从短期通胀预期到长期通胀预期的传递 ， 以及通胀预期的锚定

BIS 工作文件编号 895从短期通胀预期到长期通胀预期的传递 ， 以及通胀预期的锚定作者 ： James Yetman货币和经济部2020 年 10 月JEL 分类 ： E31 ， E58 。关键词: 一致预测, 通胀预期锚定 国际清算银行工作文件由国际清算银行货币和经济部门的成员撰写 ， 并不时由其他经济学家撰写 ， 并由银行出版。这些论文涉及的主题是热门主题 ， 具有技术性。其中表达的观点是作者的观点 ， 不一定是国际清算银行的观点。该出版物可在 BIS 网站 （ www. bis. org ） 上获得。© Bank for International Settlements 2020 。保留所有权利。如果说明来源 ， 可复制或翻译简短摘录。ISSN 1020 - 0959 (打印)ISSN 1682 - 7678 (在线) 1从短期通胀预期到长期通胀预期的传递 ， 以及通胀预期的锚定2020 年 10 月詹姆斯 · 耶特曼1Abstract我们研究了从短期通胀预测到长期通胀预测的过渡，以此来评估通胀预期的锚定。我们发现样本中的传递率总体下降，具有锚定预期的经济体的份额随着时间的推移而增加。然后，我们调查可能解释锚定增加的原因。通货膨胀目标制发挥着重要作用。低政策利率和通胀与目标的持续偏离与预期传递的下降相关。这表明，尽管最近许多经济体的通胀回报率较低，但长期预期仍然很稳定。JEL 分类 ： E31 ， E58 。关键词: 一致预测, 通胀预期锚定1 21. Introduction长期通胀预期在允许央行推行激进货币政策方面发挥着重要作用。2在全球许多经济体中，长期通胀预期随着时间的推移似乎变得更加稳定，与更大的锚定相一致。尽管最近许多经济体的通胀结果持续偏离央行的通胀目标，但它们仍然保持稳定。图表 1 显示了 Cosess Ecoomics 对所有可用预测的经济体收集的 6 至 10 年 CPI 通胀预测，只要这些预测可用，委内瑞拉除外。3这些预测每个日历年进行两次 ， 是针对随着时间的推移越来越多的国家样本。从图中可以清楚地看出 ， 这些预测对大多数经济体来说都非常稳定。即使是俄罗斯和土耳其等有高通胀历史的国家 ， 随着时间的推移 ， 它们也趋于下降和稳定。证明长期通胀预期稳定性增强的另一种方法是计算其标准偏差。图 2 显示了基于五年 （ 10 观察 ） 滚动样本的长期预测的标准偏差 ， 一旦每个经济体都有五年的数据可用。几乎所有经济体的标准偏差都大致持平或下降。长期通胀预测的稳定性的一个解释是，通胀预期可能被紧密地 “锚定 ” ： 经济主体认为货币政策将抵消冲击的任何持续通胀影响，从而通胀在足够的时间后恢复到长期水平，长期通胀预期保持不变。但是其他解释是可能的。例如，经济冲击的性质可能已经改变 ： 也许它们可能变得更小，这导致了未来通货膨胀的内在不确定性的下降。为了区分这两种解释，文献遵循了几种方法。一是关注具体冲击。第二个是使用通货膨胀新闻 （ 即实际通货膨胀与通货膨胀预测之间的差异 ） 作为打击经济的相关冲击的汇总统计。三分之一使用短期通胀预期的变化来衡量冲击，这是我们在这里采取的一种方法。其基本思想是利用预测人员对短期通胀观点的变化作为过滤器，以隔离可能影响通胀的冲击。这包括所有类型的冲击，包括粮食价格、行政价格和工资。然后，我们看到长期预期在同一时期内的变化有多强烈。两者之间的关系越强，通胀预期的锚定就越差。我们发现，在我们的样本中，随着时间的推移，从短期预期到长期预期的传递总体下降。根据格方等人 （ 2012 ） 的精神，将经济体划分为锚定，包含或未锚定的经济体，我们表明，在过去的三十年中，具有锚定预期的经济体的份额稳步提高。然后，我们根据第二阶段的回归，看看可能解释这种改进的原因。我们发现，通货膨胀目标制似乎发挥了重要作用。我们还发现，低政策利率以及通胀与其目标之间的差距 - 与近期低通胀回报率相关的变量 - 与预期传递的下降相关。