风格择时系列一：审时度势：趋势共振量化大小盘风格轮动策略

2024年05月22日 证券研究报告•金融工程深度报告 风格择时系列一 审时度势：趋势共振量化大小盘风格轮动策略 摘要 大小盘风格暴露是一把双刃剑，一方面大小盘风格暴露是获取超额收益的重要途径；另一方面大小盘风格切换也令广大投资者面临严峻的投资风险。因此把握A股市场大小盘风格轮动规律对A股投资至关重要。 本篇我们将从内外部宏观环境边际变化与股票市场大小盘风格演绎切入，从货币周期、信用利差、货币活化、外资流入意愿、风格动量、相对波动维度探索大小盘轮动规律，构建择时指标，进而构筑大小盘风格轮动策略。 策略框架 充分考虑风格刻画的准确性与策略的可落地性，选择沪深300指数与中证2000指数作为大小盘风格的表征刻画，同时沪深300ETF与中证2000ETF作为大小盘风格轮动策略的投资标的，构造“端到端”的大小盘风格轮动策略。 宏观数据与股票市场量价信息相关度较低，因此我们将围绕宏观环境与股票市场两端搭建大小盘风格轮动框架。 宏观环境：由于宏观经济调控存在时滞性，部分宏观数据对大小盘风格切换具备良好的预测及判断能力。 股票市场：股票市场端主要关注大小盘风格的市场演绎及边际变化，旨在为大小盘风格轮动策略补充高频量价信息，及时捕捉大小盘风格快速大幅切换带来的投资机会与风险。 趋势共振大小盘风格轮动策略 将宏观环境视角下的货币周期择时信号、信用利差择时信号、货币活化择时信号、外资流入择时信号同股票市场视角下的风格动量择时信号与相对波动择时信号复合构建趋势共振择时信号。 趋势共振大小盘风格轮动策略年化双边换手率约为32.58X，换手率适中。样本期内，策略年化收益率为37.22%，相较大小盘等权年化超额收益率为24.82%；样本期外，策略年化收益率为12.01%，相较大小盘等权年化超额收益率为22.67%；样本内外趋势共振择时信号均呈现出良好的有效性与稳定性。 最新配置观点 截至2024年5月9日，趋势共振大小盘风格轮动策略配置观点为小盘 （0.33/1.00）。其中货币周期配置观点为小盘（0.00/1.00）、信用利差配置观点为小盘（0.00/1.00）、货币活化配置观点为大盘（1.00/1.00）、外资流入意愿配置观点为小盘（0.00/1.00）、风格动量配置观点为小盘（0.00/1.00），相对波动配置观点为大盘（1.00/1.00）。 风险提示 本报告结论完全基于公开的历史数据，若未来市场环境发生变化，因子与策略的实际表现可能与本文的结论有所差异，同时可能存在第三方数据提供不准确风险。大小盘配置观点不构成投资收益的保证或投资建议，投资者需充分认知自身风险偏好以及风险承受能力，市场有风险，投资需谨慎。 西南证券研究发展中心 分析师：郑琳琳 执业证号：S1250522110001电话：13127711820 邮箱：zhengll@swsc.com.cn 分析师：王天业 执业证号：S1250524050002电话：17308103116 邮箱：wty@swsc.com.cn 相关研究 1.换手率因子在股债中的差异性与增强作用——量化方法在债券研究中的应用二(2024-04-03) 2.抽丝剥茧：多视角构建长短期美债利率择时信号(2024-03-07) 3.多维探究黄金定价逻辑，定量择时配置有迹可循(2024-02-22) 4.基于宏微观的大类资产多维择时框架构建(2024-01-26) 5.聚沙成塔：微盘股行情解析与微盘股投资策略(2024-01-15) 6.立足全球资产，注重组合策略对抗不确定性——2024年金融工程投资策略(2024-01-08) 7.因子收益归因视角下可转债多因子策略组合——量化方法在债券研究中的应用一(2023-12-25) 8.基于趋势确定性的量价行业轮动研究 (2023-11-27) 9.基于多因子优选行业轮动基金与构建选股策略(2023-10-20) 10.