设备+汽配双轮驱动，公司开启高速成长

深耕设备业务二十年，客户优质订单饱满。公司历经二十余年的发展，在模具、检具和产线自动化设备等领域有核心竞争力。公司与全球车企建立了良好的合作关系，是奇瑞﹑小米﹑奥迪等车企的供应商，产品和业务覆盖全球20多个国家的30个多个品牌。2023年底公司装备业务订单已经达到34.19亿元，在手订单饱满，基本盘稳健上升。 轻量化零部件业务开始放量，成为公司第二增长曲线。2022年6月公司公告发行可转债，募集4.40亿元建设轻量化车身及零部件业务切入汽车轻量化零部件赛道，2023年铝压铸件/冲压件等陆续量产。公司深度绑定奇瑞汽车，并进入问界等车企的供应链体系，零部件业务有望实现品类快速扩张，2023年零部件业务开始交付，实现营业收入约2.87亿元，随着下游车型的放量和车企客户的扩展，公司的零部件业务有望快速增长。 入股达奥，新增副车架业务提升价值量，并与现有业务协同。公司2023年公告，增资入股公司股东芜湖奇瑞科技有限公司之控股子公司达奥（芜湖）汽车制品有限公司40%的股权。达奥主要产品为汽车前后端车架组合等，其供应链与客户与公司现有业务高度重合，管理上能协同赋能，车架产品单车价值量约为2000元，相比原有零部件，单车价值量明显提升。 投资建议：公司设备+汽车零部件业务齐头并进，开启高速成长之路。我们预计公司2024-2026年实现营业收入27.46/38.85/56.46亿元，归母净利润3.22/4.11/5.31亿元。对应PE分别为15.86/12.43/9.61倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：产能扩张不及预期；客户拓展不及预期；汽车销量不及预期。 1汽车设备业务领先企业，进军零部件市场 1.1深耕汽车设备业务二十年，开拓零部件第二增长曲线 公司为汽车装备业务龙头，持续拓展业务范畴，入局轻量化零部件赛道。公司于2002年成立，主营业务为车身覆盖件和检具。2003年以来，公司通过参股控股子公司，持续拓展业务范围，先后成立瑞祥工业、瑞鹄浩博等子公司，新增焊装夹具、冲压结构件等业务。2020年，公司于深交所上市，募集建设覆盖件模具和自动化产线。2022年，公司顺应汽车轻量化趋势，成立子公司瑞鹄轻量化，拓展铝压铸件、一体化压铸件等业务。2023年装备和零部件业务开始放量，公司产能产量持续提升。 图1.公司深耕汽配行业二十载 公司产品矩阵丰富，绑定大客户。公司业务分为两大核心板块，汽车制造装备业务和汽车轻量化零部件业务，其中，汽车制造零部件业务主要包括车身覆盖件冲压模具、车设结构件模具、检具和焊装自动化生产线。汽车轻量化零部件是公司正在打造的第二增长曲线，以轻量化底盘、动力系统和车身结构件为主。客户方面，奇瑞为公司第一大客户，2023年奇瑞销售额占比达到29.38%，高于第二大客户12.11%的占比。 图2.公司客户覆盖一线整车厂 图3.2023年营收奇瑞是公司最大客户 1.2管理层产业背景深厚，员工持股绑定核心人才 管理层产业背景深厚，与奇瑞汽车关系密切。公司董事长柴震从事汽车制造专用设备行业近30年，曾任职于长春一汽、奇瑞汽车等头部车企，汽车产业从业经验丰富。另外，公司管理层大多孵化于奇瑞，董事戚士龙、吴春生、庞先伟等均有奇瑞汽车的任职经历，担任生产、财务等核心岗位的管理职务，便于公司和奇瑞开展战略协同，进而拓展客户资源。 表1.公司董事会成员基本介绍姓名职务 核心员工+奇瑞持股，保持管理与战略协同性。公司的实际控制人是柴震，通过宏博投资、宏创投资、宏博科技间接持有公司13.08%的股份。从结构上看，1）宏博科技为公司的控股股东，其股东为宏博投资、宏创投资和刘泽军等31名公司的管理和技术人才；2）宏博投资方面，股东是柴震和吴春生等8名公司高管；3）宏创投资是公司的员工持股平台，股东除宏博投资外，还包括王飞等40名公司员工。公司通过员工持股，深度绑定核心人才。