这表明，长期通胀预期总体上仍有很好的锚定 ： 也许预测人员认为低通胀结果是暂时的，不太可能持续到这些长期预测的水平。2例如 ， 参见 Eusepi 等人 （ 2019 ） ， 他们表明 ， 缺乏锚定良好的通胀预期限制了货币政策可以实现的目标 ， 并限制了对冲击的最佳政策反应。3委内瑞拉是一个极端的异常值 ： 在样本期间 ， 通胀和长期通胀预测分别高达 444% 和 158% 。 3长期通货膨胀预测图 1来源 ： 共识经济学。 4五年长期滚动标准差预测图 2来源 ： 作者的计算。The next section summarises the literature. Section 3 introduces the data. Section 4 outlines our approach. Section 5 contains the results. Section 6 concludes. 5it2. 相关文献一篇与我们采取类似方法的论文是 Buono 和 Formai (2018) 。他们估计了形式 e, l     e, s 对于四个经济体 (美国、欧元区、日本和它它它它United Kingdom), allowing for time - variable parameters. The left - hand side variable is a longer - views forecast, and the right - hand side variability a short - horide forecast. They reported considerable variability in the degree of anchoring over time, as measures ， 以及一些在最近几年。我们的方法在几个重要方面与他们不同。首先，就覆盖范围而言，我们从共识经济学收集长期预测的所有 45 个经济体开始，而不仅仅是 4 个。其次，我们对我们的数据进行了区分，这在我们的案例中可能是必要的，因为至少我们的一些样本有证据表明存在非平稳性。第三，对于长期预测，我们关注的是最长的可用前景 - 未来 6 到 10 年 - 而他们考虑的是未来 2 到 5 年。第四，我们不是关注逐个经济的估计，而是考虑第二阶段回归，在第二阶段回归中，我们使用样本中各经济体的变化来确定什么可以解释锚定程度及其随时间的演变。Moessner 和 Tak á ts （ 2020 ） 也采取了类似的方法 ， 主要关注 1994 - 2019 年 28 个发达和新兴市场经济体的通胀目标。关键的区别在于 ， 他们以预测水平 （ 而不是初差值 ） 进行估计 ， 但基于与通胀目标的偏离 ， 并包括滞后的长期通胀预期作为解释变量。4他们还使用面板估计 ， 而不是一次估计一个经济体。另一篇类似的论文是 Bems 等人 (2018) 。他们构建的通胀预期锚定的四个指标之一是基于将五年通胀预测的变化与当年预测的变化进行回归。从他们的论文中还不清楚这是否是一个适当的比较 ： 正如我们在下面讨论的那样，当比较 10 月份做出的 “本年度 ” 预测与次年 4 月份做出的预测时，它们是对不同结果的预测，因此不容易比较。接下来，我们将匹配短期预测，以确保它们具有相同的结果。其他论文将金融市场数据中的通胀预期替换为预测数据。例如，Jochma 等 （ 2010 ） 和 Gefag 等 （ 2012 ） 研究了期限为 2 至 5 年和 9 至 10 年的债券盈亏平衡通货膨胀率变化之间的关系。同时，Strohsal 和 Wielam （ 2015 ） 估计了指数平稳过渡自回归 （ ESTAR ） 模型，并根据均值回归到长期锚的速度来评估锚定，这可以被认为是市场感知的通胀目标。通过研究美国，欧元区，英国和瑞典的收支平衡通货膨胀率数据，他们报告了各个经济体和各个视野的锚定程度差异很大。