深度报告：玻璃盖板龙头的新成长周期

蓝思科技：打造电子行业精密制造平台型企业。作为消费电子玻璃盖板龙头，公司消费电子业务垂直整合，纵向以组装业务为抓手，拓展上游玻璃、金属结构件及模组产品，横向拓展新能源等领域。公司以技术创新为核心驱动力，主营业务持续改善，消费电子基本盘业务稳健增长，2023年智能手机与电脑类业务实现营收449.01亿元，YOY+17.50%，占比82.40%；新能源汽车及智能座舱类实现营业收入49.98亿元，YOY+39.47%，开拓长期成长空间。 消费电子：玻璃+金属+组装，迈入新成长周期。全球智能手机市场呈现复苏态势，玻璃盖板工艺和价值量持续提升。公司掌握玻璃盖板核心技术，玻璃盖板在国内占据主导地位，与苹果、三星、小米等国内外知名品牌深度合作。 公司消费电子基本盘持续开疆拓土，横向拓展陶瓷、蓝宝石等新材料以及触控传感器项目，纵向拓展下游组装业务，良率已超过行业平均水平，得到客户高度认可，取得良好盈利表现，同时拓展上游材料，实现主要辅料辅具内部高比例自供与配套。2020年8月，公司以现金约93亿元人民币收购可胜泰州和可利泰州并于2021年成立蓝思精密（泰州）有限公司，切入大客户金属结构件体系并持续导入国内外优质客户。此外，公司持续加大研发投入，推动技术创新和专利积累，2023年公司研发投入为23.17亿元，同比增加10.1%。截至2023年，公司已获得专利授权2231件，涵盖加工工艺、产品检测、设备开发、新型材料等多个领域。 新能源：汽车业务多点开花。汽车智能化趋势助力车载屏幕种类增加，包括仪表盘、中控显示屏、流媒体后视镜，透明A柱、虚拟后视镜、副驾驶娱乐显示屏以及后座娱乐屏。智能座舱市场空间扩大，带动车载显示屏市场规模持续增长，Omdia预计车载显示屏市场到2030年将达到2.38亿片。公司深入拓展汽车玻璃产品及其他车载产品，并拓展充电桩、动力电池精密金属结构件等，汽车业务增长迅速。2023年，公司新能源汽车与智能座舱类业务实现营业收入49.98亿元 ， 占公司总营收9.2%， 同比增长39.47%，毛利率15.47%；公司已经与超过30家国内外新能源及传统豪华汽车品牌建立合作关系，覆盖技术研发到产品供货全链条。 投资建议：预计公司24-26年营收分别为660.39/775.62/917.74亿元，归母净利润分别为42.27/53.80/67.12亿元，对应PE分别为18/14/11倍，公司是国内消费电子玻璃盖板龙头，以组装业务为抓手，拓展上游玻璃、金属结构件及模组产品，横向拓展新能源等领域，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；新产品和新市场开拓不及预期的风险。 盈利预测与财务指标项目/年度 1蓝思科技：打造电子行业精密制造平台型企业 1.1发展历程：玻璃盖板龙头，垂直整合全面推进 消费电子玻璃盖板龙头，垂直整合横向扩张。蓝思科技于1993年创立，最初专注于手机玻璃盖板，逐步拓展业务至玻璃、蓝宝石、陶瓷、金属等领域，成为智能手机、新能源汽车等领域的核心供应商，并在全球建立了长期稳定的战略合作关系。公司以创新和垂直整合为核心，形成从设计到生产、组装的全产业链实力。公司发展历程可分为四个阶段，分别为1993-2006年、2007-2014年、2015-2018年和2019-至今。 阶段一：手机玻璃盖板领域的崭露头角期（1993-2006年），公司于2001年研发并生产全球首款应用于手机终端的玻璃盖板，随后于2003年成立深圳蓝思，专注于视窗玻璃的研发、生产和销售。2004年，公司开始为摩托罗拉代工生产V3手机，正式进军防护玻璃制造行业，而V3手机的全球畅销更加推动了公司的迅速发展。2006年，蓝思科技成为苹果玻璃盖板供应商，并推出符合触摸屏要求的高质量玻璃面板； 阶段二：业务拓展期（2007-2016年），2012年，成立蓝思华联和蓝思湘潭分公司，专注于精密陶瓷和人工蓝宝石产品的开发。