供需矛盾积累已久，价格突涨情理之中

行情回顾（2024.5.18~2024.5.24）： 中信煤炭指数3,913点，上涨2.23%，跑赢沪深300指数4.31pct，位列中信板块涨跌幅榜第1位。 重点领域分析： 本周动煤价格大幅上涨，焦煤跟随。截至5月24日，北港动煤报收882元/吨，周环比上涨25元/吨；CCI柳林低硫主焦2,000元/吨，周环比上涨50元/吨。 动力煤方面，“迎峰度夏”前煤价如期上涨，最终高度取决于需求弹性。供应方面，受环保检安全检查影响，鄂尔多斯少数煤矿有减产停产现象，外加临近月末个别煤矿因完成月度生产任务被迫停产，整体供应偏紧。需求方面，随着迎峰度夏不断临近，部分电厂有小幅补库行为。此外，市场对今年迎峰度夏预期较好，下游站台、煤场寻货采购增加，市场供需博弈加剧。我们此前持续强调“迎峰度夏前由于电厂面临季节性补库需求，外加供应仍未完全恢复，其累库幅度或不及往年同期，煤价均处易涨难跌状态，本周煤价涨至882元/吨，价格走势如此前预期。展望后市，煤价仍处易涨难跌局面，但考虑到当前水电出力较好，外加整体库存并非绝对低位，煤价难以持续“飙涨”，我们认为涨价或以“进三稳二退一”方式呈现，最终高度取决于需求弹性。 焦煤方面，短期震荡偏强，未来可以更乐观一些。上周地产利好政策提振，焦炭第一轮提降落地后市场进一步看跌预期弱化，贸易商采购积极性提升。供应方面，本周产地部分前期停产及检修煤矿产量逐步恢复，供应端有所回升。需求方面，焦炭降价预期转弱，双焦情绪逐步好转，部分低库存焦企对有性价比的煤种开始适当补库。外加目前铁水产量仍在高位运行，原料刚需仍好。上周我们提及“在宏观预期明显升温的背景下，可以对焦煤价格更乐观一些，一旦钢材需求二次启动，焦煤价格将续创新高”。我们仍维持上述观点，目前焦煤现货供需矛盾并不突出，短期或宽幅震荡运行，但由于宏观预期较好，预计价格呈现震荡偏强态势，待三季度地产带来实物工作量企稳回升后，焦煤价格或酝酿向上突出，对焦煤价格仍要多一些乐观。 焦炭方面，受利多消息提振，市场情绪回暖，本周焦炭经历一轮提降之后，焦企仍能保持盈利，开工处于高位，在焦炭刚需影响下，部分钢厂已有补库计划，焦企出货顺畅；整体来看，在宏观预期及原料的带动下，焦炭提降预期减弱，短期内或将稳中偏强运行，后期需关注钢焦利润以及原料煤价格表现。 关于山西增产的看法。5月14日，山西省能源局召开“全省煤矿企业安全生产和提质增效工作专班第一次会议”，会议通报了1~4月份全省煤炭产量完成情况，并安排部署下一步全省煤矿企业安全生产和提质增效工作。我们认为山西省煤炭未来产量大概率较前期有所提升，但提产进度或仍偏慢，且极难恢复至去年同期水平，主因提产仍需以安全作为最重要前提&“三超”工作仍在持续推进，因此无需对价格过度担忧。 投资策略：此前我们一直强调“本轮煤炭板块上涨核心在于价格的可持续性，而非价格弹性”。根据上述分析，目前煤价不具备大幅下跌风险，因此每一轮调整均是较好的上车机会。 本轮煤炭板块自2023年8月下旬上涨至今，其核心原因在于“淡季煤价底部远高于市场预期，而非对煤价的暴涨预期”。不同于2021~2022年（煤价大涨→煤企盈利暴增→股价跟随业绩上涨），2023年在煤价中枢下移，煤企盈利普遍下滑的背景下，煤炭板块表现依旧亮眼，已连续录得5年正收益。究其本质，在成长型经济体转向成熟型经济体的过程中，各行各业，过去依靠资本开支拉动净利润增长的决策模式转向更看重投入产出的投资回报率；资本市场的定价机制也将从过去的单纯从净利润单一指标，转向更加看重股东回报的自由现金流，周期股的估值预计会从成熟期的估值下降重新转入再一次的估值提升。 短期重点推荐24Q1业绩同比增长的晋控煤业、电投能源、新集能源；利空尽出、基本面触底回升的潞安环能；产量有修复预期的华阳股份、山煤国际；弹性较大，受益于煤价上涨的兖矿能源、广汇能源；以及深度价值的淮北矿业、中煤能源、中国神华、陕西煤业、平煤股份、山西焦煤。 