另外，奇瑞汽车间接持有公司12.90%的股权，深化双方的战略协同。 图4.公司股权结构（截止2024年3月31日） 1.3新产能集中释放，营收&利润有望放量增长 营收保持高增速，盈利能力持续增强。2023年公司营业收入为18.77亿元，同比+60.73%，增速达到近十年的最高值。2014-2023年公司营业收入CAGR为13.48%。 2024Q1公司营业收入为5.06亿元，同比增加31.68%，主要系零部件业务开始放量增长；利润方面，2023年公司归母净利润为2.02亿元，同比+44.44%，2024Q1归母净利润为0.76亿元，同比+76.75%。随着产能的逐步释放，公司盈利能力有望进一步提升。 图5.公司营业收入（亿元）及同比 图6.公司归母净利润（亿元）及同比 产能释放公司营业收入有望持续增长。公司的主营业务中，模检具、自动化产线贡献主要营收，2023年达到15.52亿元，占公司营收的比重为82.62%。汽车零部件业务加速放量，2023年营收为2.87亿元，较2022年增加近15倍。毛利率方面，公司毛利率稳定在20%以上，其中，2023年汽车零部件业务毛利率达到14.6%，随着零部件的放量，公司营收规模体量有望快速增长。 图7.公司主营产品营收（亿元） 图8.公司产品毛利率 2新能源车+轻量化浪潮，设备&汽零业务空间巨大 2.1新能源车加速迭代，装备制造业务充分受益 新能源汽车销量保持高增速，提升汽车装备业务需求。2023年中国新能源汽车销量达到949.5万辆，同比+37.87%，海外新能源汽车渗透率尚低，新能源汽车出海空间巨大，叠加国内“以旧换新”政策的持续推动，预计新能源汽车投放将继续放量，汽车装备业务将充分受益。 图9.中国新能源车销量及同比 公司装备业务涵盖冲压模具、冲压检具、焊装自动化产线等，应用于白车身和焊装总成。按照工艺分类，装备业务以冲压工艺装备和焊装工艺装备为主，合计占比45%，是市场容量较大的细分领域。 图10.公司汽车装备业务主要构成 2.1.1冲压模具：受益于新能源车型迭代，具备技术与客户的先发优势 新能源车型的高效上新，助推冲压模具业务发展。汽车冲压模具寿命一般为50万模次，可覆盖车型全生命周期，新车型推出时需要重新开模。因此汽车冲压模具销售的增长主要与新能源汽车的上新速度相关。2023年国内上市新车共742款，其中全新车型87款，占比11.73%。伴随新能源汽车竞争加剧，车企的上新数量预计会增加；另外，新能源车多采取平台化造车，全新车型开发周期已由原来4年左右缩短至1-3年，改款车型开发周期由原来6-24个月缩短至4-15个月，车型迭代研发速度预计会随之加快。因此，覆盖件冲压模具的销量将随之进一步提升。 图11.2023年国内新上市车型数量（款） 图12.汽车覆盖件冲压工序 表2.汽车覆盖件冲压模具市场主要企业 2022年汽车冲压模具行业市场规模约442亿元。根据《模具制造》期刊的数据，在美国、德国、日本等汽车制造业发达国家，汽车模具行业产值占模具全行业产值的40%以上，目前我国与汽车相关的模具需求约占模具总需求的1/3。根据《模具制造》期刊的数据，一般生产一款普通的轿车需要1,000至1,500套冲压模具，约占整车生产所需全部模具产值的40%左右。根据华经产业研究院的数据，2022年中国汽车冲压模具的市场规模为442亿元，同比+54.36%。 图13.2015-2022汽车模具和冲压模具市场规模（亿元） 覆盖件冲压模具技术和客户壁垒均较高，公司具备先发优势。由于汽车覆盖件尺寸大、形状复杂，因此对加工的精度要求较高。其中，拉延成形是覆盖件冲压模具生产中最关键且难度最高的工序，形成坚固的技术壁垒。另外，由于覆盖件冲压模具定制化程度较高，模具厂与主机厂的粘性大，形成了行业集中度较高、格局稳定的局面。目前已经实现量产供货的厂商如瑞鹄模具、一汽模具、东风模具等具备明显的先发优势。 