这一时期，公司不断提升生产效能，实现产品多元化；蓝思科技于2015年成功在深交所创业板挂牌上市，并开拓布局新能源汽车领域，成为特斯拉全球核心一级供应商。 在2016年，公司成立了蓝思智能机器人有限公司、蓝思精密和蓝思东莞，实现了智能制造设备全产线的自主研发。 阶段三：垂直整合期（2017-至今），2017年，蓝思科技成立蓝思智控，并在同年设立长沙蓝思国瓷新材料，打通精密陶瓷产品的全产业链。新能源业务为公司注入了新的增长动力；2019年，公司成立了蓝思系统集成，进一步提升智能制造水平。2020年，通过收购可成科技旗下的可胜泰州和可利泰州，成功优化金属业务，并拓展了中高端消费电子产品结构件业务。 2021年，蓝思湘潭新园区投产，成为小米中高端手机的组装供应商，同时实施可利和可盛的合并，形成了蓝思精密(泰州)有限公司。在2023年，公司持续推进降本增效和开源节流战略，设立蓝思创新研究院，以提高研发能力和自动化水平，垂直整合成果显著。 图1：蓝思科技发展历程 1.2业务架构：深耕消电基本盘，横向延伸新能源业务 消费电子垂直整合，横向扩展新能源汽车业务。公司深耕手机玻璃盖板，纵向层面，上游积极拓展蓝宝石、陶瓷、金属、塑胶等材质的防护面板、触控模组、生物识别等外观结构及功能组件，持续提升垂直整合能力，下游扩展手机组装业务，公司产品渗透率和市场份额持续提升，开启新发展周期。横向层面，公司切入新能源汽车等产业领域，2023年新能源汽车及智能座舱类业务实现营业收入49.98亿元，同比增长39.47%。公司不断深化与国内外新能源及传统豪华汽车品牌的合作关系，相关产品订单与收入继续保持较快增长势头。 图2：蓝思科技业务领域（2023年业务占比） 公司在消费电子和新能源汽车领域拥有优质且稳定的国际知名品牌客户，包括苹果、三星、华为、小米、OPPO、vivo、荣耀、谷歌、Meta，以及特斯拉、宁德时代、宝马、奔驰、理想、蔚来、比亚迪等。 图3：蓝思科技战略合作伙伴 蓝思科技拥有全球化生产基地。公司在湖南浏阳、长沙县、湘潭，广东东莞，江苏泰州、越南等地设有研发生产基地，在中国香港、韩国、美国等地设立就近服务全球客户的办公驻点，以迅速响应和更好地满足客户在研发、生产和服务等方面的需求。 图4：蓝思科技全球化生产基地布局 1.3股权结构：股权结构稳定，激励计划助力发展 公司股权结构高度集中，实际控制人为董事长周群飞女士。截至2023年底，周群飞女士及其丈夫郑俊龙先生通过蓝思科技（香港）有限公司和长沙群欣投资咨询有限公司间接持有上市公司62.1%的股权。公司股权结构的稳定性和经营方向的明确性都为公司的长期稳健发展提供了坚实的基础。 图5：蓝思科技股权结构（截至2023年年报） 公司发布2023年股权激励草案，全面激发经营活力。2023年7月31日发布的激励计划涉及的股票数量为53,159,866股，授予价格为6.34元/股；激励对象包括董事、高级管理人员、公司及控股子公司的中高层管理人员、核心骨干员工约3,097人（不含独立董事）。预设目标为：以2022年为基期，2023年归母净利润增速不低于20%，2024年归母净利润增速(相比2022年)不低于40%，彰显管理层对公司发展的信心。 表1：公司股权激励考核目标 1.4财务状况：主业稳健增长，盈利能力不断提升 主业持续改善，盈利能力不断提升。2015-2023年，公司营收规模持续增长，从172.27亿元增长至544.91亿元，CAGR达15.48%。2021年，受人力成本上升、研发项目增加、新园区运营、供应链波动、全球公共卫生事件、限电等综合因素影响，公司业绩短期承压，营业收入452. 68亿元，YOY+22.55%；归母净利润20.70亿元，YOY-57.72%。2022年上半年，受宏观经济波动等外部综合因素影响，消费电子市场总体需求同比有所下滑，使得公司经营业绩承压； 2022年下半年，公司把握市场传统旺季契机，积极拓展新能源汽车等新业务，2022年全年实现新能源汽车业务收入35.84亿元，同比增长59.41%，占公司营业收入比例上升至7.67%。