衍生品专题报告：挖掘期权市场中隐含的市场情绪

请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com1 挖掘期权市场中隐含的市场情绪 ——衍生品研究系列之四 2024年6月5日 挖掘期权市场中隐含的市场情绪 2024年6月5日 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 孙石金融工程与金融产品 金融工程分析师 执业编号：S1500523080010联系电话：+8618817366228 邮箱：sunshi@cindasc.com 崔诗笛金融工程与金融产品 金融工程分析师执业编号：S1500521080001联系电话：+8618516560686 邮箱：cuishidi@cindasc.com 于明明金融工程与金融产品 首席分析师 执业编号：S1500521070001联系电话：+8618616021459 邮箱：yumingming@cindasc.com 金工研究 衍生品专题报告 证券研究报告 期权市场通过各种指标为投资者提供了丰富的信息，这些信息有助于投资者评估市场情绪、风险和预期情况，其信息的灵活性与高维度特征是其他线性产品无法替代的，信达金工推出期权系列指数旨在帮助投资者更好地利用期权市场信息，提高风险管理能力和资产收益。 期权市场聚集了更多的专业投资者：期权市场与A股市场的投资者结构有明显区别，机构投资者在期权市场占主导地位，因此期权市场所隐含的信息对投资策略和资产配置至关重要，我们开发的信达期权系列指数，希望可以帮助投资者更好地利用期权市场的信息，提升策略表现。 信达期权系列指数在海外算法的基础上做出了优化：针对我国期权市场的实际情况，在虚值合约过少的情况下，对期权价格序列进行虚拟填充，使得计算得到的VIX更贴合实际情况，此外我们也对SKEW在某些极端行情下存在失真的情况作出案例分析。 我国市场VIX表现与欧美市场存在差异：美股VIX与指数呈现明显负相关性，但A股市场的“牛短熊长”特征使得指数的上涨通常集中在短时间内，引发VIX的快速上涨，而美股市场较少出现“急涨”的情况，且我国期权市场机构化程度相对欧美更低，因此投机者的追涨情绪也使得VIX跟随标的资产的上涨而大幅上行。 VIX指数是市场对资产未来波动的预期：VIX反映了市场的恐慌情绪和追涨热情。这一特点为市场分析和投资者决策提供了更为丰富的信息，有助于更全面地理解市场动态和投资者情绪。 SKEW指数反映了市场对资产面临极端风险的担忧程度：投资者可以直观地洞察市场对标的资产未来潜在风险的忧虑。SKEW指数之所以被形象地称为“黑天鹅指数”，是因为它能够捕捉市场对极端负面事件的预期。 其他期权指标：PCR指标和CP波动率价差指标可以反映市场多空力量的强弱情况，VRP指标可以反映期权市场的风险溢价水平等，这些基于期权市场的指标都可以从不同层面反映期权投资者对资产的预期情况。 风险因素：以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成。市场存在不确定性模型可能面临失效风险。 目录 一、场内衍生品市场简介4 二、信达期权系列指数介绍6 2.1波动率相关指数计算方法7 2.1.1CINDA-VIX计算方法一：基于平值合约隐含波动率的方法7 2.1.2CINDA-VIX计算方法二：基于方差互换的方法8 三、信达偏度指数SKEW的计算方法13 CINDA-SKEW（以下简称SKEW）计算方法：14 四、其他信达期权系列指数的计算方法16 4.1价量类指数16 4.1.1PCR指数16 4.1.2持仓量PCR16 4.1.3成交额PCR16 4.2波动类指数17 4.2.1CP波动率价差17 4.2.2已实现波动率17 4.2.3波动溢价指标17 4.2.4波动率跨期价差18 五、期权系列指数的应用18 5.1期权波动率指数是市场对标的资产的预期波动情况18 5.1.1波动率指数能够反映市场潜在不确定性的原理18 5.1.2波动率指数同时反映了市场的恐慌情绪和追涨热情19 5.2期权偏度指数是预期市场风险水平的体现21 5.3价量指标是市场多空力量强弱的展现24 风险因素27 图表目录 图表1：我国场内股指期货、股指期权与ETF期权4 图表2：我国场内期权月度日均成交额走势（万元）（2015年2月9日-2024年5月31日）4 图表3：我国场内期权各品种2024年5月日均成交持仓情况（2024年5月6日至5月31日）5 图表4：上交所2007年至2017年A股市场成交占比6 图表5：上交所2023年股票期权成交量占比6 图表6：50ETF期权CINDA-50VIX指数与上证50指数走势（2015年2月9日至2024年5月31日）8 图表7：方差互换产品原理8 图表8：50ETF期权两种算法的CINDA-50VIX指数走势对比（2015年2月9日至2024年5月31日）13 图表9：中证1000指数与CINDA-1000SKEW指数走势对比（2022年7月22日至2024年5月31日）15 图表10：预期波动率与期权波动率指数的联动关系18 图表11：中证1000股指期权CINDA-1000VIX指数与中证1000指数走势对比（2022年7月22日至2024年5月31日）19 图表12：上证50ETF期权CINDA-50VIX指数与上证50指数走势对比（2015年2月9日至2024年5月31日）20 图表13：标普500指数与对应VIX指数走势对比（2000年1月4日至2024年5月31日）20 图表14：上证50ETF期权CINDA-50VIX指数、RV与上证50指数走势对比（2015年2月9日至2024年5月31日）21 图表15：中证1000股指期权当月合约不同行权价下的隐含波动率曲线图（2023年10月26日，SKEW=100.81）22 图表16：中证1000股指期权当月合约不同行权价下的隐含波动率曲线图（2023年10月23日，SKEW=98.64）23 图表17：中证1000股指期权当月合约不同行权价下的隐含波动率曲线图（2024年3月21日，SKEW=104.71）23 图表18：中证1000股指期权当月合约不同行权价下的隐含波动率曲线图（2024年2月5日，SKEW=78）24 图表19：上证50ETF期权持仓量PCR以及上证50指数历史走势图（2015年2月9日至2024年5月31日）25 图表20：上证50ETF期权成交额PCR以及上证50指数历史走势图（2015年2月9日至2024年5月31日）25 一、场内衍生品市场简介 国内场内衍生品市场的发展虽然起步较晚，但近年来已取得显著进展。