基于科创50成分股调整的策略构建 (2023-08-06) 请务必阅读正文后的重要声明部分 目录 引言1 1大小盘风格刻画2 2大小盘风格轮动策略框架3 3审时——宏观环境4 3.1货币周期4 3.2信用利差8 3.3货币活化10 3.4外资流入13 4度势——股票市场16 4.1风格动量16 4.2相对波动18 5审时度势——构建趋势共振大小盘风格轮动策略21 6策略最新配置观点23 7风险提示25 8附录26 图目录 图1：沪深300与中证1000指数相对走势1 图2：大小盘风格轮动策略框架3 图3：Shibor与大小盘相对强弱变化示意图4 图4：Shibor择时信号与大小盘相对强弱变化示意图5 图5：Shibor大小盘择时子策略样本内外收益表现5 图6：国债到期收益率与大小盘相对强弱变化示意图6 图7：国债到期收益率择时信号与大小盘相对强弱变化示意图7 图8：国债到期收益率大小盘择时子策略样本内外收益表现7 图9：信用利差与大小盘相对强弱变化示意图9 图10：信用利差择时信号与大小盘相对强弱变化示意图9 图11：信用利差大小盘择时子策略样本内外收益表现10 图12：M1-M2剪刀差与大小盘相对强弱变化示意图11 图13：M1-M2剪刀差择时信号与大小盘相对强弱变化示意图12 图14：M1-M2剪刀差择时子策略样本内外收益表现12 图15：美元指数与北向交易净流入变化示意图13 图16：美元指数与大小盘相对强弱变化示意图14 图17：美元指数择时信号与大小盘相对强弱变化示意图14 图18：美元指数大小盘择时子策略样本内外收益表现15 图19：大小盘相对强弱变化示意图16 图20：风格动量择时信号与大小盘相对强弱变化示意图17 图21：风格动量择时子策略样本内外收益表现17 图22：量价相对波动与大小盘相对强弱变化示意图18 图23：相对波动择时信号与大小盘相对强弱变化示意图19 图24：相对波动择时子策略样本内外收益表现20 图25：趋势共振择时信号与大小盘相对强弱变化示意图22 图26：趋势共振大小盘风格轮动策略样本内外收益表现22 图27：样本外趋势共振择时信号与大小盘相对强弱变化示意图25 图28：衰减加权趋势共振择时信号与大小盘相对强弱变化示意图26 图29：衰减加权趋势共振大小盘风格轮动策略样本内外收益表现26 图30：阈值靠档趋势共振择时信号与大小盘相对强弱变化示意图27 图31：阈值靠档趋势共振大小盘风格轮动策略样本内外收益表现28 表目录 表1：沪深300指数基本情况2 表2：中证2000指数基本情况2 表3：Shibor大小盘择时子策略样本内外收益表现5 表4：国债到期收益率大小盘择时子策略样本内外收益表现8 表5：信用利差大小盘择时子策略样本内外收益表现10 表6：M1-M2剪刀差轮动策略11 表7：M1-M2剪刀差择时子策略样本内外收益表现13 表8：美元指数大小盘择时子策略样本内外收益表现15 表9：风格动量择时子策略样本内外收益表现18 表10：相对波动择时子策略样本内外收益表现20 表11：择时子策略收益表现汇总21 表12：择时信号相关性分析矩阵21 表13：趋势共振大小盘风格轮动策略样本内外收益表现23 表14：趋势共振大小盘风格轮动策略最新配置观点23 表15：趋势共振大小盘风格轮动策略样本外月度累计收益表现23 表16：衰减加权趋势共振大小盘风格轮动策略样本内外收益表现27 表17：阈值靠档趋势共振大小盘风格轮动策略样本内外收益表现28 引言 过去20年A股市场经历了“小盘→大盘→小盘”一共3轮长周期大幅度的风格切换。 2004年12月至2008年12月，大小盘风格反复大幅切换，大小盘走势未现明显分化； 2008年12月至2016年11月小盘风格显著占优，持续时间95个月； 2016年12月至2021年1月大盘风格占优，持续时间50个月； 2021年2月至今小盘风格再度占优，已持续38个月。 