风险提示：国内产量释放超预期，下游需求不及预期，原煤进口超预期。 重点标的 股票代码 1.本周核心观点 1.1.动力煤：煤价偏强运行 1.1.1.产地：供应整体平稳，煤价震荡运行 本周，煤价震荡运行。主产区部分煤矿因环保检查影响及换工作等原因停产，局部区域煤炭供应偏紧。截至5月17日（wind数据略滞后）： 大同南郊Q5500报724元/吨，周环比持平，同比偏低98元/吨。 陕西榆林Q5500报720元/吨，周环比减少70元/吨，同比偏低70元/吨。 图表1：“晋陕蒙”主产区Q5500坑口价（元/吨） 1.1.2.港口：市场持续上行 本周港口市场走势偏强，到周末市场涨势趋弱。本周港口库存持续累积，但终端采购积极性不高，周末部分获利盘出货意愿提升。 环渤海港口方面：本周（5.18~5.24）环渤海9港日均调入195万吨，周环比增加9万吨，日均调出178万吨，周环比增加3万吨。截至5月24日，环渤海9港库存合计2,603万吨，周环比上涨139万吨，较上年同期偏低320万吨。 下游港口方面：截至5月24日，长江口库存合计669万吨，周环比增加37万吨，较上年同期偏低78万吨；截至5月24日，广州港库存合计249万吨，周环比减少6万吨，较上年同期偏低16万吨。 图表2：环渤海9港库存（万吨） 图表3：环渤海9港日均调入量（周均）（万吨） 图表4：环渤海9港日均调出量（周均）（万吨） 图表5：江内港口库存（周频）（万吨） 图表6：广州港库存（万吨） 图表7：全国73港动力煤库存（万吨） 1.1.3.海运：船运市场回升 本周（5.18~5.24），北方港口锚地船舶出现回升。环渤海9港锚地船舶数量日均107艘，周环比增加3艘。 图表8：环渤海9港锚地船舶数（周均）（艘） 图表9：国内海运费（元/吨） 1.1.4.电厂：电厂日耗待旺季启动 电厂日耗待旺季启动。下游电力企业库存仍然处于高位水平，采购积极性提升缓慢。 图表10：沿海8省电厂日耗（万吨） 图表11：沿海8省电厂库存（万吨） 1.1.5.价格：煤价持续上行 截至5月24日，秦皇岛港Q5500动力末煤平仓价主流报价882元/吨左右，周环比上涨25元/吨。产地方面，主产区部分煤矿因环保检查影响及换工作等原因停产，局部区域煤炭供应偏紧。港口方面，本周港口市场走势偏强，到周末市场涨势趋弱。下游方面，下游电力企业库存仍然处于高位水平，采购积极性提升缓慢。长期而言，“十四五”期间，煤炭在我国能源体系中的主体地位和压舱石作用不会改变，在国内供应增量有限（固定资产投资难以支撑产量大幅释放+“3060”背景下各主体新建意愿较弱）、进口煤管控常态化的背景下，行业供需总体平稳，集中度有望进一步提高，在煤炭供给侧结构性改革持续深化的背景下，煤炭行业高质量发展可期。 图表12：北方港口动力煤现货价格（元/吨） 1.2.焦煤：宏观利好提振信心 1.2.1.产地：供应整体稳定，宏观利好提振信心 供应整体稳定。本周产地部分前期停产及检修煤矿产量逐步恢复，供应端有所回升。产地炼焦煤市场稳中向好运行，近日宏观利好政策提振市场信心，市场进一步看跌预期弱化。截至5月24日： 吕梁主焦报1,950元/吨，周环比下跌50元/吨，同比偏高500元/吨。 乌海主焦报1,800元/吨，周环比持平，同比偏高220元/吨。 柳林低硫主焦报2,000元/吨，周环比增加50元/吨，同比偏高350元/吨。 柳林高硫主焦报1,800元/吨，周环比增加20元/吨，同比偏高470元/吨。 图表13：产地焦煤价格（元/吨） 图表14：CCI-焦煤指数（元/吨） 1.2.2.库存：下游刚需采购为主 本周，焦企采购放缓，谨慎按需补库，总库存1,756万吨，周环比增加13万吨，同比偏高167万吨。其中： 港口炼焦煤库存230万吨，周环比增加6万吨，同比偏高20万吨。 230家独立焦企炼焦煤库存774万吨，周环比增加7万吨，同比偏高123万吨。 