营业收入方面：三家模具公司的营业收入逐年提升，模具行业受到下游新车型的增加，呈增长趋势，其中成飞集成的模具业务营业收入最大为19.64亿元，其中成飞集成增量最大，增速最快。 板块毛利率方面：模具板块业务呈现轻微下滑趋势，其中瑞鹄模具的毛利率最高，盈利能力最强，毛利率稳定在22%以上，主要原因系公司客户产品结构价值量更大和公司的原材料管理更加精细，导致公司的毛利率水平领先其他公司。 图14.瑞鹄模具收入快速增加（亿元） 图15.瑞鹄模具毛利率领先 费用率方面：三家公司的费用率整体呈下降趋势，其中瑞鹄模具的费用率最高，在12%以上，成飞集成的费用率最低在8%以下，主要由于规模效应，成飞集成规模最大，费用分摊导致最低。天汽模费用率出现拐点，主要原因系利息支出降低导致的财务费用下降。 图16.瑞鹄模具费用率快速下降 2.1.2焊装自动化：新能源车身成型关键，与主机厂深度绑定 焊装自动化是车身成型的关键，有望加速放量。汽车焊装自动化生产线系利用相关焊接手段将各种零部件拼焊在一起的白车身自动化生产线，焊装工艺决定了车身的安全性、耐久性、舒适性和美观性，是整车制造冲压、焊装、涂装和总装四大工艺流程中制造工艺最为关键、技术复杂程度最高的工艺之一。伴随消费升级和新能源汽车竞争加剧，新车的研发速度和市场推广速度愈发重要，自动化产线可以有效提升汽车制造的效率；另外，自动化产线能够提升制造的精度，确保生产的一致性，从而保证汽车的较高品质。基于汽车行业对自动化生产的需求，新能源汽车的产能扩张将充分利好公司的焊装自动化生产线。 图17.汽车焊装自动化生产线 国内汽车焊装设备集成市场份额较为分散，市场竞争充分。国内汽车焊装产线集成商市场参与者较多，包括瑞鹄模具、安徽巨一、大连奥托、广州瑞松、天津福臻等。但市场格局较为分散，第一梯队公司主要有天津福臻（哈工智能）、上海冠致（科大智能）、鑫燕隆（三丰智能）、德梅柯（华昌达）、瑞松科技等，在三方汽车焊装产线集成商市场份额均低于5%。由于产线集成商需要与主机厂多次沟通设计产线，双方的协调沟通相对密集，因此行业结构较为稳定。 表3.部分汽车焊装自动化产线系统集成商 图18.2018年汽车焊装自动化生产线集成商市占率 汽车工厂焊装自动化率已达较高水平，预计焊装自动化业务将保持平稳增长。随着汽车产业的发展，汽车智能制造装备已从早期的简单机械设备逐步发展到现在的高度自动化和智能化，尤其在“工业4.0”和《中国制造2025》的带动下，汽车整车厂对汽车制造的自动化、数字化、智能化要求不断提高，投入持续加大，相应带动上游汽车制造专用设备行业尤其是焊装自动化生产线业务的快速发展。目前多家主机厂焊装车间自动化率已经达到较高水平，预计后续焊装自动化产线投资将进入平稳发展阶段，主要增量将来自新车型新工厂的建设。 2.2汽车轻量化浪潮之下，铝合金一体化压铸零部件前景广阔 轻量化浪潮之下，铝合金成为汽车轻量化的理想材料，一体化压铸为主要工艺。 用于汽车轻量化的材料主要包括高强度钢、铝合金、镁合金、碳纤维等。其中，铝合金相比高强度钢而言，其强度高，能最大程度降低车身重量，减重效果好，且耐腐蚀性强，回收难度低，回收利用率高；相比镁合金，铝合金强度更高，更容易加工；相比碳纤维等复合材料，由于目前对复合材料的实际研发应用水平低，无法实现批量化生产，铝合金更具备大规模应用前景。 表4.轻量化材料性能对比 一体化压铸有望带动铝合金渗透率进一步提升。由于铝锭熔点较低，压铸工艺生产成本较低，生产效率高，成为汽车铝合金零部件的主要加工工艺。其中，一体化压铸通过将传统汽车制造工艺所涉及的冲压、焊接、涂装与总装4个环节的冲压与焊接合并，使铸件制造周期大幅缩短。根据《铝合金加工技术》期刊在2018年发布的《铝合金在新能源汽车工业的应用现状及展望》，2017年中国铝合金铸造约占汽车铝合金市场的77%，压铸是铸造工艺中最成熟、效率最高的制造技术之一，伴随一体压铸件应用增加，铝压铸件有望加速替代传统的冲压焊接件，提升汽车铝合金渗透率。 图19.铝压铸件生产流程 图20.2017年车用铝