资产配置跟踪周报：寻找市场轮动效应加快后的稳定暗线

寻找市场轮动效应加快后的稳定暗线【20240526-20240531】 核心观点 轮动效应加强：自4月以来，轮动效应持续在相对高位徘徊，持续时间自2022年以来最长。 原因一：市场缺乏明显的确定性业绩主线，由此导致市场在缺乏明确主线下而轮动效应加强原因二：二月强势反弹与春节前的大幅下跌加速市场的收益兑现节奏，投资耐心进一步缩短原因三：外围环境纷乱复杂，市场的扰动效应加强下，投资策略的选择难度加大原因四：政策发布与执行较为密集，政策面的影响映射到不同行业进而在一定程度上加大轮动效应原因五：市场增量资金不足，存量博弈依然是资金面的重要特点 大同证券研究中心分析师：段进才执业证书编号：S0770519080003邮箱：duanjc@dtsbc.com.cn地址：山西太原长治路111号山西世贸中心A座F12、F13网址：http://www.dtsbc.com.cn 稳定暗线：高质量策略是轮动效应加强之下的稳定暗线，红利与质量策略依然高效 A股配置建议：红利资产打底的逻辑依然存在，继续关注质量好、估值相对较低的高质量资产。债市配置建议：波动下建议继续关注短久期债券。商品配置建议：黄金的货币属性或继续占优，依然值得看好。 每周一图：股票市场连续调整，但较上周调整幅度收窄 数据来源：Wind，大同证券 风险提示：经济走势不及预期、地缘政治风险超预期加剧 一、大类资产总体表现：大类资产本周震荡中走势分化 本周股票延续弱势整理，债券和商品在本周后期呈现弱“倒V”走势。近期权益市场表现出行业轮动+热点轮动较为明显的状态，缺乏主线或是近期市场震荡回调的重要原因之一，债券市场受最新的经济数据及特别国债的发行而产生扰动，商品市场近期持续受到国际局势不稳定 的扰动而震荡，但上行趋势未减。 图表1：大类资产代表指数今年以来走势 1.00 万得全A南华综合中债新综合-右 1.000 0.998 0.98 0.996 0.960.994 数据来源：Wind，大同证券 二、纷乱复杂的权益市场轮动背后的暗线 近期市场的轮动效应较为明显，我们通过归纳申万一级行业每日涨 跌幅的排名情况整理出行业轮动走势线（如图1）。 图表2：本周市场全面回调 行业走势线【20220101-20240531】 360 335 310 285 260 数据来源：Wind，大同证券（对每日涨跌幅排名变化的绝对值进行加总，做20日移动平均以示趋势） 从趋势上来看，从年初至2月底，行业轮动效应逐步向下，而自3 月以来，行业轮动效应逐步提升，而且自4月以来，轮动效应持续在相 对高位徘徊，持续时间自2022年以来最长。我们认为，造成近两月行业轮动效应较强，有以下五方面原因： （一）企业盈利虽有改善，但是缺乏明显的确定性业绩 主线，由此导致市场在缺乏明确主线下而轮动效应加强 4月，企业年报及一季报逐步披露，在月初时市场会有企业年报数据不达预期的担忧，同时企业快报的逐步披露在一定程度上加大了对企业业绩“变脸”的担忧，而在4月底，企业年度财报基本披露完成，对业绩的预期风险降低，但是从年报数据来看，市场缺乏相对明显的企业业绩持续改善的投资主线，由此造成了当前轮动效应的加强。 （二）二月强势反弹与春节前的大幅下跌加速市场的收 益兑现节奏，投资耐心进一步缩短 权益市场在春节前（从2024年1月26日至2024年2月6日），经历了普跌、快跌等市场的剧烈变化，给投资者的投资信心产生较大的负面影响，而自2月6日以来，市场又经历了快速的强势反弹。因此在前期恐慌的背景下，市场反弹后收益兑现的节奏会显著加快，资金耐心也随之降低，短期获利或者解套就成为相对主流的投资理念。 （三）外围环境纷乱复杂，对市场的扰动效应加强下， 投资策略的选择难度加大 今年以来，国际环境的变化纷乱复杂，美联储“降息”预期持续变化、俄乌冲突对全球经济的影响也在多方博弈之下变得变幻莫测、中东地区也深陷战争泥潭，同时还有两岸关系近期也有变化、中非之间也存在民间层面上的对峙、美国大选还是扑朔迷离，地缘政治不稳定性加强。