医药：石药集团“市值管理”4个月，市值飙升400亿！昔日咖啡因龙头转身Biotech，更是钦点的创新药平台

标题：石药集团“市值管理”4个月，市值飙升400亿！昔日咖啡因龙头转身Biotech，更是钦点的创新药平台导语：低估值的港股资产转移到更具估值潜力的A股。作者：市值风云APP：贝壳XY医药行业有个别称，叫做“永不衰落的朝阳行业”。在人口老龄化及医疗需求加大的影响下，兼具科技与消费属性的医药行业，无疑是一个标准的“长坡厚雪”投资赛道。在A股中，医药也是上市公司数量最多的赛道之一，目前相关股票数量接近500只。在这么多家公司中，2023年股价涨幅NO.1花落百利天恒（688506.SH）这只新股黑马身上，全年涨幅高达466%。而今天的主人公，是紧随其后的第二名，全年股价暴涨超3倍，市值一度突破500亿大关，吸引了浦银安盛、汇添富、高盛、北向资金等多个顶流内外资机构投资者入局加码。——————分隔线—————— （来源：市值风云APP）这家公司名叫新诺威（300765.SZ）。风云君不禁好奇，新诺威在过去短短一年究竟发生了什么颠覆性改变？又是什么吸引了如此多的资金瞩目？ （动图）一、功能食品起家，多年业绩稳健在回答这个问题之前，我们不妨先来了解一下新诺威本来的模样。新诺威成立于2006年，由资深传统药企石药集团（01093.HK）发起设立，但主营业务与医药医疗关系不大。 （来源：市值风云APP）起家靠的是生产与销售合成咖啡因，而后将业务逐渐拓展至阿卡波糖、维生素B、维生素C等大健康领域功能食品，其中阿卡波糖业务是2022年11月，通过发行股份收购石药圣雪100%股权（控股股东手中资产）而来。经过业务整合，咖啡因、阿卡波糖被划分进功能性原料板块，维生素B、维生素 C则被划分进保健食品板块。这些年，前者一直是新诺威的营收主力，贡献了85%左右的营收，后者占比则在10%-15%范围。（来源：新诺威2023年报）在两大业务的共同支撑下，新诺威在过去十年间交出了不错的成绩单，并在2019年登陆创业板。营收方面，2014-2022年呈现连续正增长，复合增速达19.05%，2022年达到最高点26.26亿。但自2023年起，营收走下坡路，下滑4.75%至25.02亿，其中功能性原料板块下滑超5%。2024年一季度，下跌幅度进一步加大至27%，为5.24亿。 （来源：Choice终端，制图：市值风云APP）利润则是从今年一季度开始下滑。归母净利润自2014年的1.08亿一路增至2023年的7.56亿，复合增长24.14%；但2024年一季度仅有7,906万，同比下跌56.55%。（来源：Choice终端，制图：市值风云APP） 现金流表现一直不错，过去十年间共带来经营性现金净流入30.27亿元，与同期利润总额大差不差。即使扣除掉资本开支，余下的自由现金流合计也有20.92亿元。（来源：Choice终端，制图：市值风云APP）所以说，新诺威在过去的一年多里发生了什么？业绩下滑又为何股价暴涨？二、“四两拨千斤”，摇身一变Biotech，市值暴涨超400亿时间回到2023年8月31日，新诺威股价喜提20厘米涨停，命运的齿轮开始转动。随后股价一路飙涨、屡创新高，在当年12月6月实现历史最高40.29元/股（前复权）。 （来源：市值风云APP）以8月30日收盘价10.56元/股计算，不到4个月时间，新诺威股价暴涨超273%。以市值来说，从不到150亿元到年底前的最高点556亿元，市值大涨超400亿元。 而撬动这一切的动作，源自一笔对巨石生物18.71亿元的增资。还是2023年8月30日盘后，新诺威发布公告，计划以18.71亿元对控股股东石药集团孵化的一家创新药子公司巨石生物进行现金增资，以获得其51%股权。同时根据评估结果，巨石生物的评估价值为17.98亿元，增值率为161.11%。（来源：新诺威公告）显然，炒作资金相当看好巨石生物的价值。1、巨石生物：近看单抗，远观ADC巨石生物过往最耀眼的成绩，莫过于弯道超车沃森生物（300142.SZ）、艾博生 物、蓝鹊生物等一众药企，历时11个月成功斩获国内首款新冠mRNA疫苗。