这两项研究的优势在于数据的频率要高得多 （ 每天与每年两次 ），但代价是随时间变化的流动性和风险溢价可能会污染数据，例如，如浮士德和赖特 （ 2013 ） 中所述。另一种常见的方法是使用特定的冲击作为右侧变量。例如，Kose 等人 （ 2018 ） 调查了五年预测对通胀意外的敏感性，发现随着时间的推移，它总体上有所下降，尽管新兴经济体和发展中经济体的敏感性仍然高于发达经济体。Davis (2014) 同时考虑了油价冲击和通胀意外，发现在 36 个经济体的样本中，通胀预期对两者的敏感性在通胀目标经济体中有所下降，而在其他经济体则没有下降。4他们还在更广泛的 33 个经济体中估计了一个与我们使用的公式更相似的公式 ， 即长期预测对短期预测变化的变化 ， 并利用结果认为通胀预测更好地锚定在发达经济体比新兴市场经济体。 6其他包括上述方法的不同元素。本迪克和史密斯 （ 2018 ） 的左侧变量是通胀释放前后债券的盈亏平衡通胀率的变化，而其右侧变量是相对于前不久预测的通胀释放。他们发现，在美国引入通货膨胀目标后，这两个变量之间的关系减弱了，但在日本仍然具有统计意义。De Pooter 等人 （ 2014 ） 研究了巴西，智利和墨西哥的长期通胀预期的调查和金融市场衍生措施对新闻的敏感性，发现这三个经济体的锚定都随着时间的推移而有所改善。另一种方法是 Mehrotra 和 Yetma （ 2018 ） 采取的方法。他们在长达 24 个月的预测范围内使用衰减函数对通货膨胀预期进行建模，随着预测范围的缩短，预测单调地从估计的锚转向实际的通货膨胀。他们发现，该模型很好地拟合了数据，并表明在样本中的 44 个经济体中，大多数经济体的通胀锚随着时间的推移而下降。他们方法的一个局限性是，24 个月的期限可能太短，无法评估长期通胀预期的锚定。利用上述一些方法，最近的研究重点是确定在大金融危机 （ GFC ） 之后的锚定程度发生了什么。首先，在美国数据上，Strohsal 等 （ 2016 ） 对以下两个变量对长期通胀预测与目标通胀的偏差进行回归 ： 实际通胀与目标的偏差和短期通胀预期与目标的偏差。他们使用时变参数模型从债券收益率中得出预期。他们在 GFC 期间发现部分去锚定，但最近重新锚定。Natz 和 Strohsal （ 2015 ） 从美国金融市场数据中对长期通胀预期的每日变化进行了新闻回归，发现预期在全球金融危机期间被取消锚定，并且在 2014 年中期样本结束时没有再次被重新锚定。5关注欧元区数据，Miccoli 和 Neri (2019) 研究了通胀偏离分析师通胀预期与通胀挂钩互换合约之间的关系。他们发现，通胀 “意外 ” 对通胀预期有重大影响，尽管这些影响在欧洲央行资产购买计划出台后消失了。Corsello et al （ 2019 ） 发现，长期通胀预期对短期通胀预测和负面通胀意外变得敏感，而 Garcia et al （ 2018 ） 报告称，在 2013 年后的低通胀时期，欧元区的通胀预期较低，因为通胀消息对债券的通胀补偿影响较大。结合多个发达经济体，Grishcheo 等人 （ 2019 ） 报告说，在全球金融危机之后，欧元区的预期有所下降，而美国的锚定实际上有所改善。他们根据通货膨胀的可能性来定义锚定 - 根据对预测者的调查计算 - 处于目标范围内。Galati 等 （ 2011 ） 关注欧元区、英国和美国，发现从通胀指数债券和通胀掉期中提取的通胀预期指标在 2007 年之后变得更加波动，对新闻更加敏感。Natoli 和 Sigalotti （ 2017 ） 评估了英国、美国和欧元区的锚定程度，使用逻辑回归来评估短期通胀预期的强烈负面冲击与长期预期下降相关的概率。他们发现，2014 年取消锚定峰值的风险，但此后有所改善。最后，上面讨论的 Moesser 和 Ta á ts （ 2020 ） 在更广泛的经济体样本中，发现围绕 GFC 的锚定或当经济体处于零下限时没