247家钢厂炼焦煤库存753万吨，周环比增加1万吨，同比偏高25万吨。 图表15：港口炼焦煤库存（万吨） 图表16：230家独立焦企炼焦煤库存（万吨） 图表17：247家样本钢厂炼焦煤库存（万吨） 图表18：炼焦煤加总（港口+焦企+钢厂）库存（万吨） 1.2.3.价格：短期震荡偏强，未来可以更乐观一些 截至5月23日，京唐港山西主焦报收2,060元/吨，周环比持平。产地方面，本周产地部分前期停产及检修煤矿产量逐步恢复，供应端有所回升。库存方面，焦企采购放缓，谨慎按需补库。后市来看，山西“三超”整治，主焦煤供应压力骤增，后续重点关注以下几点：（1）钢材去库斜率；（2）钢厂、焦企利润；（3）焦煤自身供应恢复情况；（4）焦煤自身绝对价格。长期来看，我们认为“买焦煤”就是“买地产”，近期有关地产的政策组合拳极大缓解了市场的悲观情绪，给市场注入希望。随着后续需求端的缓慢复苏，地产或已渡过最艰难的时刻，焦煤需求亦是如此。 长期而言，国内炼焦煤供需格局持续向好，主焦煤或尤其紧缺。主因： 国内存量煤矿有效供应或逐步收缩：由于炼焦煤矿井资源禀赋及安全条件均逊于动力煤矿井，在环保、安监常态化的背景下，国内焦煤矿的有效供给或逐步收缩。 国内焦煤新建矿井数量有限，面临后备资源不足困境：焦煤属稀缺资源，且新增产能极为有限，意味着国内炼焦煤未来增产潜力较小，面临后备资源储备不足的困境。 图表19：京唐港山西主焦库提价（元/吨） 1.3.焦炭：第一轮提降落地 1.3.1.供需：产量边际提升，需求刚需为主 供给方面：经过一轮提降后，焦企盈利能力收缩，不过由于原料煤让利，多数企业仍处于盈利状态，叠加焦企出货顺畅，库存低位运行，企业生产积极性不减，开工维持在高位，产量继续增加。 需求方面：随着供应持续上行，需求刚需为主。据Mysteel统计，本周全国247家样本钢厂高炉炼铁产能利用率88.5%，周环比下降0.03%；日均铁水产量236.8万吨，周环比减少0.09万吨，同比偏低4.72万吨。 图表20：230家样本焦企产能利用率（剔除淘汰） 图表21：230家样本焦企日均焦炭产量（万吨） 图表22：247家样本钢厂炼铁产能利用率 图表23：247家样本钢厂日均铁水产量（万吨） 1.3.2.库存：刚需采购为主，库存现环降拐点 铁水产量相对高位，焦炭整体出货顺畅。据Mysteel统计，本周焦炭加总库存817万吨，周环比减少6万吨，同比偏低79万吨。其中： 港口方面：据Mysteel统计，本周港口库存212万吨，周环比减少14万吨，同比增加18万吨。 焦企方面：据Mysteel统计，本周230家样本焦企焦炭库存46万吨，周环比增加7万吨，同比偏低39万吨。 钢厂方面：据Mysteel统计，本周247家样本钢厂焦炭库存559万吨，周环比增加1万吨，同比偏低58万吨。 图表24：港口焦炭库存（万吨） 图表25：230家样本焦企焦炭库存（万吨） 图表26：247家样本钢厂焦炭库存（万吨） 图表27：焦炭加总（港口+焦企+钢厂）库存（万吨） 1.3.3.利润：利润仍有空间 本周，焦企利润仍有空间。据Mysteel统计，本周样本焦企平均吨焦盈利34元，周环比降低68元。其中： 山西准一级焦平均盈利48元，周环比降低83元。 山东准一级焦平均盈利93元，周环比降低76元。 内蒙二级焦平均盈利-14元，周环比降低75元。 图表28：全国样本独立焦企吨焦盈利（元/吨） 图表29：全国样本独立焦企吨焦盈利（分区域）（元/吨） 1.3.4.价格：第一轮提降落地 综合来看，本周焦炭经历一轮提降之后，焦企仍能保持盈利，开工处于高位，在焦炭刚需影响下，焦企出货无压力；整体来看，在宏观预期及原料的带动下，焦炭提降预期减弱，短期内或将稳中偏强运行，后期需关注钢焦利润以及原料煤价格表现。 长期而言，焦炭行业进入产能置换周期（即4.3米焦炉的淘汰与5.5米以上大型焦炉的投产）