虽然随着疫情离去，当下很难再言其市场价值，但技术实力得以获得验证。目前，巨石生物手握20多条研发管线，其中有2款处于申报上市阶段、3款处于临床II/III期阶段、3款处于临床I期阶段，主要治疗领域包括乳腺癌、宫颈癌、胃癌、银屑病等。一览其管线布局，离不开单抗和ADC两个关键词，这也是当前主流的两条生物创新药赛道。从研发进度来说，单抗显然要更快一些，产品多处在临床II/III期或申报上市阶段；而ADC管线均处在临床I期，距离商业化还有很长的路要走。（来源：新诺威公告）2、管线研发进度国内靠前，商业化上市可期 展开聊聊正处于申报上市阶段的两款管线：SYSA1802（PD-1恩朗苏拜单抗）和SYSA1903（奥马珠单抗）。SYSA1802主要用于治疗宫颈癌，这也是最常见的妇科恶性肿瘤之一，在全球女性癌症中的发病率和死亡率均位列第四名。据统计，我国每年有10.97万名妇女被诊断出患有宫颈癌，并且有5.9万人死于该病，这意味着背后是个空间很广的市场。传统的临床治疗方案多以放化疗为主，随着PD-1/PD-L1抗体在多种癌症治疗中展示的优异疗效，近几年也被逐渐应用至宫颈癌的治疗中。目前国内获批宫颈癌的PD-1单抗仅有誉衡生物的赛帕利单抗注射液，于23年下半年上市。紧随其后的便是SYSA1802，预计24年获批上市。而复宏汉霖的HLX10、默沙东的帕博利珠单抗、恒瑞医药的卡瑞利珠单抗、上药博康的BCD-100仍处于临床III期阶段，进度要更慢一些。 （来源：各公司公告、华福证券）SYSA1903则是一款治疗哮喘的生物类似药，原研药是由诺华和罗氏合作开发的茁乐，自上市以来累计销售额超过300亿美元，可谓是一款“超级重磅炸弹”。为此，不少国内药企也加入到奥马珠单抗的研制中。其中迈博药业（02181.HK）的奥迈舒于23年5月获批上市，这也是国内首款奥马珠单抗生物类似药。SYSA1903的进度次之，预计于2024年获批上市。除此之外，远大蜀阳处于III期临床进行中，海正药业、张江生物则均处于I期临床阶段。（来源：各公司公告、华福证券） 另外，根据石药集团公告，巨石生物的两款处于I期临床阶段的ADC药物（SYSA1801和SYS6002）已经实现“出海”。前者为其带来2,700万美元首付款，最多11.68亿美元的潜在销售、开发及监管里程碑付款；后者则为其带来750万美元首付款，最多6.85亿美元的潜在销售、开发及监管里程碑付款。（来源：石药集团公告）总得来说，巨石生物的管线布局兼具长短期，特别是申报上市的两款研发进度均处于国内靠前位置，商业化变现值得期待，成为新诺威市值高涨的关键。3、石药集团新平台 事实上，增资巨石生物并不是结束，而是开始。2023年11月，即增资巨石生物的3个月后，新诺威将公司全称更名为石药创新制药股份有限公司。（来源：新诺威公告）2024年1月，新诺威披露，拟以发行股份及支付现金方式收购石药集团旗下的百克生物100%股权。相比巨石生物来说，百克生物是一个体量更大的生物创新药资产，也是石药集团最大的生物医药产业基地之一。旗下拥有石药集团三大核心产品之一的“津优力”，于2011年获批上市，是我国首个拥有自主知识产权的长效重组人粒细胞刺激因子注射液，打破了国际技术垄断，在非髓性恶性肿瘤治疗方面具有显著疗效，被列入国家重大新药创制专项。根据药渡数据显示，2021-2023年前三季度，津优力均占据国内聚乙二醇化重组人粒细胞刺激因子市场份额的NO.1，销售额分别为23.31亿、25.99亿和22.13亿，市占率均保持在40%左右。 （来源：网络）津优力也带动百克生物实现盈利，2023年净利润为8.59亿，同比增长21.5%。除此之外，还有多款GLP-1管线处于临床或临床前阶段。 （来源：新诺威公告）显然，如今的新诺威已从早前的咖啡因厂商，摇身变为了高贵的Biotech。三、功能性原料行业翘楚，现金奶牛与行业竞争格局相得益彰问题来了，新诺威如此大刀阔斧地拓展业务，背后底气何在呢？