从全球资本市场角度来看，二季度以来日本股市不再强势，港股有过一段时间的强势上涨，黄金价格持续上涨，全球范围内的资本市场在地域层面也在分化；在板块层面，低空经济、房地产均有一定的表现，但是 持续性都不长。 因此外部环境的扰动使得投资者在投资策略选择及应用的难度有所上升，各策略因子的影响力度在随时间的变化而变化，从而在一定程度上可能造成策略选择上的变化或是漂移。 （四）政策发布与执行较为密集，政策面的影响映射到 不同行业进而在一定程度上加大轮动效应 近期，政策力度不断加强，“新国九条”、地产政策（降息、降门槛、降首付等）、低空经济、大规模设备更新等都有一系列的政策出台或落地执行。在数量众多的、力度均较大的政策密集期内，市场主线的确定性逻辑会在不断建立又更快转移的节奏下变化，因此，政策的影响力度在众多的政策发布下不断被分散。 （五）市场增量资金不足，存量博弈依然是资金面的重 要特点 过去两年持续性的市场波动再叠加宏观经济复苏的过程中还存在一定的结构性问题，综合影响下，市场增量资金偏为谨慎，例如新发基金在年内表现出持续性的低迷，融资余额总体稳定但是位置中枢也在向下。在存量博弈下，市场的热点的反馈验证机制缺乏增量资金确认，由此在一定程度上导致了市场的轮动效应加强。 结论：高质量策略是轮动效应加强之下的稳定暗线，红 利与质量策略依然高效 在市场轮动效应增强的背景下，跟随热点的投资策略或许颇受掣肘，但是红利策略与质量策略的选择却可以在一定程度上继续获取超额收益。 红利策略在当前的低利率水平下较为适用，高股息率与市场利率的差值可以理解成为持有资产的机会成本，当差值向上（市场利率较低或者股息率较高）时，红利资产具有较高的配置价值。同时红利策略也是在追求盈利稳定性时，因此，可以从更长时间的角度进行配置选择。在 未来经济持续回暖的脚步下，货币政策与财政政策的宽松或许依然会持 续一段时间，低利率水平下，红利策略可以在资产配置中持续打底。 图表3：红利资产持续取得相对万得全A的超额收益，且在5月以来超额收益继续上行 中证红利/万得全A 1.19 1.14 1.09 1.04 0.99 数据来源：Wind，大同证券 高质量策略在未来或许会随着经济发展而受益，背后的逻辑在于随着经济的进一步复苏，企业的盈利与现金流会逐步改善，与之对应的是ROE的继续攀升，因此在经济稳步复苏的阶段下，高ROE策略或能够为投资者提供与ROE相匹配的收益水平。因此，我们认为在未来一定时间 内，应该继续保持质量出击的投资策略。 图表4：质量策略在今年以来也取得持续性的超额收益（相对万得全A），且在4月以来在高位运行，且稳定性较高 A50/万得全A300质量/万得全A500质量/万得全A 1.19 1.14 1.09 1.04 0.99 数据来源：Wind，大同证券 三、权益市场数据跟踪：A股回调趋势放缓，成交走弱 本周【20240526-20240531】，A股走势分化，但相较上周有所收敛。上证指数全周微幅下行0.07%，万得全A下行0.20%，创业板指收跌0.74%，科创50涨幅较为突出，全周上行2.20%，北证50下跌1.59%。 资金与交易层面，本周杠杆资金依然保持稳定，两融余额与上周基本持平，主力资金流出额度明显减弱，但是主力净流出明显收窄，日均A股成交额与上周相比大幅下行，本周不到8000亿元。 行业角度，金融地产本周继续显著回调，尤其是房地产行业，申万一级房地产本周大幅下跌4.72%，科技成长板块本周总体相对较好，尤其是汽车与军工行业。 国际视角上，本周全球股市普遍收跌，只有日经小幅上行，就全球范围而言，新兴市场与亚太区域跌幅明显，A股反而在全球范围内表现出一定的相对优势。 A股配置建议：当前A股仍然具备一定的配置价值，经济的持续复 苏虽有波折，但总体向好趋势不变，红利资产打底的逻辑依然存在，继续关注质量好、估值相对较低的高质量资产。 