2010年4月16日，中 国金融期货交易所迎来了我国首个股指期货品种——沪深300股指期货合约的上市交易。这一里程碑事件标志着我国场内金融衍生品市场的正式启航。 随后，在2015年2月9日，我国证券市场迎来了首只期权产品——上证50ETF期权的上市，进一步丰富了市场的产品种类。2019年12月23日，沪深300股指期权作为A股市场的首个股指期权品种在中金所上市，同日上交所和深交所也分别推出了沪深300ETF期权，为投资者提供了更多的投资选择。 图表1：我国场内股指期货、股指期权与ETF期权 衍生品品种上市交易所类型标的代码衍生品上市日 沪深300股指期货中证500股指期货 上证50股指期货 中金所 股指期货 000300.SH 2010/4/16 000905.SH 2015/4/16 000016.SH 2015/4/16 中证1000股指期货 000852.SH 2022/7/22 沪深300股指期权 中证1000股指期权 上证50股指期权 指数期权 000300.SH 2019/12/23 000852.SH 2022/7/22 000016.SH 2022/12/19 上证50ETF期权 上交所 ETF期权 510050.SH 2015/2/9 沪深300ETF期权 510300.SH 2019/12/23 中证500ETF期权 510500.SH 2022/9/19 易方达科创50ETF期权 588080.SH 2023/6/5 华夏科创50ETF期权 588000.SH 2023/6/5 沪深300ETF期权中证500ETF期权 创业板ETF期权 深交所 ETF期权 159919.SZ 2019/12/23 159922.SZ 2022/9/19 159915.SZ 2022/9/19 深证100ETF期权 159901.SZ 2022/12/12 资料来源：信达证券研发中心整理 沪深300股指期货自上市以来发展迅猛，2015年4月16日，中证500股指期货与上证50股 指期货相继在中国金融期货交易所上市，进一步扩大了市场规模。2022年7月22日，中证1000股指期货与股指期权在中金所上市，至此，我国场内股指期货涵盖了上证50、沪深300、中证500和中证1000四个品种，全面覆盖了从超大盘股到小盘股的各类股票，为投资者提供了更为全面的投资工具。 我国首只股票期权——华夏上证50ETF期权自2015年2月9日上市交易以来，开启了场内期 权市场的新时代。经过多年的发展，期权市场的产品数量已增至12个，成交量和持仓量均稳步上升。目前，成交量和持仓量最高的是上交所的上证50ETF期权，而深交所的创业板ETF期权、中金所的沪深300以及中证1000股指期权交易活跃度也相当高。 图表2：我国场内期权月度日均成交额走势（万元）（2015年2月9日-2024年5月31日） 900000 800000 700000 600000 500000 400000 300000 200000 100000 201502 201505 201508 201511 201602 201605 201608 201611 201702 201705 201708 201711 201802 201805 201808 201811 201902 201905 201908 201911 202002 202005 202008 202011 202102 202105 202108 202111 202202 202205 202208 202211 202302 202305 202308 202311 202402 202405 0 上证50股指期权沪深300股指期权中证1000股指期权深证100ETF期权创业板ETF期权嘉实沪深300ETF期权嘉实中证500ETF期权华夏上证50ETF期权 华泰柏瑞沪深300ETF期权南方中证500ETF期权华夏科创50ETF期权易方达科创50ETF期权 资料来源:聚源，信达证券研发中心 图表3：我国场内期权各品种2024年5月日均成交持仓情况（2024年5月6日至5月31日） 交易所 标的代码 标的名称 量(张/手) (张/手) 额(万元) 义本金(万元) 面值（亿元） 000300.SH 沪深300 75871 160058 33112 36.44 276.65 中金所 000852.SH 中证1000 123561 190263 100006 54.91 679.36 000016.SH 上证50 25659 67730 6740 24.98 64.13 日均成交 日均持仓量 日均成交 日均单张期权名 日均估计成交 510050.SH 上证50ETF 1050090 1568869 37252 2.53 266.13 510300.SH 沪深300ETF 913885 1269785 45883 3.64 332.84 上交所 510500.SH 中证500ETF 1034884 956569 81293 5.49 567.50 588080.SH 科创50ETF(易方达) 330243 560595 8994 0.77 25.43 588000.SH 科创50ETF(华夏) 399534