这就要说到公司的基本盘。1、稳居咖啡因国内龙头，市占率达50%首先要说的是核心产品——咖啡因。咖啡因是一种中枢神经兴奋剂，常作为食品添加剂广泛应用于功能饮料中，具有提神醒脑、抗疲劳的作用，另外也有少部分用在临床和医美领域。新诺威生产的咖啡因绝大部分用作功能食品添加剂，2016-2018年的比重都在 90%以上。（来源：新诺威招股书）可以说，咖啡因与功能饮料市场高度绑定。根据中商产业研究院数据，2017-2022年，国内功能饮料市场规模以13%的复合增速稳定增长，咖啡因作为不可或缺的原料，需求量自然随之增长。（来源：华福证券）供给端，我国是咖啡因的最主要生产国。正是由于咖啡因的功能特性，其于2013年被国家药监局列入《第二类精神药品品种目录》，生产受到严格管控，准入门槛极高。 目前，国内仅有7家公司拥有咖啡因生产资格，分别是新诺威、新华制药（000756.SZ）、石四药（02005.HK）、尔康、大得利、佑华、舒兰合成。且在2019年后并无新增备案企业，供给格局相当稳定。更重要的是，就算仅有7家企业，但实际上新诺威、石四药、新华制药三家企业几乎垄断了整个市场。其中，新诺威连续多年稳坐国内龙头宝座。以产能口径测算，其2023年以1.6万吨产能占据了全国50%的市场份额，更是全球生产规模最大的化学合成咖啡因生产商，为百事可乐、可口可乐、红牛三大国际饮料公司长期稳定供货。（来源：各公司年报，制图：市值风云APP）稳中有增的市场需求，以及严格受控的产品供应，共同推动新诺威咖啡因销量的 平稳增长，产能利用率和产销率连续多年接近100%，近乎是满产满销。（来源：新诺威年报和招股书，制表：市值风云APP）根据2023年年报，新诺威正在进行咖啡因产线的升级改造，目前进度接近60%，预计产能还会有进一步提升。2、咖啡因市场空间颇有限那新诺威2023年开始的业绩下滑，更多要归因于价格。2021年下半年以来，受化工原料涨价影响，咖啡因市场价格大幅上涨。但好景不长，自2022年末开始，化工景气度下行，咖啡因价格随之回落，虽然相较往年仍处高位，但相较最高点已下降30%以上。 （上图：山东咖啡因市场价，下图：主要原料氰基乙酸价格，来源：同花顺iFinD、生意社）同时我们也能看到，即使咖啡因价格处于历史高位的2022年，新诺威功能性原料的营收不过22.43亿元。简略扣除掉阿卡波糖营收5.26亿后，咖啡因的营收约为17.17亿。以其50%的国内市占率粗略测算，整体市场规模也不到35亿元，想象空间有限。3、阿卡波糖原料药龙头，具备国产替代潜在空间除了咖啡因以外，新诺威的第二大核心产品是阿卡波糖原料。 阿卡波糖是一种治疗糖尿病的药物，去年曾红极一时，原研厂商是德国拜耳。随着2005年其全球专利的到期，国内越来越多药企参与到阿卡波糖制剂的研发和生产中。截至目前，国内已有十余家药企获得了阿卡波糖制剂的生产批文，包括石药欧意、华东医药（000963.SZ）、海正药业（600267.SH）等。而在阿卡波糖的原料药环节，当前国内仅有4家厂商持有生产批文，分别为新诺威、华东医药、海正药业、丽珠新北江。由于与下游厂商之间存在供需缺口，有很大部分制剂厂商需要从海外购买原料药，比重接近50%。未来，随着国内糖尿病患者数量的持续增长以及国产替代力度的不断加大，国内阿卡波糖从原料药到制剂的整条产业链都存在着很大的潜在空间。在此当中，新诺威称得上是原料环节的优先受益者，2023年以39%的市占率位列国内第一。 （来源：华泰证券，制图：市值风云APP）截至2023年末，新诺威拥有阿卡波糖原料产能280吨/年，产能利用率接近80%，产销量更是连续维持在97%以上。（来源：新诺威2023年报）此外，新诺威已与国内大部分阿卡波糖制剂企业通过一致性评价的关联审评，并已形成稳定的合作关系。2023年，以阿卡波糖为核心产品的控股公司石药圣雪实现收入5.83亿元，同比增长超10%；在总营收中的占比达23.32%，相较2022年也提升超3个百分