化工行业2024年中期投资策略：布局“成长五虎”，重视“涨价兑现”

布局“成长五虎”，重视“涨价兑现” ——化工行业2024年中期投资策略 民生化工刘海荣团队 01 证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2024年06月17日 *请务必阅读最后一页免责声明 投资建议 一、布局有业绩支撑+成长空间+估值合理的成长股 •国光股份：植物生长调节剂龙头公司，园林+经济作物+大田作物领域三箭齐发 •聚合顺：立足差异化尼龙切片生产，业绩快速增长 •圣泉集团：PPO主要国产供应商，生物质项目技改后开车在即 •国瓷材料：功能陶瓷材料龙头，业务板块多元化布局 •安利股份：锦纶纺织龙头，布局PA66和再生PA6迎高成长 二、能耗指标持续收紧，白马龙头迎来价值重估 •5月29日，国务院发布关于印发《2024—2025年节能降碳行动方案》，加大节能降碳工作推进力度，尽最大努力完成“十四五”节能降碳约束性指标。在能耗指标收紧的大背景下，化工龙头白马企业有望充分受益，推荐万华化学、华鲁恒升。 三、行业持续改善，推荐涨价能落实到业绩上的细分行业 •化工行业经历了强资本开支周期后，一些子行业供给端增速已经开始放缓，并且需求端持续恢复，供需平衡表有望持续改善。建议关注涤纶长丝、锦纶、铬盐行业；还有一些子行业需求端稳定增长，也经历完库存周期的扰动，价格有望逐渐回归，建议关注代糖行业。 风险提示：原材料价格持续上涨，下游消费需求不达预期，测算误差。 目录 01 CONTENTS “成长五虎”：有业绩+有空间+有估值 02 03 能效双控：能耗指标审核收紧，行业龙头率先受益 周期涨价：供需共振，业绩兑现 04 风险提示 01. “成长五虎”：有业绩 +有空间+有估值 证券研究报告 3*请务必阅读最后一页免责声明 1.1 五虎-国光股份 证券研究报告 4*请务必阅读最后一页免责声明 1.1 植物生长调节剂龙头公司，园林+经济作物+大田作物领域三箭齐发 •园林+经济作物领域为公司基本盘，业务维持稳定增长。植物生长调节剂属于农药细分产品，用于农作物提高单产或降低机械化种植成本。目前国内处于产品导入期，前期主要应用于园林养护（公园、市政、物业等）和经济作物（果树、蔬菜、烟草、棉花等）等高价值量的领域，国光通过种植技术服务+产品组合的方式，持续开辟新用户，每年实现稳定收入增长。 •大田作物领域临近高速增长期，“全程方案”模式有望加快收入增长。随着土地流转加速，公司开始布局大田领域，主攻规模化种植客户，国光拥有多年品牌口碑+成熟推广经验，通过增派专业技术人员和经销商向大田客户推广，在东北、山东、安徽、河南等主粮地区实现快速增长，并通过“全程方案”销售模式（即，从“种”到“收”全过程，植物生长调节剂+农药+化肥全部由国光设计技术方案和提供产品），放大单个客户价值量进一步提高人均创收水平，有望加快收入增长。 图表1：2017-2023年收入及归母净利润（亿元）图表2：2023年公司盈利水平底部反转 营业收入归母净利润收入同比归母净利润同比 20200% 150% 15 100% 1050% 0% 5 -50% 0-100% 2017201820192020202120222023 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 销售毛利率销售净利率 2017201820192020202120222023 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：wind，民生证券研究院 •我国植物生长调节剂市场空间广阔，行业销售规模有望持续成长。我国植物生长调节剂市场空间广阔，行业销售规模有望持续成长。据农药快讯信息网的信息进行测算，2020年我国植物生长调节剂行业市场规模达到85.05亿元，2016-2020年行业CAGR为10%左右。随着国内对农药行业的监管趋严，使用精细、收效快、效益高的植物生长调节剂成为农业生产的更优选择，加上土地流转加速以及乡村振兴等政策推动下，土地种植规模化、专业化经营成为趋势，植物生长调节剂市场得以持续增长。我们根据目前植物生长调节剂市场特点对大田作物市场和非农作物及园林市场进行拆分并调整测算，预计2026年国内市场理论空间约为715亿元，行业销售规模有望达到113亿元，行业渗透率进一步提升到16%。 图表3：2023-2026年植物生长调节剂市场空间测算（面积单位：亿亩；市场空间、销售规模单位：亿元） 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2026E 农作物播种面积，亿亩 25.04 24.95 24.89 24.89 25.12 25.30 25.50 25.50 25.50 25.50 25.50 大田作物市场空间（每亩投入植物生长调节剂10元） 250 249 249 249 251 253 255 255 255 255 255 大田作物渗透率 6% 7% 8% 9% 10% 10% 10% 11% 13% 14% 16% 大田作物销售规模，亿元 14.4 16.6 19.0 21.7 24.7 26.1 24.8 28.6 32.4 36.2 40.0 果园面积，亿亩 1.64 1.67 1.78 1.84 1.90 1.92 1.95 1.95 1.95 1.95 1.95 茶园面积，亿亩 0.41 0.43 0.45 0.47 0.48 0.50 0.51 0.51 0.51 0.51 0.51 城市园林绿地面积，亿亩 0.42 0.44 0.46 0.47 0.50 0.52 0.54 0.55 0.57 0.59 0.61 非农作物及园林市场空间（每亩投入植物生长调节剂150元） 370 381 403 417 431 441 450 452 455 457 460 非农作物及园林市场渗透率 12% 12% 13% 13% 14% 14% 13% 14% 14% 15% 16% 非农作物及园林市场销售规模，亿元 43.1 47.3 51.3 55.7 60.4 60.9 57.8 61.2 64.9 68.8 72.9 合计-市场空间（亿元） 620 630 652 666 683 694 705 707 710 712 715 合计-植物生长调节剂行业销售规模 57.4 63.9 70.3 77.33 85.05 87 82.5 89.8 97.3 105.0 113.0 资料来源：国家统计局，公司公告，农药快讯信息网，民生证券研究院测算 1.1大田领域推广市场条件成熟，过去成功经验有望快速复制 •土地流传加快，大田的客户基础形成。