与此同时，每轮大周期内也时有发生短期风格的剧烈切换，譬如2014年底与2024年初，小盘风格极速切换大盘风格。 图1：沪深300与中证1000指数相对走势 数据来源：Wind，IFinD，恒生聚源，西南证券整理 大小盘风格暴露是一把双刃剑，一方面大小盘风格暴露是获取超额收益的重要途径；另一方面大小盘风格切换也令广大投资者面临严峻的投资风险。因此把握A股市场大小盘风格轮动规律对A股投资至关重要。 本篇我们将从内外部宏观环境边际变化与股票市场大小盘风格演绎切入，从货币周期、信用利差、货币活化、外资流入意愿、风格动量、相对波动等维度探索大小盘轮动规律，构建择时指标，进而构筑大小盘风格轮动策略。 1大小盘风格刻画 伴随着A股市场逐渐从新兴走向成熟，对大小盘风格的刻画愈加精确。大盘风格代表指数主要有：万得茅概念指数（8841415.WI）、中证A50指数（930050.CSI）、沪深300指数 （000300.SH）、申万大盘指数（801811.SI）等；小盘风格代表指数有：中证1000指数 （000852.SH）、国证2000指数（399303.SZ）、中证2000指数（932000.CSI）、申万小盘指数（801813.SI）、万得微盘股指数（8841431.WI）等。 表1：沪深300指数基本情况 沪深300指数 指数名称 沪深300指数 指数代码 000300.SH 基日 2004-12-31 基点 1000 发布日期 2005-04-08 发布机构 中证指数有限公司 加权方式 自由流通市值加权分级靠档 收益处理方式 价格指数 产品跟踪数量 570(ETF:22) 成份数量 300 指数简介 沪深300指数由沪深市场中规模大、流动性好的最具代表性的300只证券组成，于2005年4月8日正式发布，以反映沪深市场上市公司证券的整体表现。 行业权重 银行（12.9%）食品饮料（11.6%）非银行金融（9.2%）电子（8.5%）电力设备及新能源（8.0%） 数据来源：Wind，IFinD，恒生聚源，西南证券整理 表2：中证2000指数基本情况 中证2000指数 指数名称 中证2000指数 指数代码 932000.CSI 基日 2013-12-31 基点 1000 发布日期 2023-08-11 发布机构 中证指数有限公司 加权方式 自由流通市值加权分级靠档 收益处理方式 价格指数 产品跟踪数量 47(ETF:12) 成份数量 2000 指数简介 中证2000指数从沪深市场中选取市值规模较小且流动性较好的2000只证券作为指数样本 行业权重 机械（12.9%）医药（10.0%）电子（8.8%）基础化工（8.4%）计算机（8.0%）电力设备及新能源（6.8%） 数据来源：Wind，IFinD，恒生聚源，西南证券整理 大小盘表征指数行业权重有所差别。沪深300指数（大盘）中占比较高的行业依次为银 行、食品饮料、非银行金融、电子、电力设备及新能源、医药、家电、有色金属等；中证2000指数（小盘）中占比较高的行业依次为机械、医药、电子、基础化工、计算机、电力设备及新能源、汽车通信等。一方面风格的偏移会造成行业的分化，另一方面行业的分化也会导致风格的偏移，二者互为表里，相辅相成。 充分考虑风格刻画的准确性与策略的可落地性，选择沪深300指数与中证2000指数作为大小盘风格的表征刻画，同时沪深300ETF与中证2000ETF作为大小盘风格轮动策略的投资标的，构造“端到端”的大小盘风格轮动策略。 2大小盘风格轮动策略框架 宏观数据与股票市场量价信息相关度较低，因此我们将围绕宏观环境与股票市场两端搭建大小盘风格轮动框架。 宏观环境：由于宏观经济调控存在时滞性，部分宏观数据对大小盘风格切换具备良好的预测及判断能力。将宏观环境维度切分为内部与外部两部分，内部宏观环境中选取货币周期、信用利差、货币活化3个显著的大小盘风格影响因素构建择时信号；外部宏观环境中选择外资流入意愿这一大小盘风格直接影响因素构建择时信号。 股票市场：股票市场端主要关