资产配置日报：债市短期利空出尽

证券研究报告|宏观点评报告 2024年05月28日 资产配置日报：债市短期利空出尽 国内市场表现 每日行情的复盘与思考: 5月28日，股市由涨转跌，债市全日上涨。上证指数、沪深300指数分别下跌0.46%、0.73%，中证转债指数下跌0.10%，7-10年国开指数上涨0.07%。 央行逆回购延续20亿元投放规模。政府债净缴款压力下降后，市场体感资金略有放松，民生银行资金情绪指数从56.1降至51.9。不过，尽管市场对资金面情绪回暖，跨月期间资金成本仍在上行，R001上行4bp至1.86%，R007上行1bp至1.95%。存单方面，1年期国股行存单发行利率依然围绕2.10%波动，其余期限发行利率也基本没有变化；二级市场收益率延续近日窄幅波动趋势。 早盘债市继续交易“沪九条”的预期政策成效，不同于以往的“地产利好-冲击债市”逻辑，尽管上海区域购房群体、首付比例、房贷利率等一系列重要变量实质性取得了优化与放松，但政策力度可能与市场预期仍存在一定差距，“利空出尽”逻辑贯穿债市全日交易；而在权益方面，Wind房地产日跌幅也来到了2.62%，与债市定价逻辑形成呼应。晚间广州、江苏、深圳等地陆续落地地产新政，不过从晚盘定价情况来看，债市或并未对广州降首付的新政做出回应。 全天来看，短端受到资金价格影响，降幅不及长端，利率曲线略微走平。重点个券中，10年国债活跃券下行1.2bp至2.30%；10年国开活跃券下行1.25bp至2.40%；30年国债活跃券下行2bp至2.55%；30年特别国债下行1.9bp至2.53%。 回顾5月的债市影响因素，利空变量主要有两个，一是地产政策超预期出台，二是政府债供给放量发行。地产方面，随着上海、广州、深圳的购房调整政策接连落地，债市对于地产复苏冲击的担忧情绪明显得到缓 解。现阶段的限购调整，释放出的需求或多为过去积压刚需，在销售端产生的边际增量可能有限，目前地产链复苏背后的关键逻辑链，可能还是居民收入预期的改善。不过从央行问卷调查结果来看，截止24Q1，城镇储户的当期收入感受、未来收入信心指数已连续4个季度处于收缩区间。 政府债供给方面，目前国债发行节奏已然明朗，不确定性在政府债端。我们在《6月债市，降准降息预期或发酵》中测算得到，根据地方债慢发（6-10月均匀发完全年额度）与快发（6月底前发完提前批90%的额度，9月底发完全年额度）两种假设，6月政府债净供给在约0.8-1.2万亿元左右，净供给压力较5月有所下滑。而在 假设选择上，我们倾向于认为今年地方债可能采用慢发的模式，即6月政府债净供给在8000亿元左右。 以地方债专项债的发行流程为例，债券的发行可能需要经历五个步骤，1.地方项目储备→2.项目前期准备 （可行性报告）→3.地方申报入库，省级发改委和财政厅初审→4.国家发改委和财政部批复，且财政部对项目融资收益平衡等进行审核把关→5.省财政厅会同省发改委核定下达市县债券额度。4月23日发改委发文称呼，联合财政部完成2024年地方政府专项债券项目的筛选工作，反映流程可能进行阶段三，而从4-5月的发行情况来 看，地方债供给呈现明显的“大小周”特征，即月内1-2周单周发行规模较大，其余时间供给较为零散。背后反 映的可能是财政部“审一批，发一批”的供给模式，节奏可能与2021年相类似。 因此，5月末债市已自发地将利空因素消化，在这样地背景下，6月的降准降息预期行情，有可能提前到来。 风险提示 货币政策出现超预期调整。本文假设国内货币政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓、或海外货币政策出现超预期变化，国内货币政策相应可能出现超预期调整。 流动性出现超预期变化。本文假设流动性维持充裕状态，但假如流动性投放少于往年同期，流动性可能出现超预期变化。 财政政策出现超预期调整。本文假设国内财政政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓，国内财政政策相应可能出现超预期调整。 分析师：田乐蒙联系人：谢瑞鸿 邮箱：tianlm@hx168.com.cn邮箱：xierh@hx168.com.cnSACNO：S1120524010001SACNO： 联系电话：联系电话： 分析师与研究助理简介 田乐蒙：首席分析师，西南财经大学统计学博士，2024年加入华西证券研究所。谢瑞鸿：研究员，约翰霍普金斯大学硕士，2024年加入华西证券研究所。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 评级说明 公司评级标准投资说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。 本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。