截至2021年，全国流转土地流转面积5.57亿亩，流转率为35.4%，随着粮食生产补贴 力度加大+粮价上升，土地流转率持续提高，百亩级、千亩级以上的大户数量快速增加。 •市场有利条件：（1）种植大户更偏向经营者思维，粮食增产的诉求强烈，自下而上形成需求，更容易推广。（2）植物生长调节剂在大田作物的用药次数和施用难度低于经济作物，可无人机施药，便于大面积推广。（3）推广全程方案（种植全过程所需的植物生长调节剂+农药+肥料），不仅可控变量更少，更容易实现增产效果，而且亩均销售额可大幅提高。 •公司凭借增产技术底蕴，有望快速复制成功经验。公司过去主要聚焦经济作物+园林领域，大田推广较少，自收购山西浩之大和重庆双丰后大田领域收入有所增加。公司在大田领域推广的全程方案经过多年的药肥施用技术研发和植物调节经验已经十分成熟，经过前期的市场宣传和销售团队的扩充，有望实现快速的推广。 图表4：全国流转土地面积在持续增加（万亩）图表5：亩种植净利偏低，导致大户对增产诉求强烈（元/亩） 180000 150000 120000 90000 60000 30000 0 流转面积家庭承包经营耕地面积流转率 60% 40% 20% 0% 200 100 0 -100 -200 -300 -400 玉米大豆小麦油菜籽 2016 2017 2018 2019 2020 2021 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：wind，民生证券研究院 1.1 盈利预测与投资建议 •国光股份是国内植物生长调节剂龙头企业，2023年开始受益成本端改善，公司盈利水平逐季回升。公司大力布局大田作物蓝海市场，由于种植大户增加+全程解决方案销售模式放大价值量，公司大田领域收入有望快速增长，带动整体业绩继续高增长。我们预计公司2024-2026年将实现归母净利润3.76、4.69、5.82亿元，现价（2024年6月14日）对应PE分别为21x、16x、13x，维持“推荐”评级。 •风险提示：行业竞争加剧的风险、原材料价格波动的风险、项目实施不及预期的风险等。 项目/年度2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元）1,860 2,254 2,723 3,280 增长率（%）12.8 21.2 20.8 20.5 归属母公司股东净利润（百万元）302 376 469 582 增长率（%）165.9 24.6 24.5 24.2 每股收益（元）0.68 0.85 1.06 1.31 PE26 21 16 13 PB4.4 4.0 3.7 3.4 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2024年6月14日收盘价） 图表6：盈利预测与财务指标 1.2 五虎-聚合顺 证券研究报告9 *请务必阅读最后一页免责声明 •公司主要从事尼龙切片的研发、生产和销售。主要产品包含纤维级切片、工程塑料级切片、薄膜级切片三大类，截至2023年 底，公司产量已达40余万吨。在此基础上，公司通过研发特种尼龙（含共聚、高温尼龙、尼龙66等种类），不断丰富产品序列、加大研发投入、改进工艺配方，不断扩大应用领域和市场需求的覆盖程度。 •24Q1业绩迎来拐点，全年看好业绩释放。2023年公司实现收入60.18亿元，同比降低10.31%；归母净利润1.97亿元，同比降低18.78%，毛利率、净利率分别实现6.70%、3.61%；2024Q1，公司实现收入16.39亿元，同比增长28.49%；归母净利润0.70亿元，同比增长40.06%，毛利率、净利率分别实现7.94%、5.01%。 图表7：公司营收及利润情况图表8：公司毛利率、净利率变化 营收（亿元，左轴）归母净利润（亿元，左轴）销售毛利率（%）销售净利率（%） 营收增速（%，右轴）归母净利润增速（%，右轴） 80 60 40 20 0 201920202021202220232024Q1 150% 100% 50% 0% -50% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 201920202021202220232024Q1 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：wind，民生证券研究院 •目前产能：杭州本部26万吨，滕州18万吨-51%权益，常德7万吨，2023年共计约40万吨产能（权益产能）。 •在建产能：（1）杭州本部二期项目：一期26万吨尼龙6项目已投产，二期12.4万吨尼龙6/共聚尼龙项目预计于2024年投 产；（2）淄博一期项目：系公司在尼龙66切片的初次扩展，预计于2025年投产。该项目生产基地毗邻国内己二腈、尼龙66切片国产化领先企业天辰齐翔，同时中国天辰增资入股山东聚合顺子公司，两者在尼龙66上下游产业链的合作有望得到进一步深化，为公司业务发展打开成长新空间；（3）滕州二期项目：一期18万吨尼龙6项目已投产，二期18万吨尼龙6项目计划于2026年投产。 图表9：公司现有产能统计（2023年年报数据） 主要基地 主要项目/产品 自有情况 23年-产能 （万吨） 23年-产能利用率 （%） 在建产能 （万吨） 在建产能预计完工时间 杭州本部 -100%全资控股 -聚合顺鲁化 杭州厂区一期 杭州厂区二期- - 12.4 2024年 滕州滕州厂区一期18 75 - - （控股子公司）滕州厂区二期- - 18