.96%、40.24%、36.59%；而水泥、乙烯、焦炭、生铁、原煤等传统工业 品产量同比下降。新能源产品产量上升，或进一步加大行业去库存压力，冲击相关产品价格。 50 40 30 20 10 0 -10 图表3：2024年5月主要工业产品产量 水泥微型计算机设备火力发电量 核能发电量原油加工量 乙烯焦炭生铁轿车原煤 天然原油智能手机发电设备 汽车 移动通信手持机 粗钢钢材 风力发电量 布发电量平板玻璃 原铝汽车：SUV 天然气十种有色金属 氢氧化钠 硫酸化学纤维集成电路 金属切削机床工业机器人 汽车：新能源汽车 水力发电量太阳能发电量 资料来源：Choice宏观板块，东方财富证券研究所 3.投资：实物工作量形成偏慢 2024年1-5月全国固定资产投资同比增长4.0%，较1-4月份降低0.2个 百分点。三大支柱中，制造业投资同比增长9.6%，增速较1-4月份降低0.1个百分点；不含电力的基础设施投资同比增长5.7%，增速较1-4月份降低 0.3个百分点；房地产投资同比下降10.1%，降幅1-4月份扩大0.3个百分点。 2017 固定资产投资完成额:累计同比 制造业 25 基础设施 房地产开发投资完成额 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 图表4：固定资产投资三大类 资料来源：Choice宏观板块，东方财富证券研究所，数据截至2024年5月 3.1设备更新支撑制造业投资保持韧性 设备更新是制造业投资保持高位的主要支撑。在大规模设备更新政策作用下，设备工器具购置投资增长加快，拉动效应大，1-5月份对全部投资增长的贡献率达到52.8%。其中，设备工器具购置投资同比增长17.5%，制造业技术改造投资增长10.0%，均高于制造业投资整体水平。 40 35 30 25 20 15 10 5 0 图表5：1-5月细分行业制造业投资累计同比增速（%） 汽车制造业 医药制造业 电气机械及器材制造业 制造业 化学原料及化学制品制造业 专用设备制造业 纺织业 通用设备制造业 通信计算机电子设备制造业 金属制品业 有色金属冶炼及压延加工业 农副食品加工业 食品制造业 铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业 资料来源：Choice宏观板块，东方财富证券研究所 下游行业汽车、意愿、电气等消费品制造业投资增速有所放缓。当前国内有效需求依然不足，拖累相关行业扩张进度。1-5月汽车制造业、医药制造业、电气机械及器材制造业投资同比增长5.8%、6.8%、8.1%，低于制造业投资整体水平。 2017 3.2专项债发行提速，基建对经济的拉动有望增强 基建尚未形成充足实物工作量。2024年5月份，国内石油沥青装置开工率27.0%，上半年开工率与2022年同期走势较为接近，彼时国内生产生活受疫情扰动较大，基建投资增速亦处于阶段性低点。石油沥青装置开工率等实 80 2016年 2021年 2017年 2022年 2018年 2023年 2019年 2024年 2020年 70 60 50 40 30 20 10 0 体经济数据映射基建项目实物工作量较少，短期增速不宜高估。图表6：石油沥青装置开工率（%） 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 资料来源：Choice宏观板块，东方财富证券研究所，数据截止2024年5月 专项债发行进度落后于往年同期，后续发力空间较大。2024年1-5月，新增专项债发行规模约12476亿元，较2023年同期少增7323亿元。截止5 月末，新增专项债占全年发行限额3.9万亿元的32%，进度落后于历史同期。专项债是基建项目的重要资金来源，预计随着剩余专项债资金的持续释放，基建增速有望回升。 2019-2024年专项债发行进度 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2019年 2020年 2021年 2022年 2023年 2024年 1月 9月 2月 10月 3月 11月 4月 12月 5月 Q1 6月 Q2 7月 Q3 8月 图表7：2024年专项债发行进度较慢 资料来源：Choice债券板块，东方财富证券研究所 2017 2016-05 2016-11 2017-05 2018-05 2018-09 2019-01 2019-05 2019-09 2020-01 2020-05 2020-09 2021-01 2021-05 2021-09 2022-01 2022-05 2022-09 2023-01 2023-05 2023-09 2024-01 2024-05 2017-11 2018-05 2018-11 2019-05 2019-11 2020-05 2020-11 2021-05 2021-11 2022-05 2022-11 2023-05 2023-11 2024-05 2016-05 2013-05 2014-01 2014-09 2015-05 2016-01 2016-09 2017-05 2018-01 2018-09 2019-05 2020-01 2020-09 2021-05 2022-01 2022-09 2023-05 2024-01 2016-11 2017-05 2017-11 2018-05 2018-11 2019-05 2019-11 2020-05 2020-11 2021-05 2021-11 2022-05 2022-11 2023-05 2023-11 2