煤炭行业点评：供需两侧政策加持，重点看好山西煤炭股

核心观点：2024年3月以来，煤价震荡寻底，核心矛盾在于供需双弱，需求更弱。 站在当前时点，我们重点推荐山西煤炭股，有望在二季度及后续迎来量价回升，核心催化：1）山西强调稳产稳供，大型煤企产量优先恢复；2）政策发力，需求增量预计大于供给，煤价底部自4月上旬探明后，后续预计将逐步抬升。 供给端：山西强调稳产稳供，产量预计缓慢恢复。2024年3月31日，山西省政府印发《2024年山西省煤炭稳产稳供工作方案》，强调在安全生产前提下，将全省煤炭产量稳定在13亿吨左右。根据钢联数据，截至5月24日，本月动力煤462家样本矿山、炼焦煤523家样本矿山、110家样本洗煤厂的产能利用率分别为91.5%、86.8%、66.9%，相较于4月下降0.2pct、提升1.6pct、下降0.6pct，相较于3月下降2.8pct、提升2.5pct、基本持平。从边际变化来看，由于山西省焦煤占比较多，炼焦煤样本矿山开工率的提升反映山西复产正在进行中。根据中国煤炭工业协会的数据，2024年4月晋能控股、山西焦煤集团、潞安化工集团的日均产量分别为93.3、45.1、25.1万吨，相较于3月分别增长8.1、2.9、1.4万吨/天。 总体来看：1）国内生产：炼焦煤产量恢复相对缓慢，动力煤产量几乎无增长；2）进口方面：海外煤炭无明显价格优势，此外高基数下后续增量或将有限；3）稳产稳供政策指导下，山西大型煤企产量率先恢复，但总体供应依然偏紧。 需求端：政策持续发力，复苏迹象显现。今年3月的国家政府工作报告中提出，从今年开始拟连续几年发行超长期特别国债。根据财政部国债发行安排，首期30年国债、20年国债分别于5月17日和24日发行。2024年5月17日，楼市迎来政策三箭齐发，包括设立3000亿保障性住房再贷款、下调各期限品种住房公积金贷款利率0.25个百分点、降低全国层面个人住房贷款最低首付比例等。从需求历史表现来看，6月开始煤炭消费旺季将正式到来，基本面有望与密集政策形成共振。 电力耗煤：经济复苏&迎峰度夏，全社会用电量预计逐月提升，其中火电作为我国能源基石，火电耗煤有望贡献主要边际增量。建材耗煤：地产&基建是水泥需求的基本盘，其中基建项目约30%-40%，房地产约25%-35%。特别国债专项用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设，随着资金到位，基建投资增速加快有望提振水泥需求，建材耗煤边际改善空间可观。化工耗煤：中东地区地缘政治紧张，油价高位运行，煤化工盈利可观。今年以来甲醇、尿素开工率保持高位，煤化工耗煤量有韧性。冶金煤：地产政策出台后，部分钢材价格持续上涨，钢材社库维持较好的去库速度，钢厂开工积极性较高，铁水产量持续攀升，原料煤需求旺盛。 库存端：库存普遍低于去年同期，需求启动或放大煤价弹性。动力煤方面：最新一期环渤海三港、重点电厂的煤炭库存分别为1540.6、10757万吨，相较于去年同期分别减少306、114万吨。炼焦煤方面：最新一期230家独立焦化厂、247家钢铁企业炼焦煤库存分别为774.1、752.5万吨，相较于去年同期分别增长123.2、24.6万吨；523家样本矿山精煤库存为274万吨，同比减少76.1万吨。 投资建议：在供需两侧的政策加持下，煤炭供需基本面有望从供需两弱、需求更弱逐步向供需两旺、需求更旺转变。山西煤炭股有望迎来量价齐升，重点关注：山煤国际、山西焦煤、华阳股份、兰花科创、晋控煤业。 风险提示：国内经济复苏进度不及预期；海外需求恢复不及预期；原油价格下跌拖累煤化工产品价格。 图1：动力煤462家样本矿山产能利用率（%） 图2：动力煤462家样本矿山日均产量（万吨） 图3：炼焦煤523家样本矿山开工率（%） 图4：炼焦煤523家样本矿山原煤日均产量（万吨） 图5：110家样本洗煤厂开工率（%） 图6：110家样本洗煤厂精煤日均产量（万吨） 图7：原煤产量前十名企业2024Q1、3月、4月日均产量对比情况（万吨） 图8：火电发电量季节性对比（亿千瓦时） 图9：水泥熟料产能利用率（%） 图10：水泥出库量（万吨） 图11：甲醇产能利用率（%） 图12：煤制尿素产能利用率（%） 图13：247家钢铁企业铁水日均产量（万吨） 图14：钢材社会库存（万吨） 图15：环渤海三港动力煤库存（万吨） 图16：重点电厂煤炭库存（万吨） 图17：230家独立焦化厂炼焦煤库存（万吨） 图18：247家钢铁企业炼焦煤库存（万吨） 图19：523家样本矿山精煤库存（万吨）