2022年公司实现营业收入466.99亿元 ，YOY+3.16%；归母净利润24.48亿元，YOY+18.25%。 降本增效成果显著，经营业绩持续改善。受通胀与宏观经济波动等因素影响，2023H1全球消费电子市场未明显复苏，公司基本盘业务智能手机与电脑类业务逆势实现平稳增长，新能源汽车业务保持较高增长势头，实现营收22.82亿元，YOY+54.98%。Q3消费电子旺季来临，大客户新机拉货，稼动率提升；同时，自动化建设驱动降本增效，湘潭园区手机组装业务多款高端旗舰手机量产，新能源汽车业务持续高增，带动营收和净利润显著回暖。2023年实现营业收入544.91亿元，同比增长16.69%；归母净利润30.21亿元，同比增长23.42%。 2024年一季度实现营业收入154.98亿元，同比增长57.52%；归母净利润3.09亿元，同比增长379.02%。 图6：2015-2024Q1公司营收（亿元）及增速 图7：2015-2024Q1公司归母净利（亿元）及增速 消费电子基本盘业务稳健，新能源业务高速增长。公司的主营产品为手机防护玻璃，是公司最主要的营业收入来源。2015-2022年，手机防护玻璃营业收入稳定增长，从110.04亿元增长至315.18亿元，CAGR约为16.22%，2022年手机防护玻璃营收占比为67.49%，其次为新材料及其他产品、大尺寸防护玻璃和其他业务，营业收入分别约为78.75亿元、61.15亿元和11.90亿元。 2023年 ， 公司智能手机与电脑类业务实现营收449.01亿元 ，YOY+17.50%，占比82.40%；新能源汽车及智能座舱类实现营业收入49.98亿元，YOY+39.47%，占比9.17%。公司不断深化与新能源汽车品牌的合作，持续投入资源，产品订单与收入呈快速增长态势。 图8：2015-2023年公司分产品营收（亿元） 图9：2023年公司分产品毛利率 伴随消费电子旺季，公司盈利能力持续恢复。2018年，消费电子产品市场需求整体下滑、行业竞争加剧，客户对产品品质及工艺提出了更高要求，公司产品的平均成本上升比较明显，公司为保持产能利用率，采取积极的销售策略应对市场波动，净利率和毛利率有所下降。2020年5G、物联网、人工智能等技术迅速发展，消费电子产品的市场需求呈现大幅增长的态势，公司垂直整合战略效果显著，带动公司净利率和毛利率迅速增长。2021年的供应链波动、全球公共卫生事件、限电使得毛、净利率下跌。2023年三季度以来进入消费电子传统旺季，公司整体稼动率提升、开源节流成果明显，盈利能力持续提升。2023年毛利率为16.63%，同比-2.58pcts；净利率为5.58%，同比+0.18pcts。2024年一季度毛利率为12.52%，同比-3.43pcts；净利率为2.04%，同比+1.36pcts。 图10：2014-2023年公司毛利率及净利率 图11：2022-2024Q1公司单季度毛利率及净利率 降本增效成果显著，为公司持续发展注入动力。2023年销售、管理、财务费用率分别为1.27%、4.67%、0.45%， 同比分别-0.19pct、-0.76pct、+0.10pct；2024年一季度销售、管理、财务费用率分别为1.02%、4.31%、0.25%，同比分别-0.50pct、-1.61pct、-2.48pct，整体期间费用率有所降低，公司降本增效成果显著。 图12：2014-2024Q1公司期间费用（亿元） 图13：2014-2024Q1公司期间费用率（%） 技术创新打造核心竞争力。公司在消费电子及新能源汽车行业首创了多种专用设备、专有技术，引领行业标准不断迭代，研发了大量的玻璃、蓝宝石、精密陶瓷、精密金属等核心前沿制造技术，确保了公司技术优势不断扩大。2023年，公司研发支出为23.17亿元，研发费用率为4.