图表5：本周核心指数走势分化图表6：本周大盘股相对弱势 【%】 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 -1.5 2.20 【%】 1.0 -0.07 -0.20 -0.64 -0.74 -1.59 0.0 -1.0 -2.0 -3.0 -4.0 2000 1000 800 500 300 100 -5.0 本周涨跌幅(%)上周涨跌幅(%) -3.29 -3.83 -2.0 上证指数深证成指创业板指科创50北证50万得全A 中沪中中中中证深证证证证 数据来源：Wind，大同证券数据来源：Wind，大同证券 图表7：本周全球股市均呈现弱势整理，只有日经指数上涨图表8：本周高估值表现出一定的优势 【%】 本周涨跌幅(%) 上周涨跌幅(%) 【%】本周涨跌幅(%) 44 22 0 -20 -4-2 -6-4 -6 数据来源：Wind，大同证券数据来源：Wind，大同证券 图表9：本周金融地产继续回调，地产与建筑材料下行明显 【%】 4.0 2.0 0.0 -2.0 -4.0 -6.0 周期科技成长消费医药金融地产 农家食纺轻医商社综传美房银非林用品织工药贸会合媒容地行银 牧电饮服制生零服渔器料饰造物售务 护产金 理 融 基钢有公交建建汽机煤石环础铁色用通筑筑车械炭油保化金事运材装设石 工属业输料饰备化 电电国计通 子力防算信设军机 备工 数据来源：Wind，大同证券 图表10：本周银行地产板块的资金集体外流，电子、公用事业继续受到北向资金的青睐 【亿】主力资金(亿)融资净买入(亿)北向资金(亿)重要资金净流入合计(亿)-右 电电国计通农家食纺轻医商社综传美房银非子力防算信林用品织工药贸会合媒容地行银设军机牧电饮服制生零服护产金 备工渔器料饰造物售务理融 基钢有公交建建汽机煤石环础铁色用通筑筑车械炭油保化金事运材装设石 工属业输料饰备化 60 30 0 -30 -60 -90 数据来源：Wind，大同证券 图表11：北向资金结束连续流入，本周净流出图表12：本周内北向资金呈波动状态 【亿】沪股通净流入(亿)深股通净流入(亿)500 【亿】沪股通净流入(亿)深股通净流入(亿)100 0 0 -500 -100 05-2705-2805-2905-3005-31 01-05 01-12 01-19 01-26 02-02 02-09 02-23 03-01 03-08 03-15 03-22 03-29 04-05 04-12 04-19 04-26 05-03 05-10 05-17 05-24 05-31 数据来源：Wind，大同证券数据来源：Wind，大同证券 图表13：主力资金净流入较上周有所恢复图表14：A股日均成交额继续收缩 【亿】A股日均成交额（亿） 【亿】 0 -2,000 主力流入(亿)-右主力流出(亿)-右主力净流入(亿) 【亿】 26,000 01-05 01-12 01-19 01-26 02-02 02-09 02-23 03-01 03-08 03-15 03-22 03-29 04-05 04-12 04-19 04-26 05-03 05-10 05-17 05-24 05-31 6,000 13000 11000 9000 7000 5000 7,360 05-31 05-24 05-17 05-10 05-03 04-26 04-19 04-12 04-05 03-29 03-22 03-15 03-08 03-01 02-23 02-09 02-02 01-26 01-19 01-12 01-05 数据来源：Wind，大同证券数据来源：Wind，大同证券 图表15：本周融资净买入与上周基本持平图表16：两融余额持续稳定 【亿】 6,000 4,000 2,000 融资买入额(亿)融资偿还额(亿)融资净买入(亿)-右